5月13日，年内(nèi)首只央企主题ETF——华泰柏瑞中(zhōng)证央企红(hóng)利ETF发布公(gōng)告(gào)称，其(qí)累计有效(xiào)认购申请份额总额超过(guò)20亿份发行上限，将启动比例配(pèi)售。这则(zé)小(xiǎo)公告体现出市场对这(zhè)一“中特估”主题的追捧(pěng)力度(dù)。

　　实际上，近期围绕(rào)着“中特估”的行情，市场关注(zhù)度非常(cháng)高，5月15日(rì)首批3只央(yāng)企回报ETF发行(xíng)，更成为这一(yī)波“中特(tè)估”行情的催化剂(jì)。实际上，早(zǎo)在去年底及(jí)今年一(yī)季(jì)度(dù)，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金面(miàn)、情绪(xù)面(miàn)、估值方式等(děng)问题成为市场关注焦点(diǎn)，中国基金报采访多位投研人士，解析“中特估”这些焦点(diǎn)问(wèn)题(tí)。

　　央企(qǐ)主(zhǔ)题ETF密集上报(bào)发行

　　行情催化剂？

　　市场对(duì)“中特估”主题积极(jí)追(zhuī)捧(pěng)。不仅华泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF罕见(jiàn)出现启动(dòng)“比例配售”情况，今年场内多只(zhǐ)“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元(yuán)。

　　同时(shí)，后续有多只国央企主题基金发(fā)行，市场对此(cǐ)充满期待(dài)，如5月15日(rì)就有3只央企(qǐ)回报ETF，后续跟踪央企科技引领(lǐng)、央企(qǐ)现(xiàn)代能(néng)源等ETF也将获批发行(xíng)，更有(yǒu)扎堆(duī)上(shàng)报(bào)的(de)央(yāng)国企基(jī)金在排队入(rù)市。

　　这些或成为这一(yī)波“中特估”行(xíng)情的催(cuī)化剂。

　　融通(tōng)红利机会基金经理何龙表(biǎo)示，央企ETF发行(xíng)在(zài)情绪上是构(gòu)成催化因素的，近(jìn)期(qī)银(yín)行(xíng)股(gǔ)大涨的一个(gè)催(cuī)化因素就是(shì)积极推介相关央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发(fā)行，和(hé)诸多主(zhǔ)题(tí)基金的申报发行，我认为确实(shí)会成为引爆行情的催(cuī)化剂，基本(běn)面、资金面、政策面(miàn)都在向好，下半年，中特估有可能独领(lǐng)风骚。”万(wàn)家基金章恒更是表(biǎo)示(shì)。

　　同样，博时基金指数与量化投资部(bù)基金经理杨振建就表示，近期密集申(shēn)报的(de)国(guó)央(yāng)企主题基金主要(yào)涉及“股东回(huí)报”、“科技引领”、“现代能源”几大(dà)主题(tí)，这样的布(bù)局(jú)可以(yǐ)更好支(zhī)持央国企的估值重塑(sù)。

　　“央企ETF的发(fā)行将成为(wèi)行情(qíng)进一步上(shàng)涨(zhǎng)的催(cuī)化剂(jì)。去年以来公募基金发行整体平淡，近(jìn)期多只国央企主(zhǔ)题(tí)基金(jīn)申报和发(fā)行，行情(qíng)火热下将为市场带来(lái)增(zēng)量资金，有望推动进(jìn)一步上涨。”杨振建进一步表(biǎo)示(shì)。

　　此外，银(yín)华基金ETF业务总监王帅认为，公募基金积极布(bù)局(jú)央国企主题基(jī)金，一方面是因为(wèi)新(xīn)一轮深化国(guó)企改(gǎi)革的大幕将拉开，叠(dié)加“中特估”概念，央国企上市(shì)公司的投资价(jià)值凸显(xiǎn)，该主题的基金将(jiāng)为投资者提供更丰富的工(gōng)具康桥在哪里再别康桥，徐志摩康桥在哪里以参与到央国企投资。另一方面(miàn)是落(luò)实公募基金行业高质量发展的要求，引导(dǎo)更多资金参与央国企改革，更好发挥公募基金(jīn)服务资本市场改革、服(fú)务实体经济和国家战(zhàn)略(lüè)的作(zuò)用。

