来源(yuán)：高(gāo)瑞东宏观笔记

　　核心观点

　　本周聚(jù)焦：

　　一季度，国内经(jīng)济回暖主要缘于疫后复苏(sū)红(hóng)利驱动(dòng)，表现为生(shēng)产恢复推(tuī)动(dòng)出口形势(shì)好转(zhuǎn)，出行需求释放催化下游消费回暖(nuǎn)。从行(xíng)业表现看，制造业从(cóng)去年四季度的“量价(jià)齐跌”转向(xiàng)“量(liàng)升价跌”，企业或从主动去库转(zhuǎn)向被动去库(kù)。从景气(qì)度边际表(biǎo)现看，下游消费制(zhì)造>；中游(yóu)装备(bèi)制造>；上游原材料加工(gōng)；服务业中(zhōng)，交(jiāo)通运输、住宿餐(cān)饮、房(fáng)地(dì)产等(děng)线下活动回暖，但距(jù)离疫情前仍有一定(dìng)差距。

　　向前看，考(kǎo)虑到(dào)疫(yì)后经济脉冲式修复放缓、海外总需求回落预(yù)期逐步(bù)兑现，消费回暖和(hé)产业(yè)升级将成(chéng)为推动(dòng)下一阶段国内经济(jì)复(fù)苏(sū)的主(zhǔ)线。

　　制造(zào)业、服务业(yè)是驱(qū)动一(yī)季(jì)度经济复(fù)苏(sū)的主(zhǔ)因

　　从(cóng)一季(jì)度GDP表现看，制造业(yè)，交(jiāo)通运输、房地产等行业景(jǐng)气度明显提(tí)升，而(ér)建(jiàn)筑(zhù)业景气度(dù)回落，与年初出口数据好(hǎo)转、服(fú)务消费(fèi)快速恢(huī)复、房地(dì)产(chǎn)销(xiāo)售(shòu)回暖而投资疲(pí)弱(ruò)的特点相一致。

　　从制造(zào)业内部(bù)来看，今(jīn)年3月，制造(zào)业(yè)各行业景(jǐng)气度(dù)普遍(biàn)回暖，多数从去年12月的(de)“量价齐跌”转(zhuǎn)入“量升价跌(diē)”，指向经济复苏(sū)初期(qī)，供给端修复好于需求端，行业整体去库进程尚未结束。从行业(yè)景(jǐng)气(qì)度边际改善情况来看(kàn)，下游消(xiāo)费制(zhì)造(zào)>；；；中游装备(bèi)制造>；；；上游(yóu)原(yuán)材料加(jiā)工，煤炭(tàn)行业景气度表现为高位(wèi)放(fàng)缓。

　　下游消费制造(zào)行(xíng)业中，与出行、地产(chǎn)后周期(qī)相(xiāng)关的酒(jiǔ)饮料茶、纺织服(fú)装、文教(jiào)娱(yú)、烟草、家(jiā)具制造(zào)行(xíng)业景气(qì)度(dù)较高，部(bù)分(fēn)行业表现为(wèi)“量(liàng)价齐升”。

　　中游装备制造业(yè)行业景气(qì)度(dù)居(jū)中，表现为(wèi)“量升(shēng)价跌”。从“量”维度看，电气机械、专用设备、运输设备(bèi)>；；；汽车制(zhì)造、金属制(zhì)品>；；；通用(yòng)设(shè)备、电子设备。

　　上游原材料加(jiā)工行(xíng)业(yè)景气度改善幅(fú)度(dù)最弱，由于行2022年非诚勿扰官网报名方式，相亲节目报名入口业库存水平偏(piān)高，多数行业仍然(rán)受到价(jià)格下跌的困扰，表现为“量升价(jià)跌”。从“量”维度看，有(yǒu)色金属>；；；黑色(sè)金属、非金(jīn)属矿物>；；；石油石化行(xíng)业。

　　消费回暖和产业(yè)升级或是推动下(xià)一阶段经(jīng)济复苏(sū)的主(zhǔ)线

　　一季度(dù)，国内经济复苏主要受益于疫后复苏红利驱动。需求方面，出行类消费快速复苏(sū)，前期积(jī)压的购房、服务消(xiāo)费需求(qiú)得以释(shì)放；供给(gěi)方面(miàn)，国内复工复产加快推进，生产(chǎn)端快速恢复，是推(tuī)动年初出口数据好(hǎo)转的重(zhòng)要原因。

