“现在(zài)的房地产(chǎn)很难再出现像过去(qù)十年的系统(tǒng)性行(xíng)情。”思睿集团合伙人、首(shǒu)席经济学(xué)家洪(hóng)灏向(xiàng)《红(hóng)周刊》表示，房(fáng)地产行业分化的愈加明显(xiǎn)，让机构和投资者的关注度从(cóng)板块向单个标的转移(yí)。上海利檀(tán)投资董事长陈昊扬向《红周刊》指出，从行(xíng)业(yè)来看(kàn)，无论是业绩，还是(shì)估值，房地产都已(yǐ)经双杀到了最底部，而且是反复地杀到了(le)底部(bù)，再往下的空间已经不大(dà)了(le)。

　　三道(dào)红线等指标

　　成挖(wā)掘个股阿尔法重要参(cān)考

　　那么如何寻找房地产个(gè)股的阿(ā)尔(ěr)法呢？

　　洪灏提醒，在房地产(chǎn)赛道(dào)中进行选(xuǎn)择，需(xū)要非常(cháng)小心(xīn)，避免(miǎn)选了半天(tiān)，标的公司出(chū)现(xiàn)爆(bào)雷(léi)的(de)情况。除(chú)此之外(wài)，洪灏指出，需要满足以修正丰胸乳霜有效果吗，国家认可的丰胸品牌排行榜下三个基准(zhǔn)：有大的(de)国资(zī)背景的、杠杆(gān)率较低的(de)、此前没有踩过红线的。

　　他还表示，如果关注一(yī)下今年房地产的开(kāi)发资金来源，可(kě)以发(fā)现(xiàn)，其(qí)实银行的信贷(dài)倾向是不太愿意给房企贷款(kuǎn)的，房企(qǐ)的主(zhǔ)要资金(jīn)来(lái)源来自新盘的(de)销售。但(dàn)今年新房的销(xiāo)售情况相较一般(bān)。再关注(zhù)一(yī)下(xià)，哪(nǎ)些房企能从(cóng)银行拿到钱，其实主要(yào)还是(shì)那些有国企背景的房(fáng)企(qǐ)，民营房企相对(duì)比较困(kùn)难，所(suǒ)以(yǐ)整个行业出现(xiàn)了一(yī)个很明显的分化，无论是(shì)在销售，还是融资等各个(gè)方面都非常明显。现在有国资背(bèi)景(jǐng)的房企在(zài)资本市(shì)场表现相对较好，但(dàn)没有(yǒu)国资背(bèi)景的民(mín)营房企股(gǔ)价大多表现(xiàn)很一般。

　　陈昊(hào)扬则向《红周刊(kān)》表示，在房(fáng)地产行业(yè)内(nèi)，我们的逻辑是，“寻找(zhǎo)最后的赢家(jiā)”。而(ér)具体到如何(hé)挖掘，我(wǒ)们会特别重视企业(yè)的成本优势(shì)，更具体一点，就是它(tā)的净(jìng)借贷水(shuǐ)平（净(jìng)负债率）是不是行(xíng)业内的(de)最低水平；利润率是不是行(xíng)业内最高的；融资成(chéng)本是否是(shì)行业内最低的；建(jiàn)安(ān)成本是(shì)否也是业内最(zuì)低的；这些(xiē)都是我们(men)看重的(de)一家房企的综合(hé)成(chéng)本。

　　需要注意的是，能够同时(shí)满(mǎn)足(zú)上述(shù)条件的(de)房企并不多。即便是在国央企(qǐ)中，仍有部(bù)分房(fáng)企(qǐ)出现(xiàn)了“三道红(hóng)线”的“踩线(xiàn)”情况，且有逐渐恶化的趋势。以A股为例，《红周刊》根据Wind数据整理发现，截至2022年末，天(tiān)房发展、陆家嘴、格力地产、西藏城投(tóu)、中交地产、中国武夷等国央企“三道红线”全(quán)踩(cǎi)。