　　王帅表示，未(wèi)来央企ETF的发(fā)行将为央企相关标(biāo)的和(hé)板块带来增量资(zī)金，提升交易活跃度，有望(wàng)成为中特(tè)估行情的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来(lái)，市场结构性行情(qíng)明显，中特(tè)估和人工(gōng)智能成为两大(dà)明显的主线(xiàn)，而新能源(yuán)等前期热门赛道(dào)股冷却，在此背景下，一些基金经理开始调(diào)仓(cāng)换股“中特估概念(niàn)”。

　　万家基金基(jī)金经理章恒(héng)直(zhí)言(yán)，自己目(mù)前重点(diǎn)关注(zhù)三(sān)大行业，火电、券商、军(jūn)工，这三大行业主(zhǔ)要是央企或地方国资所在(zài)的行业，民(mín)营(yíng)企业占比(bǐ)较少。

　　“首(shǒu)先是基于行业(yè)本身基本面在今年(nián)会有重(zhòng)大的向上变化(huà)的机会(huì)，比如火电(diàn)，会受益于煤(méi)炭价格(gé)的(de)下跌，扭亏为盈；券(quàn)商，会(huì)受益于今年(nián)市(shì)场成交量(liàng)的放(fàng)大(dà)，盈利大(dà)幅增长等。同时，随着(zhe)国有企业改革的(de)推进(jìn)，大(dà)概(gài)率(lǜ)这些企业会进(jìn)入一个(gè)提质增效、释放业绩的(de)过程。”章恒表示，中(zhōng)特估(gū)是(shì)过(guò)去5年10年(nián)改(gǎi)革的(de)成(chéng)果，是(shì)非常基本面(miàn)的，和他(tā)过去1至2年研究投资思(sī)路(lù)也非常(cháng)吻(wěn)合，为在下半(bàn)年抓住这波中特估的投资(zī)机(jī)会做好了准备。

　　“去年年(nián)底(dǐ)已开始重视(shì)中特估的投资(zī)机会，判(pàn)断(duàn)中(zhōng)特估的机会未来三年分两(liǎng)个阶段。”融通红利机会基金(jīn)经理何龙表示(shì)，第一阶段(duàn)也就是今(jīn)年以数(shù)字经济(jì)和(hé)“一(yī)带一路”的主题普涨性(xìng)机会(huì)为主，包(bāo)括低于1倍PB、分(fēn)红收益率(lǜ)极高的品种，将(jiāng)会迎来普涨(zhǎng)性的机会(huì)。第二阶段是(shì)未来(lái)两(liǎng)年，在(zài)主(zhǔ)题性机会消散以后(hòu)，基于顶层设计(jì)对国央经营管(guǎn)理价值导向(xiàng)变化，我们(men)判断经营成(chéng)果随(suí)之改(gǎi)变是(shì)一个慢变(biàn)量，会在未来两(liǎng)年(nián)体现在每一个央(yāng)国企(qǐ)的报表中。

　　何龙(lóng)强调，目前(qián)在(zài)挖掘公(gōng)司经营层面(miàn)可能发生显著正向(xiàng)变化的个股提前进行布(bù)局，比如医(yī)药(yào)和消费等行(xíng)业。

　　其(qí)实一季报(bào)已经显(xiǎn)露出不(bù)少基(jī)金在行动。国金证(zhèng)券研究所数据显示，偏股主动型基金2022年(nián)年(nián)报前十大重仓(cāng)股(gǔ)股票池中(zhōng)，“中特(tè)估”概念占偏股主动(dòng)型基金持有股票市值比(bǐ)例仅有(yǒu)1.18％。而(ér)2023年(nián)一季报披露的(de)持(chí)仓中，“中特估(gū)”概念占(zhàn)偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金持有股(gǔ)票市值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股在偏股(gǔ)主动型基金的持(chí)仓中，占比明显(xiǎn)提高。上述数据显示(shì)，根据偏(piān)股主动(dòng)型基金(jīn)2022年报及(jí)2023年一(yī)季(jì)报(bào)十大重仓股的(de)数据，剔(tī)除个股涨跌影响(xiǎng)，估计了各(gè)基金主(zhǔ)动加仓“中特估”概念股的(de)市值(zhí)占2022年末股票(piào)总市值比例(lì)，一季度超(chāo)过30％的偏(piān)股(gǔ)主动型(xíng)基金(jīn)主(zhǔ)动加仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末(mò)不持(chí)有“中(zhōng)特(tè)估”概(gài)念股，但在一季度买入(rù)。