　　进入3月(yuè)，经济(jì)复苏(sū)节(jié)奏(zòu)有(yǒu)所放(fàng)缓，指向(xiàng)疫(yì)后复苏红利驱动边(biān)际转弱，随着未来海外总需(xū)求回落的预期逐(zhú)步兑现，后(hòu)续驱动国(guó)内经济增长的线索，大概率来自于(yú)消费回暖(nuǎn)和(hé)产(chǎn)业升级两条主线。

　　一是，一季度居民收入向上修复(fù)，消费倾(qīng)向明(míng)显回升(shēng)，已经高(gāo)于2020-2022年疫情期间水平，同时信贷数据指向居(jū)民(mín)“去杠(gāng)杆”势(shì)头缓(huǎn)和，未来消(xiāo)费回暖的确(què)定性进一步(bù)增强(qiáng)。预计(jì)交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费(fèi)有望持续修复，家电、家具、纺服(fú)等与出行及地产(chǎn)后(hòu)周期相关(guān)的可选(xuǎn)消费也有望进一步(bù)回(huí)暖。

　　二是，产业升级路径驱动(dòng)下，汽车和“新三样”产品出口优势增强(qiáng)，有望维(wéi)持出(chū)口韧性(xìng)；随(suí)着下游消费(fèi)稳(wěn)步修复、二季度PPI同(tóng)比触底回升，制(zhì)造业企(qǐ)业(yè)盈利有望(wàng)向上修复，企业将从(cóng)主动(dòng)去库(kù)逐步转向被(bèi)动去库、主(zhǔ)动补库，设备(bèi)投资需(xū)求有望改善，推动中游装备制造(zào)景气度(dù)维持高位。

　　风险提示(shì)：国内经(jīng)济恢复力度不(bù)及预期；海外需求超预(yù)期回落(luò)。

　　一、节后消(xiāo)费降温，带(dài)动CPI涨(zhǎng)幅明显(xiǎn)回(huí)落

　　一、本周(zhōu)聚焦：疫(yì)后(hòu)经济复(fù)苏有哪些结构性特征？

　　1.1 制造业、服务(wù)业是(shì)驱动一(yī)季(jì)度(dù)经(jīng)济复苏的主因

　　一(yī)季度(dù)我国GDP总量实现超预期(qī)增长，指向疫后复苏(sū)背景下，国内经济企(qǐ)稳回(huí)升。但不(bù)同于海外(wài)国家疫(yì)后复(fù)苏的(de)规律，本轮(lún)国内疫(yì)后(hòu)复苏发生(shēng)在外(wài)需回(huí)落(luò)、国(guó)内经济转向高质量(liàng)发展、居民前期(qī)“去杠杆”的过程中，因(yīn)此驱动疫后经济复(fù)苏的(de)力(lì)量并不均衡，行业分化特征(zhēng)明显。因此，我们(men)重(zhòng)点从行业(yè)层面，观(guān)测当前(qián)各行业景气度水平(píng)。

　　从GDP不变(biàn)价(jià)观(guān)测(cè)各行业表现(xiàn)来看，今(jīn)年一季(jì)度制造业、交通(tōng)运输业、房(fáng)地产业景气度明(míng)显(xiǎn)提升，而建筑业景(jǐng)气度回落，与年(nián)初出口(kǒu)数据好转(zhuǎn)、服务消(xiāo)费快速(sù)恢(huī)复、房(fáng)地产销售(shòu)回暖而投资疲弱的情况相一致。

　　我(wǒ)们以2019年(nián)为基(jī)期计算各年份的复合增速(sù)，观察各行业增加(jiā)值变化。

　　今年一季度第一产(chǎn)业增加值(zhí)增速为3.6％，低于去年(nián)四季度的4.9％，但仍高于(yú)2019年、2020年全年增速，与近年来加(jiā)快建设农业强国，推进农业(yè)农(nóng)村(cūn)现代化的目(mù)标有关。

　　今年一季度第二产业增加值(zhí)增速升至5.4％，高(gāo)于去年四(sì)季度的4.4％。其中，制造业迎来较快(kuài)复(fù)苏，增加值(zhí)增速提升至5.9％，高于去年四(sì)季(jì)度的4.7％，但低于2021年全年(nián)增速，与去年下(xià)半(bàn)年之后外需转弱(ruò)、居(jū)民商品消(xiāo)费恢复偏(piān)慢(màn)有关。而建筑业景气度明显回(huí)落(luò)，增加值增速(sù)回落至1.9％，低于去年四季度的3.1％，主要受(shòu)房地产新(xīn)开工拖累。

