王剑，CFA

　　每次银行股跌至过度低估时，股息率(lǜ)相(xiāng)应(yīng)提(tí)升，会吸引绝对(duì)收益资金买入，股价也逐步完成筑底。

　　近(jìn)期(qī)，银行股已上涨(zhǎng)半年，又一次因绝对收益资金追逐高股(gǔ)息而(ér)上涨。

　　但事实(shí)上，银行业经营层面，也已经悄然发生一些向好的(de)变化。

　　主要结论

　　01

　　银行(xíng)

　　启动之谜

　　如果(guǒ)大家(jiā)觉(jué)得(dé)银(yín)行股(gǔ)是这几天(tiān)才开始(shǐ)上(shàng)涨(zhǎng)，那(nà)么就大错特(tè)错了。事实是：

　　银行股自2022年10月底见(jiàn)底之后，已经持(chí)续上涨了(le)足足(zú)半年时间(jiān)了……

　　这段时间的(de)银行股涨幅达(dá)到27％，其(qí)中部分银(yín)行股涨幅甚至达(dá)到50％以上(shàng)，非常(cháng)可观。当(dāng)然，中间也不是一帆(fān)风顺，2022年10月银行股快速下跌后，迅速(sù)反(fǎn)弹(dàn)。过完2023年春节后，却冲高回落(luò)，调整了(le)近两个月时间，跌幅不大，不到10％。然后于3月(yuè)底开(kāi)始上涨，近期加(jiā)速上(shàng)涨。

　　这种事情并不是第一次(cì)发(fā)生。过去银(yín)行股的大行情，都是(shì)在悄(qiāo)无声息中默默上涨的，因为银(yín)行(xíng)股平时(shí)关注度(dù)并不高。等到因几根大(dà)线(xiàn)性而吸引大家(jiā)来(lái)关注时，已(yǐ)经涨幅(fú)不(bù)小了。

　　上(shàng)一(yī)次类似(shì)的(de)事情(qíng)是2014年。或许(xǔ)经历过(guò)的人都能(néng)记得，2014年11月，因为一次(cì)比(bǐ)较意外(wài)的“双降”（降息、降准），金融股拔地而起。但(dàn)在此之前，银行指标大约在3月见(jiàn)底，然后不声(shēng)不响地开(kāi)始回(huí)升，到11月时(shí)，8个月左右时(shí)间，涨幅22％。

　　其他几次银(yín)行股见(jiàn)底，也有类似的情况：没(méi)有明确利好(hǎo)，没有(yǒu)明(míng)确新闻，银行股却自己慢慢(màn)从底部(bù)爬起来了(le)。

　　是谁先(xiān)知先觉？

　　为行情归因并不(bù)容易，因为很难验(yàn)证。如果确实(shí)没有实质性(xìng)利好，那么只能从资(zī)金(jīn)面(miàn)去猜测：可能是(shì)估值便宜到很多资金愿意出手(shǒu)了(le)。由于银行(xíng)盈(yíng)利能力非常(cháng)稳定，估值(zhí)低往往意味着股息(xī)率(lǜ)高。因为：

　　ROE稳定，分红(hóng)率稳定(dìng)，PB越(yuè)低(dī)则(zé)股息率(lǜ)越高。

　　而若(ruò)PB低至一定水(shuǐ)平时，股息率就(jiù)会非常(cháng)诱人。比如近年来，大(dà)行(xíng)的ROE在10％以上，分红(hóng)率30％左(zuǒ)右，PB一度(dù)低至(zhì)0.5倍以下，那么计算出来的股息率(lǜ)高达(dá)6.6％，非常可(kě)观。

　　这就好比(bǐ)一只票息率6.6％的可(kě)转债。如果盈利(lì)能力保(bǎo)持，则后续每年收取6.6％的(de)“利(lì)息”，如(rú)果股价上(shàng)涨，还能享受(shòu)资本利得(dé)。当然，如(rú)果股(gǔ)价再(zài)跌，或盈(yíng)利能力（ROE）、分红率下降(jiàng)，则会(huì)遭受损失。但由于(yú)ROE已在底部，近(jìn)期很难(nán)再降了。因(yīn)此，这就非常(cháng)像一张可转债，其市价下跌时，会有个估值下(xià)限，即“债券价值”。

　　于是，其投资(zī)价值(zhí)就出(chū)来了。如果这张“可(kě)转(zhuǎn)债”的票息率(lǜ)高到一定程度，显(xiǎn)著高过(guò)一(yī)些资金的成本(běn)，那么这些资金自然愿意参与(yǔ)。