　　不仅如(rú)此，中(zhōng)信证券数据统计也(yě)显示，一(yī)季度主(zhǔ)动(dòng)偏(piān)股(gǔ)型(xíng)公募基金对港股央国(guó)企(qǐ)的持(chí)股市值比重(zhòng)达(dá)到2019年以来的新高，港股央国企持股总(zǒng)市值占港股持股总市值的比重(zhòng)由2022年四季(jì)度的25.1％提升至2023年一(yī)季度的(de)32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建(jiàn)国央(yāng)企专门的股票库

　　可(kě)以说中国特色估值体(tǐ)系，正(zhèng)深(shēn)刻影响(xiǎng)基(jī)金公司的投研，落实到(dào)日(rì)常的(de)投研流程和实践(jiàn)之中，不少(shǎo)基金公司(sī)在加大投研力量(liàng)，更有专门(mén)构建国(guó)央企(qǐ)股票库。

　　融通红利机(jī)会基(jī)金经理何龙就介绍(shào)，一方(fāng)面(miàn)，从顶层设计改变(biàn)研究员过去对(duì)国(guó)央(yāng)企的固定(dìng)思维(wéi)，需要实地考察(chá)国央企，并(bìng)且需(xū)要利用当前国央(yāng)企愿意交流的契机(jī)，多花(huā)精(jīng)力去进行跟踪发现变化。

　　另一方面(miàn)，融通基金在行动(dòng)上，要求研(yán)究员将自己(jǐ)所覆盖行业的所有(yǒu)国央企构建专门的(de)股票库，并进行长期跟踪，包括(kuò)考(kǎo)察其(qí)实地(dì)调研(yán)的(de)的成果，了解国央(yāng)企经营思路和财务(wù)导向的(de)变化，结合行业趋势和特征，寻找(zhǎo)价值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监王帅也谈到(dào)“认识”上的重视。他表(biǎo)示，通过深入学习，对“中特(tè)估”有了更(gèng)深刻的认识：首(shǒu)先要认识(shí)市场体制(zhì)机(jī)制、行业产业(yè)结构、主体持续发展能力等方(fāng)面(miàn)所体(tǐ)现的鲜(xiān)明中国元素和发展阶段特征，“中特估”应该是在此基(jī)础上构建的具(jù)有时(shí)代特(tè)征和中国特(tè)色、符(fú)合国家战略导向(xiàng)的估值体系，而(ér)不是简(jiǎn)单套用国外的传统估值模(mó)型。

　　“中特(tè)估是一(yī)种新的提法，但是(shì)这个概念所涉及到的行(xíng)业和公司(sī)，一直在发生康桥在哪里再别康桥，徐志摩康桥在哪里的变化(huà)。”万(wàn)家基(jī)金经理章恒表(biǎo)示，万家基金一直非常关注传统产业的变化，诸如煤炭、金融、建筑(zhù)等多个领域，因此也(yě)是一定能够抓住中特估这波行(xíng)情的机会的。同(tóng)时(shí)，随着时局的变(biàn)化，也在增加相关行业的研究力量。

　　此(cǐ)外，创金合信基金首席经济学家魏凤春(chūn)表示(shì)，积极践(jiàn)行中国特色的(de)估值(zhí)体系是资本(běn)市场使命，投资者需要学习领会并针对原有的(de)估值体系进行(xíng)改造(zào)，以适应现实的需(xū)要。明确该体系(xì)的框架(jià)是(shì)第(dì)一位的工(gōng)作，合理(lǐ)设(shè)置指标也(yě)非常重要(yào)，投资者的认(rèn)可(kě)和实(shí)施是最终(zhōng)该(gāi)体系能否具备长期价值的基础。不(bù)过(guò)，他也提醒，人为的(de)拔(bá)估(gū)值是很大的认知误区，市场化认可(kě)是基本的常识，不可误判。

