王剑，CFA

　　每次(cì)银行股跌(diē)至过度低(dī)估时(shí)，股息率(lǜ)相应提升，会吸引绝(jué)对收益资金(jīn)买入(rù)，股价也逐步完成(chéng)筑底。

　　近期，银行股已上涨(zhǎng)半年，又一次因绝(jué)对收益资金追逐高股(gǔ)息而上涨。

　　但(dàn)事(shì)实(shí)上，银行(xíng)业经营层面，也已经悄然发生一些向好的变化(huà)。

　　主要(yào)结论(lùn)

　　01

　　银(yín)行

　　启动之谜(mí)

　　如(rú)果大家觉(jué)得(dé)银行股是这(zhè)几天(tiān)才开始上涨，那(nà)么就大错特错了。事实是：

　　银行股自2022年10月底见底之后(hòu)，已经持续(xù)上涨了足足半年时间了(le)……

　　这段时间的银(yín)行股涨幅达到27％，其中部分(fēn)银行股涨幅(fú)甚至达到50％以上，非常可观。当然，中间也不(bù)是(shì)一帆风顺，2022年(nián)10月银(yín)行(xíng)股快速下跌后，迅速反弹。过(guò)完2023年(nián)春节后，却冲(chōng)高回落，调整了(le)近两个(gè)月时(shí)间，跌(diē)幅不大，不到(dào)10％。然后于(yú)3月底开始上(shàng)涨，近期(qī)加(jiā)速上涨。

　　这(zhè)种事情并不是第一次发(fā)生。过去银(yín)行股的大行(xíng)情，都(dōu)是在悄无声息中默默上涨的，因为银行股平时(shí)关注度并(bìng)不高。等到因几(jǐ)根大(dà)线性而吸引大家来关注时，已经涨幅不小了(le)。

　　上一次类似的(de)事情是(shì)2014年。或许(xǔ)经历过的人都能记得，2014年11月，因(yīn)为一次比较(jiào)意外(wài)的“双降”（降息、降准），金(jīn)融股拔(bá)地而起。但在此之前，银(yín)行指标大约在(zài)3月见(jiàn)底，然后不声不(bù)响地开始回升(shēng)，到11月时，8个(gè)月(yuè)左右时间(jiān)，涨幅22％。

　　其他几次银行股见(jiàn)底，也有类似(shì)的情况：没有明(míng)确利好，没(méi)有明确新闻(wén)，银行股却自己慢慢从底部爬(pá)起来了。

　　是谁(shuí)先知先觉？

　　为行情归因并不容易，因为很难验证。如果(guǒ)确实没(méi)有实质性利好，那么(me)只(zhǐ)能从资金面去猜测：可能是估值便宜到很多资金愿意出手(shǒu)了。由于银行盈利(lì)能力非常稳定(dìng)，估(gū)值低往往意味着股(gǔ)息率高。因为(wèi)：

　　ROE稳定，分红(hóng)率稳定(dìng)，PB越低则(zé)股息(xī)率越高。

　　而(ér)若PB低至一(yī)定(dìng)水平时，股(gǔ)息率就会非常(cháng)诱人。比(bǐ)如近年来，大行的(de)ROE在10％以上，分红率30％左右，PB一度低至0.5倍以下，那(nà)么计算出来的股息率高(gāo)达6.6％，非常可观。

　　这(zhè)就好比(bǐ)一只票息(xī)率6.6％的(de)可转债。如果(guǒ)盈利(lì)能力保持(chí)，则后续每(měi)年收取6.6％的“利息”，如(rú)果股价上涨(zhǎng)，还能享受资本利得。当(dāng)然，如果股价再(zài)跌，或盈利能力（ROE）、分红(hóng)率下降(jiàng)，则会遭受(shòu)损(sǔn)失。但由于ROE已在底部，近期(qī)很(hěn)难再降了(le)。因此，这(zhè)就非常像(xiàng)一(yī)张可转债，其市价下(xià)跌时，会有个估值下限，即“债(zhài)券价值”。

　　于是(shì)，其投(tóu)资价值就出来(lái)了。如果这张(zhāng)“可(kě)转债(zhài)”的票息(xī)率高(gāo)到一定程度(dù)，显著(zhù)高过一些资金(jīn)的成本，那么这些资(zī)金自然(rán)愿意参(cān)与。