　　这样，银行股(gǔ)就形成一个(gè)隐形的(de)“估值底”，当估(gū)值低至一定水平时，股(gǔ)息率诱(yòu)人，就会有(yǒu)人参与。

　　当然，这个估值底在某些情况下会被(bèi)打破，即因(yīn)为一些负面因素的存在，导(dǎo)致(zhì)市场(chǎng)先生(shēng)觉得银行股的估(gū)值(zhí)或(huò)盈利能力还将下行。

　　02

　　造梦西游3宠物技能几级领悟trong>谁在(zài)买

　　谁(shuí)在(zài)卖

　　因此，银(yín)行(xíng)股那(nà)种悄无声息的底(dǐ)部，可能并没有什么实质利好(hǎo)，就(jiù)是有(yǒu)些看中(zhōng)股息率的资金默默买入(rù)，把底部给买出来(lái)了(le)。

　　这是些什么样的(de)资金呢？

　　首先可以排(pái)除的就是(shì)以股票型公募(mù)基(jī)金为(wèi)代(dài)表的机构投资者。因(yīn)为他(tā)们的考核(hé)要求是相对(duì)收益，因此在大多数(shù)时(shí)候，他们不(bù)会因为股息率诱(yòu)人而(ér)买入，他们的任务是战(zhàn)胜自己基金(jīn)的基准，或者战胜可比基金同仁(rén)。所(suǒ)以，即使股息(xī)率高，他们(men)也很难(nán)做出赚取(qǔ)股息率的决策，这不是他们的考核目标(biāo)。

　　因(yīn)此，银行股从底部开始(shǐ)悄悄上涨的这(zhè)段时间(jiān)，公(gōng)募(mù)基(jī)金(jīn)参与很低(dī)，这次也不例外。

　　从数据上也可验证：从33家银行股2022年底基金(jīn)持(chí)仓比重来看，比重越低，期间(jiān)（过去半年，后(hòu)同）涨幅越大，比重(zhòng)越高(gāo)则涨幅越小(xiǎo)。

　　除了(le)公募(mù)基金，其他类似考核(hé)的机(jī)构投资者(zhě)也是类似。

　　从数据上看，我们(men)确实(shí)看到，2023年第一季度较上年末，大部分A股银行(xíng)股(gǔ)的基金持仓比(bǐ)例(lì)是下(xià)降的，有些个股甚(shèn)至降幅不(bù)小。

　　（一季度基(jī)金(jīn)持股比重降(jiàng)幅；单位(wèi)：个百(bǎi)分点；来源：WIND）

　　回顾第一季度，银行指数走了个过山(shān)车，先(xiān)是上涨，然后(hòu)春节后下跌(diē)（这段(duàn)时间刚好是人工智能概(gài)念股大涨(zhǎng)，因(yīn)此机构投资者有可能是卖出(chū)银行等(děng)股票，换(huàn)仓(cāng)至计算机股(gǔ)票(piào)）。到了4月初，人工(gōng)智能等(děng)板(bǎn)块(kuài)行情回(huí)落(luò)后，银行股重拾升势，且(qiě)涨幅加速。春节后的这段(duàn)时(shí)间，银行股(gǔ)刚(gāng)好和(hé)人(rén)工智能走出(chū)了一个完美的“对称(chēng)”走势。

　　而其他投资者，比(bǐ)如个人、外资、自营、保险、资管等，则可能是买(mǎi)入的。因为这些(xiē)资金不考核(hé)相对(duì)收益(yì)，更(gèng)多的是追求绝对收益(yì)，因此有可(kě)能是高股(gǔ)息(xī)股票的青睐(lài)者。

　　而决(jué)定他们(men)买(mǎi)入的因素中，资金成本应该是个(gè)重要因素(sù)。目(mù)前，我国近期(qī)市场利率较低、资金充(chōng)沛，其他(tā)可替(tì)代的(de)投资(zī)机(jī)会较少，因此(cǐ)股息率显得诱人(rén)。同时(shí)，美国(guó)加息接(jiē)近尾声，他们的(de)资金(jīn)成(chéng)本也有望下行，我国(guó)高股息股(gǔ)票也(yě)有吸引力。

　　然后(hòu)我们通(tōng)过数(shù)据来加以验证。

　　从2023年一季度情况(kuàng)来看(kàn)，外资确实在买入大行，并且(qiě)数量还不少。不(bù)过保险资金却是有进有出，这一点有(yǒu)点与我们预期(qī)不符(fú)。基金主要在卖出(chū)。此外(wài)，还有些一般法人、其他投资者在买入。