　　今年(nián)一季(jì)度第三(sān)产业(yè)增加值增(zēng)速小幅升至4.7％，略高于去(qù)年四季度的(de)4.6％，但相(xiāng)较疫情前仍(réng)存在产出(chū)缺口。其中(zhōng)，受益于居民出行活动(dòng)恢复，交通运(yùn)输、仓储和邮政业增加值增速明显提升(shēng)，自去年(nián)四季度的(de)3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年增速；住宿(sù)和(hé)餐饮业增加值增(zēng)速(sù)小幅回升(shēng)，尽(jǐn)管(guǎn)高于疫情三年来的平均增速，但(dàn)绝对水平不及2019年，指向供给水平恢复较(jiào)慢(màn)。而受益于新(xīn)房(fáng)和二手(shǒu)房销售回暖(nuǎn)，今(jīn)年一季度(dù)房地产业增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制(zhì)造业领域(yù)复苏分化(huà)，中下(xià)游改善幅度好于上游(yóu)

　　对于(yú)行业景气度的(de)观(guān)测，我们(men)采用量(liàng)（各(gè)行业(yè)工业增加值增速）与价格（各行(xíng)业工业品价格增速）分(fēn)别作为供需的(de)衡量(liàng)指(zhǐ)标。主要选取(qǔ)28个主要行业(yè)自2019年以来的月度(dù)数据(jù)，首先将各(gè)行业(yè)增加(jiā)值增速调(diào)整为以2019年为基期的复合增速(sù)，其次(cì)计(jì)算2019年-2023年3月，每月的增加值(zhí)增(zēng)速和PPI增速的(de)分(fēn)位数水平(píng)，通(tōng)过对比2022年12月和2023年(nián)3月的分位数水平，捕捉其边际(jì)变化。

　　今年3月，制造业(yè)各行(xíng)业景气度出(chū)现普遍回暖，多(duō)数从去年(nián)12月(yuè)的“量价齐跌”转(zhuǎn)入“量升价跌(diē)”，指向经济复苏初期，供给(gěi)端修复(fù)好于需求(qiú)端，行业(yè)整(zhěng)体去库(kù)进程(chéng)尚未(wèi)结束。从(cóng)行(xíng)业景(jǐng)气度边际改善情况来(lái)看，下(xià)游消费制造>；；；中游装备制造(zào)>；；；上游原(yuán)材料(liào)加工，煤炭行(xíng)业景气度(dù)呈现高位(wèi)放缓情况。

　　下(xià)游(yóu)消(xiāo)费制造(zào)行(xíng)业中(zhōng)，与(yǔ)出行、地(dì)产后周(zhōu)期相关的(de)行业景气度(dù)最高，部分(fēn)行业步入“量价齐(qí)升”阶段。今年3月，与居民外出消费相关的，酒饮料茶、纺(fǎng)织服装、文教娱乐的量价分位数水平(píng)均处在高(gāo)景气度区间，烟(yān)草、家具制造行业也呈现“量(liàng)价齐升”的特征；食品(pǐn)制造(zào)景气度(dù)有所回(huí)落，农副加(jiā)工行业(yè)表(biǎo)现为“量价齐(qí)跌”，食品(pǐn)制造行业表现(xiàn)为“量(liàng)升价跌(diē)”，二(èr)者价格下跌(diē)主(zhǔ)要(yào)与高库存(cún)水平有关，今年2月，库存同(tóng)比(bǐ)均处在2016年以来90％以上(shàng)分位(wèi)数水平；而随着防(fáng)疫需求(qiú)的降温(wēn)，医药制造(zào)业景(jǐng)气(qì)度(dù)有所回落(luò)，表现为“量跌价平”。

　　中游装备制(zhì)造(zào)业行业景气(qì)度居中(zhōng)，均表现为“量升(shēng)价跌”。一方面(miàn)与(yǔ)原材料成(chéng)本下跌有关，另一(yī)方面，也与(yǔ)年(nián)初外需(xū)表现好于内需，部分行业仍在去库进程有关。其中，电(diàn)气(qì)机械、专用设(shè)备、运输设(shè)备(bèi)工业增加值增速改善幅(fú)度最大，受益于(yú)国(guó)内产业升级、出口优(yōu)势带来的(de)韧(rèn)性驱动；其次是汽车制造、金属(shǔ)制品，改善幅度最弱的是通用(yòng)设(shè)备、电子设备，与房地产新(xīn)开工强度较弱、消费电子行业周期(qī)性(xìng)走弱(ruò)有关。