　　这样，银行股就形成一(yī)个隐形的“估值底”，当估(gū)值低至一定水(shuǐ)平时，股息率诱人，就会有人参与。

　　当然，这个估值(zhí)底(dǐ)在某些情况(kuàng)下会(huì)被打破，即因为一(yī)些负面因素的(de)存在(zài)，导致市场先生觉得银行股的估值或(huò)盈利(lì)能(néng)力还将(jiāng)下行(xíng)。

　　02

　　谁在买

　　谁在卖

　　因(yīn)此，银(yín)行股那种悄(qiāo)无声息的(de)底(dǐ)部，可能(néng)并没有什么(me)实质(zhì)利(lì)好(hǎo)，就是有些看中股息率(lǜ)的资金默默买入，把底部给买(mǎi)出来了。

　　这(zhè)是些什么样的资金呢(ne)？

　　首先(xiān)可以排除的就是以(yǐ)股(gǔ)票型公募基金为代表的机构投(tóu)资(zī)者(zhě)。因为他(tā)们的考(kǎo)核(hé)要求是相(xiāng)对收益(yì)，因此在大多数时候，他们(men)不会因为(wèi)股(gǔ)息率(lǜ)诱人而(ér)买入，他们(men)的任(rèn)务是战(zhàn)胜自己(jǐ)基金的(de)基准，或者战(zhàn)胜可比(bǐ)基金同(tóng)仁。所以，即使股息率(lǜ)高，他们也很难做出(chū)赚取股息率的决策，这不(bù)是他们的考核目(mù)标。

　　因此(cǐ)，银行股从底部开始悄(qiāo)悄上(shàng)涨的这(zhè)段时间，公募基金参与很低(dī)，这次也不例外。

　　从数据上也可验证：从33家银行(xíng)股(gǔ)2022年(nián)底基金持仓(cāng)比重来看，比重越低，期间（过(guò)去(qù)半年，后同）涨幅越(yuè)大，比重越高(gāo)则(zé)涨幅越小。

　　除(chú)了公募基(jī)金(jīn)，其他类似考(kǎo)核的机(jī)构投资(zī)者也是类似。

　　从数据(jù)上(shàng)看(kàn)，我们确实(shí)看(kàn)到，2023年第一季度(dù)较上年末，大部分(fēn)A股银行股的基金(jīn)持仓比(bǐ)例(lì)是(shì)下降的，有些(xiē)个股甚至降(jiàng)幅不小。

　　（一季度基金持(chí)股比重(zhòng)降幅；单位：个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)；来源(yuán)：WIND）

　　回顾(gù)第(dì)一(yī)季度(dù)，银行(xíng)指(zhǐ)数走了(le)个过山车(chē)，先是上涨，然后(hòu)春(chūn)节后下跌（这(zhè)段时间刚好是(shì)人工(gōng)智能概念股大涨，因此机构投资(zī)者(zhě)有可能是(shì)卖(mài)出银行等股票，换仓至计算机股(gǔ)票）。到(dào)了(le)4月初，人(rén)工智(zhì)能等板(bǎn)块行情回落后，银行股重拾升(shēng)势(shì)，且涨幅加速。春节后的这段(duàn)时间，银行股(gǔ)刚(gāng)好和(hé)人工智(zhì)能走(zǒu)出(chū)了一个完美(měi)的(de)“对(duì)称(chēng)”走势。

　　而其他投资者(zhě)，比如个人(rén)、外资、自(zì)营、保险、资管等，则可能是买入(rù)的。因为这些(xiē)资金不考核(hé)相对收益，更(gèng)多的是追求绝对(duì)收益(yì)，因此有可能(néng)是(shì)高股息(xī)股(gǔ)票的青睐者。

　　而决定他们买入的因素(sù)中，资(zī)金成(chéng)本应该是个重要(yào)因(yīn)素。目前，我(wǒ)国近(jìn)期市场利(lì)率较低、资金充沛，其他可替代的投资机会较少，因此股息率显得(dé)诱人。同(tóng)时，美(měi)国(guó)加息接近尾声，他(tā)们的资金(jīn)成(chéng)本也(yě)有(yǒu)望下(xià)行，我国高股息股票(piào)也有吸引(yǐn)力(lì)。