　　除此之外(wài)，城建(jiàn)发(fā)展、京投发展、光明地产、云(yún)南城(chéng)投、首开股份(fèn)、珠江股份、城投(tóu)控股(gǔ)等国(guó)央企房企也踩了“三道红线”中(zhōng)的(de)两条。

　　2022年激进扩(kuò)张房企

　　需警惕(tì)其重蹈覆(fù)辙(zhé)

　　不难(nán)看(kàn)出(chū)，即便是(shì)有着较稳健(jiàn)特(tè)色的(de)国央企房(fáng)企，其财务指标(biāo)称得上完(wán)全健康的仍是少数。而更(gèng)加值得注(zhù)意(yì)的是，在2022年，不少国企，甚(shèn)至(zhì)地方国企开始(shǐ)大举扩张。而这无疑又进一步考验着(zhe)国央企的资(zī)金(jīn)链情(qíng)况(kuàng)。

　　对房企(qǐ)而言，扩张速度的张弛有度尤为重(zhòng)要，节(jié)奏把握准确，有助于房(fáng)企(qǐ)储(chǔ)备优质“弹(dàn)药”；但(dàn)过于乐观的预判未(wèi)来市场(chǎng)，以(yǐ)及过于激进的扩张拿地节奏(zòu)也(yě)有可能(néng)让房(fáng)企(qǐ)重蹈此前(qián)的高杠杆覆(fù)辙(zhé)。

　　陈昊扬以其(qí)配置的一(yī)家房企(qǐ)进行举(jǔ)例(lì)，它(tā)从2018年(nián)开(kāi)始到(dào)2021年，连续4年的(de)净借贷比例都(dōu)维持在33％左右，完全没有增加杠(gāng)杆比例。而到2022年(nián)，这家房(fáng)企明显(xiǎn)感觉到机会来(lái)了，其开始在(zài)一线城市进行大(dà)举拿(ná)地(dì)，净(jìng)负债率也由此(cǐ)前的33％左右水准提高(gāo)到45％左右(yòu)，涨(zhǎng)了接(jiē)近(jìn)三分之(zhī)一。与此(cǐ)同时，该房企新购(gòu)入地块也实现了快速的(de)开盘利用率(lǜ)，预计今年会有更(gèng)多(duō)的楼盘(pán)入市。像这类企业就(jiù)符合“最后的赢家(jiā)”的特(tè)点。一方面，在(zài)于它本身储备了很多弹药，去年拿地超(chāo)1000亿元，且其中(zhōng)一半(bàn)在一(yī)线城市(shì)，另(lìng)外一半也主要集中在强(qiáng)二(èr)线和(hé)二线城市；另一方面，它的扩张(zhāng)是有节制地扩(kuò)张。

　　陈昊扬同(tóng)样(yàng)提醒道，与之相反，有些房(fáng)企的扩张速度让人感觉又回到了2016年、2017年，或者说(shuō)看到了2016年(nián)～2020年(nián)期间扩张(zhāng)的民营企业(yè)的影(yǐng)子(zi)。虽然说(shuō)，见到机(jī)会时要出手，但出手的章法仍要(yào)小心，如果负债率扩(kuò)张(zhāng)得(dé)太(tài)快，但未(wèi)来的两年市场没有想象(xiàng)得(dé)那么好，可能会重蹈覆辙。

　　那么如(rú)何来衡量一家(jiā)房(fáng)企的扩张速度是否激进(jìn)？陈昊(hào)扬向(xiàng)《红周刊》表示，主要还是(shì)看房企的(de)净负债率水平，在我看来，这个比例如果超过60％，就是扩张得(dé)过(guò)于(yú)快速(sù)了。