　　上游原材料加工行(xíng)业景气(qì)度改善幅度偏弱，由(yóu)于行业库(kù)存水平偏高，多数行业仍(réng)受制于价(jià)格下跌(diē)的困扰，表现(xiàn)为“量(liàng)升价跌”。其中，有色金属行业生产端改善幅(fú)度最大，3月增(zēng)加值增速位于2019年以来70％分位(wèi)数水平(píng)，但(dàn)受全球大宗商品(pǐn)下行周期(qī)影响，价格依旧承压；随着年初建(jiàn)筑业施(shī)工回(huí)暖，相(xiāng)关的黑色金(jīn)属、非金属制品景气(qì)度提升，但由于库存水(shuǐ)平偏高，价(jià)格仍处在下跌(diē)区间，拖累整体盈利(lì)水平；石化链条行(xíng)业生产水平普遍回暖(nuǎn)，但(dàn)分位数(shù)水平仍处在50％以下的(de)景气度(dù)偏低(dī)区间(jiān)，今年由于能(néng)源危机(jī)缓解，产(chǎn)品价格相较去年同(tóng)期也出现普遍下(xià)跌。

　　煤炭开采(cǎi)景气度(dù)仍处(chù)在高(gāo)位，但(dàn)出(chū)现(xiàn)边际(jì)放缓，生产及价格水平同(tóng)步回落。这与去年以来(lái)行(xíng)业产能持续(xù)扩张有关，今年2月，煤炭开采产成品(pǐn)库存同比处在2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消费回(huí)暖(nuǎn)和产业升(shēng)级(jí)或(huò)是(shì)推(tuī)动下一阶段经(jīng)济复苏的主(zhǔ)线

　　一季度，国内经济复苏主要受益于疫后(hòu)复苏红利。一方面，消费场景恢复后，出行类(lèi)消费快速复苏，前期积压的(de)购房、服务性需求(qiú)得以释(shì)放(fàng)；另一方面，国内复工(gōng)复产(chǎn)加快推(tuī)进，保证供给端的(de)快速(sù)恢复，是推动年(nián)初出口数据(jù)好转(zhuǎn)的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所(suǒ)放缓，指向疫后红利释放(fàng)效(xiào)果转弱，随着未来海外总(zǒng)需求回落(luò)的预(yù)期逐步兑现，后续驱动国(guó)内经济增长的线索，大概率(lǜ)来自于消费回暖和产业升级两条(tiáo)主线。

　　一(yī)是，随着居(jū)民(mín)收入提升和消费意愿改善，未来消费(fèi)回暖(nuǎn)的确定性(xìng)进一步增强，交(jiāo)通(tōng)、住宿(sù)、餐饮、娱乐等(děng)服务消(xiāo)费，以及家电、家具、纺服等可(kě)选消费景气度均有望提(tí)升。

　　从一季度居民(mín)收(shōu)入和(hé)消费数(shù)据看，居民收入增速(sù)提(tí)升(shēng)，消费倾(qīng)向开始回(huí)升，已经高于2020-2022年，但尚未修复至疫情前水(shuǐ)平。以2019年为(wèi)基期的复合增速看，今年一(yī)季度，全(quán)国(guó)居民人均可支(zhī)配收入(rù)增速提升至6.4％，高于去(qù)年四季度的5.6％，居民(mín)人均消费(fèi)支出增速提升(shēng)至5.0％，高于去年(nián)四季(jì)度的3.0％。一季度(dù)居民平均消费倾向为(wèi)62.0％，已经高(gāo)于2020-2022年同期(qī)均(jūn)值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有一(yī)定差距。未(wèi)来随着服务业恢(huī)复持续向(xiàng)好，有望带动相关(guān)就业岗位加(jiā)快(kuài)恢复，进一步提振居(jū)民消费(fèi)意愿。