　　然(rán)后我们通过数据(jù)来(lái)加以验证(zhèng)。

　　从2023年一季度(dù)情(qíng)况来看，外资确实在买入大行，并且数量还不少(shǎo)。不(bù)过保(bǎo)险资金却是有进有出(chū)，这(压线扣几分罚款多少的，压线扣多少分？zhè)一(yī)点有点与我们预期不符(fú)。基金主要在卖(mài)出。此外，还有些一(yī)般法人(rén)、其他投资(zī)者在买入。

　　（一(yī)季度(dù)各类投资者(zhě)持股变(biàn)化数；单位：亿股；来源：WIND）

　　整体而言，结论大致成(chéng)立，即：在(zài)银行股估值极(jí)低的时候，追求绝对收(shōu)益的(de)资金买(mǎi)入(rù)了(le)高股息(xī)率(lǜ)的个股。

　　从散点图上也可以清晰看到这一点：

　　因此，这次行情，和历(lì)史上很多(duō)次银行底部启(qǐ)动一样(yàng)，很(hěn)可能是青睐高股息率的资金(jīn)，买入低估值、高股息率的银行(xíng)股。而他们的(de)口(kǒu)味与公募基金刚(gāng)好是相反的。

　　03

　　事情在悄悄

　　起变化

　　以上分析，说明了过去半年的(de)银行股行情，是追求绝对收益的资金，买入了高股息率的(de)银(yín)行股。眼下，很多银行(xíng)股股息率依然较(jiào)高，而(ér)资金面(miàn)依(yī)然宽松(sōng)，那么这些高股息率(lǜ)股票对绝对(duì)收益资金依然是有吸引力的。

　　那么在银行业的(de)经营层面，有没有实(shí)质变(biàn)化呢？

　　我们在3月曾经提出(chū)，过去(qù)三年期(qī)间的一(yī)些特殊政策，已经出(chū)现(xiàn)调整(zhěng)的迹象，银行业将(jiāng)要(yào)进入新的均衡格(gé)局(jú)。比如(rú)，在普惠小微领域，过去几年大行承担了一些监管要求(qiú)，每年普惠小微信贷的(de)增(zēng)长非常快，投放利率很低(dī)，这对小微金融市场(chǎng)格局(jú)造成了较大(dà)影(yǐng)响，尤其是(shì)对一些原来从(cóng)事(shì)小(xiǎo)微业务(wù)的中小银行(xíng)造成压(yā)力。

　　【深度】大小行小微(wēi)金融逐步(bù)达到新(xīn)均衡

　　除了小微金融领域(yù)，其他方面的工作要求也陆续从过去三(sān)年的阶(jiē)段(duàn)性政策(cè)，慢慢(màn)回(huí)归至(zhì)常态化。

　　而银行(xíng)业(yè)这几年由(yóu)于净息差显著回落，盈(yíng)利(lì)能力也渐渐接近合理利润底(dǐ)线(xiàn)。因(yīn)为银行业需(xū)要留存一定的(de)利润用于补(bǔ)充(chōng)资本，进而(ér)支(zhī)持(chí)下一期的信贷投放，因此利润(rùn)并不是越低越好，需要维(wéi)持一个合理利润。而目前(qián)盈利能力已经(jīng)接近(jìn)这一底线，所以政策也(yě)会(huì)相应调(diào)整了。

　　【随笔】什么是银行的合(hé)理利(lì)润和合理息差

　　可见，行业的一些情况已经悄悄发(fā)生变化了。

　　那么，有没有(yǒu)一种可(kě)能(néng)：那些买入高股(gǔ)息股票(piào)的投资者中，真(zhēn)有些先知先觉者(zhě)，已经嗅到(dào)了不一(yī)样的味道？

　　本文(wén)为(wèi)金融业研究方法探讨。本文(wén)不是证券研(yán)究报告，不构成任何投资建议(yì)，涉(shè)及(jí)个股(gǔ)也仅为举例或陈述事(shì)实(shí)之用(yòng)，不代表我们对他们的证券(quàn)或产品的推荐(jiàn)。具体投资(zī)建议请参考我们的(de)研究报(bào)告(gào)。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 压线扣几分罚款多少的，压线扣多少分？