　　不难看出(chū)，这一标准要(yào)比“三道红线(xiàn)”对房企(qǐ)的净负债率要求不得高于100％要更加严格。陈昊扬解(jiě)释，当前(qián)房地产行业的(de)复苏速度并(bìng)没有那么快，所以要规(guī)避公司净负债率提(tí)高到一个(gè)比较危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年(nián)拿地较积极的房企梳理发(fā)现，中交地产(chǎn)、中(zhōng)国金(jīn)茂、华发股份、越秀地产(chǎn)、绿城中国、保利发展等(děng)房企2022年净负债率都在60％之上。其中，中交(jiāo)地产净负(fù)债率持续居高不下(xià)，在2020年(nián)至2022年(nián)期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成(chéng)鲜明对比(bǐ)的是，华润置(zhì)地、中国(guó)海外(wài)发展(zhǎn)、万科A、滨江集(jí)团、招(zhāo)商蛇口(kǒu)、龙湖集(jí)团等房企(qǐ)在践行较积极(jí)的拿地(dì)策略的(de)同时，也较(jiào)好地(dì)控制(zhì)了(le)公司(sī)的扩张速度与(yǔ)净负债率水平（见(jiàn)附表）。

　　滨江集(jí)团等个(gè)别民(mín)营房企

　　或具备(bèi)“最后赢(yíng)家”的(de)黑(hēi)马(mǎ)特质

　　陈(chén)昊扬(yáng)指出，实际上，他们是(shì)以同(tóng)一筛选标准来看国央企(qǐ)与民营房企，但在各维度的(de)实(shí)际表(biǎo)现上，国央企确实会更胜一筹。如国央企的融资(zī)成本(běn)更低，融资渠道(dào)也更顺畅，能够做到想融(róng)就融，这样，国央企自(zì)然而(ér)然就具有天然优势。

　　虽(suī)然对(duì)比民营(yíng)房企(qǐ)，机构更加看好国央企(qǐ)，但这也(yě)并不(bù)意味着，民营企业中就没有“黑马”的存在。

　　据(jù)《红周刊(kān)》梳理发(fā)现，仍有(yǒu)少数民营房企同样受(shòu)到(dào)机构的青(qīng)睐(lài)。比如，根(gēn)据(jù)2023年一(yī)季报，滨江集团的(de)十大流通股东中新进了“中国工商银行股份(fèn)有限(xiàn)公司－景顺长城(chéng)中国回报灵活(huó)配(pèi)置混合型证券投资基金”“全(quán)国社保基金一一六组合”等。

　　除此(cǐ)之外，自(zì)2021年开始(shǐ)，百亿私募(mù)珠海阿(ā)巴马资产管理有限公司就长期持有(yǒu)滨江(jiāng)集团。根据(jù)一季报，该资产(chǎn)公司(sī)的(de)几(jǐ)只产品合计(jì)持有滨江集团9543万股(gǔ)，约占(zhàn)流(liú)通A股的3.56％。

　　滨江集团的受(shòu)青睐，和其自身的基本面表现存在一定关系。2020年以来(lái)的近三年时间，房地产市场整体在走“下坡路”，但作为杭州本土(tǔ)房企(qǐ)的滨江集团(tuán)仍是表现出较强的(de)韧劲，2020年以来，滨江集团在业绩表现、销售规(guī)模(mó)、新增土储、股价表(biǎo)现等(děng)多维(wéi)度都表现了(le)较强的增长势(shì)头。

　　业绩方面，2020年(nián)～2022年期间，滨江集团扣非归母净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现(xiàn)同比增(zēng)长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据(jù)近期发布的(de)2023年一季报，今年一季度，滨江集(jí)团更是实现了扣非归(guī)母净利(lì)润5.41亿元，同(tóng)比(bǐ)增(zēng)长(zhǎng)134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青铜时代”仍能保持自身(shēn)业绩的持(chí)续增长(zhǎng)，和滨江集团扎根杭州的战略(lüè)布局(jú)关(guān)系密切(qiè)。根据2022年年报，滨江集团有(yǒu)近七(qī)成营收来自(zì)杭(háng)州地(dì)区，而在2021年，杭州地区的(de)营收比重只占到近六成(chéng)。近三(sān)年持续稳(wěn)居杭(háng)州房企(qǐ)销售排名第一。