　　从居民(mín)存(cún)贷款(kuǎn)数(shù)据看，居(jū)民储蓄意愿有所(suǒ)减弱，消费和(hé)投(tóu)资信(xìn)心正在筑底。今年(nián)以来(lái)，居民储蓄意愿(yuàn)有所减弱，“去杠杆”势头(tóu)缓和。从存款数据看，3月(yuè)居民新(xīn)增存(cún)款(kuǎn)同比增(zēng)量降至2051亿元，低于1-2月9375亿元的同比增(zēng)量(liàng)均值，也低于2022年6617亿元的月均同比增(zēng)量。从贷款数据看，3月(yuè)居(jū)民(mín)部(bù)门新增(zēng)净融(róng)资同(tóng)比多增4859亿元，其(qí)中，短期信贷同比多(duō)增2246亿(yì)元，中长期信贷同比(bǐ)多增2613亿元。居民部门新增净融(róng)资连(lián)续2个月(yuè)维持同比扩张，指向居(jū)民(mín)预(yù)期可(kě)能正在(zài)筑底，“去杠杆”势头开始放缓。今年第(dì)一季度城(chéng)镇储户问卷(juǎn)调查结果显示，倾向于“更多(duō)储蓄(xù)”的(de)居民占58.0％，比(bǐ)上季(jì)度减少3.8个百(bǎi)分点；倾向(xiàng)于“更多消费”和“更多投资(zī)”的(de)居民分别(bié)占(zhàn)23.2％和(hé)18.8％，均(jūn)分别高于上(shàng)季度的22.8％、15.5％，同样也指向居民储(chǔ)蓄(xù)意愿降低、消(xiāo)费和投资意愿提(tí)升。

　　二是，产业升级路径驱动下，汽车(chē)和(hé)“新三样”产品出口优(yōu)势增强，以(yǐ)及相(xiāng)关行业设(shè)备投(tóu)资更新(xīn)，有望推(tuī)动中游装备制造景气度维持高(gāo)位。

　　一方面，今年一季度国内出(chū)口数据回暖，除与欧美供需缺口短期走阔、国内复工复产加快推(tuī)进(jìn)外，也(yě)受(shòu)益于RCEP政(zhèng)策(cè)红利持续释放，以(yǐ)及(jí)汽车和“新三样”产品出口优势增强(qiáng)。今年在海外总需求回落背景下，我(wǒ)国(guó)与RCEP国(guó)家贸(mào)易往来加强、以及新能源(yuán)产品优(yōu)势强化(huà)，有望(wàng)维持(chí)装备(bèi)制造领域出口韧性。

　　另一方面，企业(yè)盈利(lì)下滑和库(kù)存高位，对制造(zào)业投资扩(kuò)产(chǎn)造成一定压力。但随(suí)着下游消费稳(wěn)步修复、二季度PPI同比触底(dǐ)回升(shēng)，制造业企业盈利有(yǒu)望向上修复。目前看(kàn)，电(diàn)气机械等装(zhuāng)备(bèi)制造业去库进程已进入下半场，今年1-2月专用设(shè)备、通用设备产成品库存增速呈(chéng)现触底反弹。随着需求回(huí)暖、盈利(lì)修复(fù)，企业将从主动去库(kù)逐步转向被动去库、主动补库(kù)，设备投资需(xū)求将随之(zhī)提升。

　　二、海(hǎi)外观察(chá)

　　2.1金融与流动性数据：各国国债收益(yì)率多(duō)数上行

　　美国10年(nián)期国债收(shōu)益率上行(xíng)。本周(zhōu)（截至4月21日）美国10年期国债(zhài)收益率3.57％，较上周末上行5BP，其中通胀预(yù)期较上周下行2BP，实(shí)际收益率1.29％，较上周末(mò)上升(shēng)7BP。法国10年期(qī)国债收益率较上周末上行(xíng)5BP至2.99％，德国(guó)10年期(qī)国债收益(yì)率较上(shàng)周末上行7BP至(zhì)2.44％，日本10年期国债收益率较上周末上行2BP至0.48％（截至(zhì)4月20日），英国10年(nián)期国债(zhài)收益率较(jiào)上周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利差收窄。本(běn)周美(měi)国(guó)10年期和2年期国债期限(xiàn)利差(chà)为-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级企业期权调整利差较上周末(mò)持平(píng)为0.55％，美国高收益债期权(quán)调整利差(chà)较上周末上行(xíng)11BP至4.54％（截至(zhì)4月(yuè)20日）。