　　（一季度各类投资(zī)者持股(gǔ)变化(huà)数；单位：亿股(gǔ)；来源：WIND）

　　整体而言，结(jié)论(lùn)大致(zhì)成立，即：在银(yín)行股估值极低的(de)时(shí)候，追求绝对收益的资金买入(rù)了高股息率的个股(gǔ)。

　　从散点图上也可以清(qīng)晰看到这一(yī)点：

　　因此，这次行(xíng)情，和历史上很(hěn)多(duō)次银行(xíng)底(dǐ)部启(qǐ)动一(yī)样，很可能是青睐高股息率的(de)资金，买入低估(gū)值(zhí)、高股息率(lǜ)的(de)银行股(gǔ)。而他们的口(kǒu)味与公募基金刚(gāng)好是相反的(de)。造梦西游3宠物技能几级领悟p>

　　03

　　事情在悄悄

　　起变化

　　以上分析，说明了(le)过(guò)去半年的银行股行情，是(shì)追(zhuī)求绝对(duì)收益的资(zī)金，买(mǎi)入了(le)高股息率的银行股(gǔ)。眼下，很多银行股(gǔ)股息率依(yī)然较高，而资(zī)金面依然宽松，那么这些高股息率股票对绝对收(shōu)益资(zī)金依然是(shì)有吸引力的。

　　那么在(zài)银行业的经(jīng)营层面，有没有实质(zhì)变(biàn)化呢？

　　我(wǒ)们在3月曾经提出(chū)，过去三年期间(jiān)的一些特殊政(zhèng)策(cè)，已经出现调整的迹(jì)象，银行业将要进入新(xīn)的均衡(héng)格局(jú)。比如(rú)，在普惠(huì)小微领域，过去几年大行承(chéng)担(dān)了一些监管要求，每年普惠(huì)小微信(xìn)贷的增(zēng)长非常快，投(tóu)放利(lì)率很低，这对小(xiǎo)微(wēi)金(jīn)融市(shì)场格局(jú)造成了较大影响，尤(yóu)其是对一些原来从事小微业务的(de)中小银(yín)行(xíng)造成压力。

　　【深度】大(dà)小(xiǎo)行小微金(jīn)融逐(zhú)步达到新均(jūn)衡

　　而在4月27日，银保(bǎo)监会办公厅(tīng)发布(bù)《关于2023年加力提(tí)升小微企业(yè)金融(róng)服务质量(liàng)的通知》（银保监办发〔2023〕42号），对工(gōng)作要求有(yǒu)了一(yī)些调整。比(bǐ)如，不再提“两增(zēng)”（指单户授信总(zǒng)额1000万元以下(xià)小微企业(yè)贷(dài)款同比(bǐ)增速不低(dī)于各(gè)项贷款同比(bǐ)增速，有贷(dài)款(kuǎn)余额的(de)户(hù)数不低于(yú)上年同(tóng)期水平）要求，不再(zài)刚(gāng)性(xìng)要求降低小微信贷利率，而是要求“合理(lǐ)确定贷款利率(lǜ)”，不再提“应(yīng)延(yán)尽延(yán)”。

　　除(chú)了小微金融领域，其他方面的工(gōng)作要求也陆续从过去(qù)三(sān)年(nián)的阶段性政策(cè)，慢慢回归至常态(tài)化。

　　而(ér)银行(xíng)业(yè)这几(jǐ)年由于净息差显著回落(luò)，盈利能(néng)力也渐渐接(jiē)近(jìn)合理利润底线。因(yīn)为银行业需要(yào)留存(cún)一定的(de)利润用(yòng)于补充资本，进而支持下一期的信贷(dài)投放，因此利润并不是越低越好，需要维持(chí)一(yī)个合理利(lì)润。而目前(qián)盈利能力(lì)已经接近这一底(dǐ)线，所以政(zhèng)策(cè)也会相应调整了。

　　【随笔】什么是(shì)银行的合理利(lì)润和(hé)合(hé)理息差

　　可(kě)见，行业的一些情况已经悄悄(qiāo)发生变化了。

　　那么，有(yǒu)没有(yǒu)一种可(kě)能：那(nà)些买(mǎi)入高股息股票的投资者(zhě)中，真有(yǒu)些先知先觉(jué)者，已(yǐ)经嗅到了(le)不一样的味道？

　　本文为金(jīn)融业(yè)研究方(fāng)法探讨。本文(wén)不是证券(quàn)研究(jiū)报告(gào)，不构成任何投资建议，涉及(jí)个(gè)股也(yě)仅为举例或陈述事(shì)实(shí)之用，不代表(biǎo)我们(men)对他们的(de)证券或产品的推(tuī)荐(jiàn)。具体投(tóu)资建议请参(cān)考我们的研究报(bào)告。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 造梦西游3宠物技能几级领悟