　　与此同时，滨江集团(tuán)在杭州的土(tǔ)储补(bǔ)充同样较为(wèi)积极(jí)，根(gēn)据(jù)诸葛找房(fáng)、住在杭(háng)州(zhōu)网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金(jīn)额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿(yì)元，同样(yàng)持续稳居杭(háng)州的本土第一(yī)。

　　而(ér)滨江集团(tuán)在(zài修正丰胸乳霜有效果吗，国家认可的丰胸品牌排行榜)杭州的较突出(chū)表现，也(yě)让(ràng)滨江集(jí)团的房企(qǐ)排(pái)名迅速提升。到(dào)2023年(nián)，滨(bīn)江(jiāng)集团的房企(qǐ)排名(míng)已冲进前(qián)十，根(gēn)据中指(zhǐ)数(shù)据，2023年前(qián)4月，滨江集团(tuán)实现销(xiāo)售(shòu)额607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得(dé)注意的(de)是，2020年至今(jīn)，滨(bīn)江集(jí)团股价翻了超一倍以上，而近期，滨江集团(tuán)更是(shì)迎来(lái)多家机构的集中(zhōng)调研。滨江集团(tuán)发布公告表示(shì)，公司于5月10日接受了信达证(zhèng)券、金鹰基金(jīn)、建信(xìn)养老、新华养老等(děng)18家(jiā)机构调研。

　　产(chǎn)业(yè)链布局重点(diǎn)移至存(cún)量(liàng)赛道

　　机构(gòu)在下游家纺、家居(jū)、物业觅α

　　实际上(shàng)房地产开发只是(shì)房地产产(chǎn)业链上的中游环节，其上游主要(yào)为钢铁、水泥、建材(cái)、玻纤(xiān)等材料供应商，而(ér)下游应用(yòng)行(xíng)业主要包(bāo)括中介服务、家用电器、物业管理、家(jiā)居用品。综合《红(hóng)周刊》的(de)采访，房地产开发(fā)环(huán)节与上游材料端息息相关，新盘开工不足导致上游不被(bèi)看好，机构寻觅个股(gǔ)阿(ā)尔法(fǎ)的思路渐渐移(yí)至下(xià)游。“中国房地产行业在进(jìn)入存(cún)量房(fáng)时代，所以对地产产业链，尤(yóu)其(qí)是(shì)偏(piān)消费属性的家装家居(jū)领域，我们相对看好，因为居(jū)民保有(yǒu)的(de)住(zhù)房规模(mó)越来越大，随着时(shí)间(jiān)的增加，内装更新的(de)需求也会(huì)越(yuè)来(lái)越多。美(měi)国过(guò)去的数(shù)据(jù)充分说明(míng)了这一点，在新房(fáng)销售见顶之后，家(jiā)具消费的增(zēng)长却一直都(dōu)很好。对于(yú)地产产业链，我们相对(duì)看好和(hé)内装相关(guān)的行业，例如消费建材、家居装饰等。”万家基金人士(shì)表示。

　　而根据《红周刊(kān)》对下游细分中相关(guān)赛道龙(lóng)头年内表现的(de)统计，目前(qián)暂居前两位的都是来(lái)自家纺赛道的公司，它们分别是富安娜(nà)和水(shuǐ)星家(jiā)纺，特别是前者在月线连收七根阳线(xiàn)的基础上(shàng)，年内迄(qì)今涨幅已经逼近(jìn)30％。