　　2.2全球市场：全(quán)球(qiú)股市涨跌(diē)分化，大宗商品价(jià)格普跌

　　全(quán)球股市涨跌分化。本周(zhōu)（4月17日至4月21日），欧洲股(gǔ)市普涨，法国CAC40、英国富时100、德国(guó)DAX分(fēn)别(bié)上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌(diē)，标普500、道琼斯工业指(zhǐ)数、纳斯达克指数分别(bié)下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股市分化(huà)，俄罗斯(sī)RTS、新(xīn)西兰标(biāo)普50、日经225分别(bié)上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普(pǔ)200、韩国(guó)综合(hé)指数(shù)、上证指数、恒生指(zhǐ)数分别下(xià)跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商(shāng)品价格普跌。其中，LME铝上涨(zhǎng)0.71％，其余大宗商品价(jià)格普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DC2022年非诚勿扰官网报名方式，相亲节目报名入口E焦煤、ICE布油、DCE铁矿石(shí)、NYMEX RBOB汽(qì)油分(fēn)别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧(ōu)加息步伐(fá)或将继(jì)续

　　4月19日，美联储(chǔ)褐皮书公(gōng)布，显示近几周(zhōu)美国(guó)经济增长陷入(rù)停滞，通胀和(hé)招(zhāo)聘活动放缓(huǎn)，信贷渠(qú)道变窄。褐(hè)皮书称(chēng)，最近(jìn)几周美国总(zǒng)体经(jīng)济(jì)活动(dòng)几乎(hū)没有变(biàn)化，几个辖区指出在不(bù)确定性(xìng)增加和(hé)对流动性的担(dān)忧加剧之(zhī)际，银(yín)行(xíng)收紧了贷款标准(zhǔn)。近期美国总体物(wù)价水平温(wēn)和上升(shēng)，但价格上(shàng)涨(zhǎng)速度或(huò)有所放缓。

　　美(měi)联储(chǔ)官员表示为应对(duì)高通胀(zhàng)，加息(xī)步伐或(huò)将继续。4月21日，美联储(chǔ)哈克称，需(xū)要进一步(bù)收紧(jǐn)政策来应对高通胀，加息结束后美联储将需要在一段时间(jiān)内维持利率稳定。同(tóng)日美联(lián)储梅(méi)斯特表示，预(yù)计今年货币政策将需要进一步进(jìn)入限制性区域，终端(duān)利率或将高于(yú)5％，具(jù)体(tǐ)取决于经济和(hé)金融形势的发展。

　　欧洲央行货币政(zhèng)策会(huì)议纪要公布，绝(jué)大多数委员同意将利率上(shàng)调50个基点。4月20日公布的(de)欧(ōu)洲央行会议纪要显示，货币政策在降(jiàng)低通胀(zhàng)方面仍有一段路(lù)要走，一些委员(yuán)认为整体而言通胀风险倾向于(yú)上(shàng)行(xíng)。金(jīn)融市场(chǎng)紧张局势被视为经济和通胀前景重大不(bù)确定性(xìng)的来源。然而除非(fēi)形势(shì)显著恶化，否则金融市(shì)场的(de)紧张局势(shì)不太可能(néng)从(cóng)根本上改变欧(ōu)洲央(yāng)行(xíng)管理委员会对通(tōng)胀前景的评估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯(xīn)片法案”落地；美财长耶伦(lún)强调美(měi)国“国(guó)家安全”

　　4月18日，欧洲(zhōu)理事会和欧洲议会通过了一项临(lín)时(shí)政治协(xié)议，就涉及430亿欧元补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终版本(běn)达成(chéng)一致。法(fǎ)案目(mù)标是到2030年(nián)，欧盟(méng)拟动(dòng)用430亿欧元资(zī)金提振半导体行业(yè)，以将欧盟占全球(qiú)半导体(tǐ)制造市场的份额从10％提升至(zhì)至少20％；大幅(fú)提升芯片制造工(gōng)艺，建(jiàn)立欧盟的半导体(tǐ)供应链，并(bìng)与美国和亚洲同行竞争。

　　4月(yuè)20日，美国众议院议(yì)长(zhǎng)麦卡锡(xī)表示，正在(zài)推出一份债务(wù)上(shàng)限相关(guān)立法措施(shī)。白宫需要开始就债(zhài)务上限进行(xíng)谈判；众(zhòng)议院共和党希望提高债务上限并(bìng)削减支(zhī)出；正在(zài)推(tuī)出一份(fèn)债务上限相关立法措施；债务法案将设法收回未使用的防疫(yì)资(zī)金用(yòng)于(yú)日常开(kāi)支；法案(àn)将减少(shǎo)对国税局(jú)的拨款，并结(jié)束绿色产(chǎn)业补贴措施。