　　体现社会价(jià)值(zhí)与(yǔ)国家战(zhàn)略价值

　　新估值方式(shì)？

　　央国(guó)企是(shì)国民(mín)经济的支柱，国企央企(qǐ)发展要(yào)符合国家战略发(fā)展发(fā)向，更(gèng)需要承担社(shè)会公共(gòng)责任等。而这(zhè)些都(dōu)应该考虑进估(gū)值体(tǐ)系之(zhī)中，也引(yǐn)发市场关注。

　　多数受访的(de)基金经理认(rèn)为，对于国央(yāng)企(qǐ)的估值方式(shì)要充分体现企(qǐ)业的社(shè)会价值与(yǔ)国家战(zhàn)略价值，目前已经形(xíng)成了(le)初步的企业社会价值评价体系。

　　“如何定(dìng)价(jià)国有企业承(chéng)担社会(huì)价(jià)值(zhí)、符合国(guó)家战略(lüè)发展的价值？首要任务就构建中(zhōng)国特色的价(jià)值评价体系，改(gǎi)变(biàn)从(c康桥在哪里再别康桥，徐志摩康桥在哪里óng)以私人股(gǔ)东(dōng)权益出发，现金(jīn)流折现为主要方法的单一(yī)价值(zhí)估(gū)值体系，转向(xiàng)社会(huì)整体价值观念(niàn)、纳入中国特色的ESG评(píng)价(jià)体(tǐ)系，充分体现(xiàn)企(qǐ)业的社会价值与国家战略价值。”博时基(jī)金指数(shù)与量化投资部基金(jīn)经理(lǐ)杨振建(jiàn)表示。

　　杨振建(jiàn)也直言(yán)，近年来国(guó)资(zī)委(wěi)指导国内(nèi)团队对于中国特色(sè)ESG披露与(yǔ)评价体系不断探索，结(jié)合国(guó)际(jì)通用(yòng)规则，目前(qián)已经形成(chéng)了初步的企业社会价值(zhí)评价体系，其中包括《企业(yè)ESG披露指南》、《中央企业(yè)上市公司(sī)环境、社会(huì)及治(zhì)理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等(děng)。

　　银(yín)华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监、基金(jīn)经理(lǐ)王帅也认为，“中特(tè)估”应该是注重企业(yè)价值(zhí)的可持续估值，要(yào)重视股东、员工(gōng)和社(shè)会责任(rèn)等要(yào)素对企业(yè)稳(wěn)健成长的重大意(yì)义，重视稳定(dìng)的(de)现(xiàn)金流(liú)、持续增长的盈利、科技创(chuàng)新对提升(shēng)企业内在价值的积极作用，这样(yàng)有利于提高估值定价模(mó)型的科学性(xìng)和有效(xiào)性。

　　“在指数编制、策略构建(jiàn)等(děng)实务工作中，都有成熟的量化指标可以使用，包括净(jìng)资产收益率、营业现金比率、资产负(fù)债率、研(yán)发经费投入强度等等。”王(wáng)帅也(yě)表(biǎo)示。

　　嘉实金(jīn)融精选基(jī)金经理李欣更细致分析在估值(zhí)思维、估值结论、估值(zhí)判(pàn)断上有变(biàn)化，尤其是估值的方法和指标上，他认为其包括产业链上(shàng)下游的衡(héng)量(liàng)、全要素(sù)成(chéng)本等，以及在纵向和横向上(shàng)的研(yán)究，强调政策(cè)优惠、产业发展、市场竞争力和可持续发展等各种因素与企业价值的关系。这些(xiē)因素在(zài)对(duì)估(gū)值结论和判断的(de)影响(xiǎng)上，也使得中国特色(sè)的估值体系与(yǔ)传统(tǒng)的估值体系有所不同。

　　“所以(yǐ)估(gū)值思(sī)维的变化，还有估值结论和估值判(pàn)断的变化，都是为了更好地适应中国的(de)市场和经济特点(diǎn)，提(tí)供更精(jīng)准、更合理的企业估值信息(xī)。”李欣(xīn)表(biǎo)示。

　　不过(guò)，创金合信基金首席(xí)经济学家魏凤春(chūn)直言，这需要在实(shí)践中进行探索(suǒ)，目前尚没有公认(rèn)的(de)指(zhǐ)标可以使用。

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