　　以前者(zhě)为例，富安娜主要从(cóng)事(shì)纺织(zhī)家(jiā)居、睡眠家居、生活类产品(pǐn)的(de)研发、设计、生产及销售，旗下(xià)拥有原创“富安娜”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌。第一(yī)季(jì)度报告显示(shì)，报(bào)告(gào)期(qī)内，富安娜实现营业收(shōu)入约(yuē)6.2亿(yì)元，同比(bǐ)减少7.57％；不过实(shí)现归属于上市(shì)公司股东的净利润约1.11亿元，同比(bǐ)增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上(shàng)市公(gōng)司一季报的(de)十大流通股股东来看，能够(gòu)发现(xiàn)该股早(zǎo)已成为基金(jīn)重仓股的天下，彼(bǐ)时包括公募的中欧价值发现、中欧潜力价值(zhí)、工银(yín)瑞信灵动价值、宝盈新价值(zhí)和(hé)私募的明河(hé)2016，都在其中出(chū)现，占据了(le)半壁江(jiāng)山(shān)。需要强调的是，中(zhōng)欧的两只基金都是价值派基金经理曹名长在管(guǎn)的(de)产(chǎn)品，首(shǒu)季其同(tóng)时重仓的房地(dì)产产业链股(gǔ)票还有金地集团和大亚圣象(xiàng)。

　　对(duì)比(bǐ)而言(yán)，前几年(nián)曾经风光(guāng)一时的家居(jū)板块也(yě)因疫(yì)情(qíng)、消费复苏进(jìn)程缓(huǎn)慢等(děng)多因素一度(dù)沉寂，不过好(hǎo)在困(kùn)境反(fǎn)转露出曙光(guāng)，家居板(bǎn)块中年内表现最好的是志(zhì)邦家居(jū)。同一(yī)时间段，该股(gǔ)年内上涨已(yǐ)经超过23％，从业绩来看，无论是营(yíng)收还是归(guī)母净(jìng)利(lì)润，公司都实现(xiàn)了同比(bǐ)双升。

　　从公(gōng)司的十大流通股股(gǔ)东来看，《红周刊》发现广(guǎng)发(fā)基金经理罗洋慧(huì)眼(yǎn)独具，一季报中(zhōng)他管理的广发(fā)策(cè)略优选(xuǎn)和广发安宏回报均增加了持股，而这两只产品也成为志(zhì)邦家居十大流通股(gǔ)股(gǔ)东中仅有的(de)两(liǎng)只(zhǐ)公募。有意思的是，他似(shì)乎对于定(dìng)制(zhì)家居类(lèi)标的情有独钟，在另(lìng)一家赛道公司金(jīn)牌橱(chú)柜中(zhōng)，他管理的全部三只产品均登榜十大(dà)流通股股东，其也(yě)成为他的(de)独门重仓股(gǔ)。

　　除(chú)去家居家纺外，下游的(de)物业股也越来越被机(jī)构所青睐，不(bù)过这(zhè)类标的大多在香港上市，如(rú)何选择成为难题(tí)。对(duì)此，前述上(shàng)海公(gōng)募基金(jīn)经理举例分析：“物(wù)业服(fú)务不是(shì)一个高毛利的(de)行业，挣钱很辛(xīn)苦，我选公司还(hái)是希望挣的是市场化(huà)应该挣的钱，以我曾经买的绿(lǜ)城服务为例，它在中高端楼(lóu)盘占比是(shì)比较(jiào)高的，每年到期的(de)合同里提价成功率在30％～40％。它能做到滚动的大(dà)部(bù)分项目到期之后，经过(guò)两三轮(lún)合同周期还能做到产品提价。”

　　“行业里(lǐ)真正能做到(dào)产(chǎn)品提价的公司很少，因为物业公司很容易一(yī)开始是挣钱的(de)，后面因为保安这(zhè)些固定人员(yuán)成本(běn)的年度增长，不过服务没有特别好，客户没有(yǒu)那么满(mǎn)意(yì)，能做到提价难度是非常大的。但是该(gāi)公司(sī)能(néng)在业内(nèi)做(zuò)到到期(qī)之后(hòu)提价率比(bǐ)较高，这跟(gēn)它的定位和比较好的服务是有关系的。”他进一(yī)步强调。

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