　　4月20日，美国财政部长耶(yé)伦就(jiù)中美(měi)关系发表讲话，表明美(měi)国无意与中国脱钩(gōu)，但未来(lái)仍将强调“国家安全”。耶伦宣称(chēng)，任何与中国脱钩的(de)努力都(dōu)将是“灾难性(xìng)的”，美国寻求与中国建(jiàn)立“建(jiàn)设性(xìng)和公平的经济关系”。但(dàn)“当美国利益受到威胁时”，美国将坚定地捍卫国(guó)家安全(quán)，即使以牺牲中美关系为代价。在国际关系中(zhōng)，耶伦表示美中两国(guó)有必要“坦诚讨论棘(jí)手(shǒu)问题”，比如(rú)帮助面(miàn)临债(zhài)务问题的新兴市(shì)场和发展中国家等。

　　三、国内(nèi)观(guān)察

　　3.1上游：原(yuán)油(yóu)、铜价环比上涨

　　原油价格环比(bǐ)上(shàng)涨，环比由负(fù)转正。2023年(nián)4月(yuè)以来，WTI原油价格(gé)环比(bǐ)上涨10.06％，环比由负转(zhuǎn)正(zhèng)，由上(shàng)月的-4.54％转正为本月的10.06％，最新月度均(jūn)价为80.75美元/桶。布伦特原油价格环比上(shàng)涨7.14％，环(huán)比由负转正，由(yóu)上月的(de)-5.18％转正为本月的7.14％，最新月度均价(jià)为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价(jià)环(huán)比(bǐ)上涨(zhǎng)，铜(tóng)、铝库(kù)存(cún)同比下降。2023年(nián)4月以来，铜价环比上涨0.86％，环比(bǐ)由负(fù)转正，由上(shàng)月(yuè)的-1.33％转正(zhèng)为(wèi)本月的(de)0.86％，库存同(tóng)比下降(jiàng)51.71％，降幅(fú)相(xiāng)对(duì)上月扩大44.13个百分(fēn)点。铝(lǚ)价环比(bǐ)上(shàng)涨2.25％，环(huán)比(bǐ)由(yóu)负转正，由上月的-5.26％转正为本月的2.25％，库存同比下降10.57％，降幅(fú)缩窄15.36个百(bǎi)分(fēn)点。

　　3.2中游：水泥(ní)价(jià)格指数环比上升，螺纹(wén)钢价格(gé)环比下(xià)跌，库存同比下降(jiàng)

　　水泥价格指(zhǐ)数环比上升。4月以来，全国水泥价格指数环比上(shàng)涨2.27％，增幅缩小0.92个百(bǎi)分点。华北、东北、华东(dōng)、中(zhōng)南、西北以及西南各(gè)区价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及3.80％。

　　螺纹(wén)钢价格环(huán)比下跌(diē)，库(kù)存同比(bǐ)下(xià)降(jiàng)，钢坯库(kù)存同比上涨。2023年4月以来，螺(luó)纹(wén)钢(gāng)价格环(huán)比由正转负(fù)，环(huán)比由上(shàng)月的0.96％转(zhuǎn)负为-4.55％。螺纹钢库存同比下降15.42％，跌(diē)幅相对上月缩(suō)窄3.26个百分点。钢(gāng)坯库存(cún)同比上涨(zhǎng)64.88％，增幅缩(suō)小157.85个百(bǎi)分点。

　　3.3下游(yóu)：商品房成交(jiāo)面积增幅缩(suō)窄(zhǎi)，猪价菜价下跌，水果价(jià)格上(shàng)涨

　　商品房成交面积增幅(fú)缩窄(zhǎi)。2023年(nián)4月以来(lái)，商品房成交面积上涨64.71％，增(zēng)幅缩窄12.17个百分点。其中，一线、二线、三(sān)线城市商品房(fáng)成交面积(jī)同比(bǐ)分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变(biàn)动幅度分别为36.86、-6.71以(yǐ)及-117.7个百分(fēn)点。

　　土地成交面(miàn)积(jī)跌(diē)幅收窄(zhǎi)。2023年4月以来，百城土地(dì)供应面积同比(bǐ)增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成交(jiāo)面积(jī)同(tóng)比增(zēng)速为(wèi)-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢(yì)价率为(wèi)5.50％，较上月上(shàng)涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬(shū)菜价格(gé)下跌，水果价格(gé)上涨。2023年(nián)4月以来(lái)，猪肉价格环比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上月扩大2.6个(gè)百分(fēn)点。蔬菜价格环比下跌(diē)8.22％至4.89元(yuán)/公斤，跌(diē)幅缩窄0.55个百(bǎi)分点(diǎn)。水(shuǐ)果(guǒ)价格环比上涨(zhǎng)0.14％至7.89元/公斤，增(zēng)幅缩(suō)小4.54个百分点。

　　乘用车日均零售销(xiāo)量增幅扩(kuò)大。4月以来，乘用(yòng)车日均零(líng)售(shòu)销量同比增加(jiā)17.39％，增幅扩(kuò)大16.26个百分点(diǎn)。批(pī)发销量同比(bǐ)增(zēng)加15.64％，增幅扩大(dà)8.26个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　3.4流(liú)动性：货币市场利率趋势(shì)分化，国债利率普遍下行

　　货币市场利率(lǜ)趋(qū)势(shì)分化，国债利(lì)率普遍下行(xíng)。2023年4月以(yǐ)来，R001较上(shàng)月末下行36bp至2.29％；R007较上(shàng)月末下行120bp至2.51％；DR001较上(shàng)月末上行46bp至2.27％；DR007较上月(yuè)末下(xià)行12bp至2.27％。一年期国债(zhài)利率较上月末(mò)下行8bp至2.19％。十年期国债(zhài)利率较(jiào)上月末下行2bp至(zhì)2.83％。一(yī)年期AAA+企业(yè)债利率(lǜ)较(jiào)上月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策(cè)：发改委(wěi)强调提振消费持续回升(shēng)的动力；国(guó)资委强调着力发展战略性新兴产业

　　4月19日，国家发展改(gǎi)革委举行4月份新闻发布会，强调要(yào)提振(zhèn)消费(fèi)持续回(huí)升的动力。接下来(lái)将重点做好四方面工作(zuò)：一是，研究(jiū)起草(cǎo)关于(yú)恢复和(hé)扩大消费的(de)政策(cè)文件，围(wéi)绕大宗消费、服务消(xiāo)费、农村消(xiāo)费等重点领域；二是，下(xià)大力气稳定(dìng)汽车消费，大力推动新(xīn)能源汽车下(xià)乡(xiāng)；三(sān)是(shì)，会同有关方面(miàn)优(yōu)化就业、收入分配和(hé)消费全链条(tiáo)良性(xìng)循环促进机(jī)制；四(sì)是，研究(jiū)制定关于营造(zào)放心消费(fèi)环境的政策文件。

　　4月19日，国资委党委召开扩大会(huì)议，强调推动国资央(yāng)企着力发(fā)展(zhǎn)实体经济(jì)特别是战(zhàn)略性(xìng)新兴(xīng)产业。会议认为，要更(gèng)好推动国资央(yāng)企(qǐ)在(zài)中国式现代化新征(zhēng)程中走在前(qián)列，着(zhe)力提(tí)升科技自立自强水平，提升自主(zhǔ)创新能(néng)力；着(zhe)力发展实(shí)体经济特别(bié)是战(zhàn)略性新兴产业，加快推进现(xiàn)代化(huà)产业(yè)体系建(jiàn)设(shè)；抓(zhuā)好新一轮国(guó)企(qǐ)改(gǎi)革深化提(tí)升(shēng)行动组(zǔ)织实施，高水平参与共建“一带一路(lù)”。

　　4月(yuè)20日，工信部举办发(fā)布会介绍一季度(dù)工业(yè)和信息(xī)化发展(zhǎn)状况(kuàng)，表示下一步将制(zhì)定实施重点行(xíng)业稳增长的工作方案(àn)。一是营(yíng)造良(liáng)好产业发(fā)展(zhǎn)环境(jìng)，落实(shí)落细稳增(zēng)长政策(cè)举措，抓实抓细部(bù)省(shěng)协作(zuò)、部门协同(tóng)；二是推(tuī)动出口(kǒu)保稳提(tí)质，加大对(duì)制造业外贸企业的支(zhī)持(chí)力度，配合有关部(bù)门(mén)落实好稳外(wài)贸(mào)政(zhèng)策(cè)举措(cuò)；三是(shì)促(cù)进(jìn)内(nèi)需加快恢(huī)复，以(yǐ)高质量供(gōng)给促进消费；四是(shì)持续增强发展动能，加(jiā)快(kuài)战略性新兴(xīng)产业(yè)的创新发(fā)展(zhǎn)。

　　四、财经日历

　　五、风险提示(shì)

　　国(guó)内(nèi)经济恢复力(lì)度不及预期；海(hǎi)外需(xū)求超预期回落。

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