来源(yuán)：高瑞东宏观笔记(jì)

　　核心(xīn)观(guān)点

　　本周聚(jù)焦(jiāo)：

　　一(yī)季度，国内经济回暖主要缘于(yú)疫(yì)后复(fù)苏红利驱动，表(biǎo)现为生产恢(huī)复推动出口形势好转，出行需求(qiú)释放催化(huà)下游消费回暖。从行业表(biǎo)现看，制造业从去年四季度的“量价齐跌(diē)”转(zhuǎn)向“量升价(jià)跌”，企业或从主动去库转向被(bèi)动去库(kù)。从景(jǐng)气(qì)度边(biān)际表现(xiàn)看(kàn)，下游消(xiāo)费制造>；中游装(zhuāng)备制造>；上游原材料(liào)加(jiā)工(gōng)；服务业中，交通(tōng)运输、住宿餐饮、房地(dì)产等线下活动回暖，但距离疫情(qíng)前仍有(yǒu)一定差距。

　　向前看，考(kǎo)虑到疫(yì)后经济脉冲式修复放缓(huǎn)、海外总(zǒng)需求回落预期逐步兑现，消费回暖和产业升(shēng)级将成为(wèi)推(tuī)动下一阶(jiē)段(duàn)国内(nèi)经(jīng)济复苏的(de)主线。

　　制造业、服务业是驱动一季度经济复苏的主因(yīn)

　　从一(yī)季度GDP表现看，制(zhì)造业，交通运输、房地产等行业景气度明显(xiǎn)提升，而建筑业景气(qì)度回(huí)落(luò)，与年初出口数(shù)据好转(zhuǎn)、服务消费(fèi)快速恢(huī)复、房地产销售回(huí)暖而投资疲弱的特(tè)点相(xiāng)一致(zhì)。

　　从制(zhì)造业内部来看，今(jīn)年3月，制造业各行业景气度普遍回暖，多数从去年(nián)12月的“量价齐跌”转入(rù)“量升价跌”，指(zhǐ)向经济(jì)复苏(sū)初期(qī)，供给端修复好于(yú)需求端(duān)，行业整(zhěng)体去库进(jìn)程尚(shàng)未(wèi)结(jié)束。从行(xíng)业景气度边际改善情(qíng)况来看，下游消费(fèi)制造>；；；中(zhōng)游装备制造>；；；上(shàng)游原材(cái)料加工，煤炭行业景气(qì)度表现为高位放(fàng)缓。

　　下游消(xiāo)费制造行(xíng)业中，与出行、地产后(hòu)周期相关(guān)的酒饮料(liào)茶、纺(fǎng)织服装、文(wén)教娱、烟草、家具(jù)制造行业景(jǐng)气度较高，部分行(xíng)业表现为“量价齐(qí)升”。

　　中游装备制造业(yè)行业景气度居中(zhōng)，表现为(wèi)“量升价跌”。从“量(liàng)”维度看(kàn)，电气(qì)机械(xiè)、专用设备、运输设备>；；；汽(qì)车制造、金(jīn)属制品>；；；通用设备(bèi)、电子设备(bèi)。

　　上游原材料加工行业景气(qì)度改(gǎi)善幅度最弱，由于行业库存水平偏高(gāo)，多数行业仍(réng)然受到价格下跌的困(kùn)扰，表现(xiàn)为“量升价跌”。从“量”维度看，有色(sè)金(jīn)属>；；；黑色金属、非金属矿物(wù)>；；；石油石(shí)化行业(yè)。

　　消费回暖(nuǎn)和产(chǎn)业升级或是(shì)推动下一阶段(duàn)经济复(fù)苏(sū)的主线

　　一(yī)季度，国内(nèi)经济复苏主要受益于疫后复苏红利驱动。需(xū)求方面(miàn)，出行类(lèi)消费快速复苏，前期积压的购房、服务消费需求得以(yǐ)释放；供(gōng)给(gěi)方面，国(guó)内复工(gōng)复产加快推进(jìn)，生产端快速恢复，是推(tuī)动(dòng)年初出(chū)口数据好转(zhuǎn)的重要原因。

　　进入3月，经济复(fù)苏节奏有所放缓(huǎn)，指向(xiàng)疫后(hòu)复苏红利驱动(dòng)边际转(zhuǎn)弱，随着未来海外总(zǒng)需求(qiú)回(huí)落的预期逐步兑现，后续驱动国内(nèi)经济增长(zhǎng)的(de)线(xiàn)索，大(dà)概率来(lái)自于消(xiāo)费回(huí)暖(nuǎn)和产业升级两(liǎng)条主线。

　　一是(shì)，一季度居(jū)民收入(rù)向上修复，消费(fèi)倾向明显回(huí)升(shēng)，已经高于2020-2022年疫情期间(jiān)水平，同时信贷数据指向居(jū)民(mín)“去杠杆(gān)”势头缓和，未来消费回(huí)暖的确(què)定性进一步(bù)增强。预(yù)计交通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐(lè)等服务消费有望持续修复，家电、家具、纺服等与(yǔ)出行及地产后(hòu)周期相关的可选消(xiāo)费也有望进一步回暖。

　　二是，产(chǎn)业升级路径驱动(dòng)下，汽(qì)车和“新三(sān)样(yàng)”产(chǎn)品出口优势增强，有(yǒu)望维持出口韧性；随着下游消费(fèi)稳步(bù)修复(fù)、二季(jì)度(dù)PPI同比触底回升，制造业企业盈利有望向(xiàng)上修(xiū)复，企业将(jiāng)从主动去库(kù)逐步转向被动去库、主动心情五味杂陈啥意思，打翻了五味杂陈啥意思补库，设备(bèi)投资(zī)需求有(yǒu)望改(gǎi)善，推动中(zhōng)游(yóu)装备制造景(jǐng)气度维(wéi)持高位。

　　风险(xiǎn)提示：国(guó)内经济恢复力度不及预期；海外需求超预期回落。

　　一、节后消费降温，带动CPI涨(zhǎng)幅明显(xiǎn)回落

　　一(yī)、本(běn)周聚焦：疫后经(jīng)济复苏有(yǒu)哪(nǎ)些结构性特征？

　　1.1 制造业、服务(wù)业是驱动一季度经(jīng)济复苏(sū)的主因

　　一季度我国GDP总(zǒng)量实现超预(yù)期增(zēng)长(zhǎng)，指向疫后复苏背景下，国内(nèi)经济企稳回升。但不(bù)同于海外国家疫(yì)后复苏的规律，本轮国(guó)内疫后复苏发生在外需(xū)回落、国内经济转向高质(zhì)量发展、居民前期“去杠杆”的过程中(zhōng)，因此驱动疫(yì)后经济复苏的力量并不均衡，行业(yè)分(fēn)化(huà)特征明显。因此，我们重点(diǎn)从行业层面(miàn)，观测(cè)当前各行业景气度(dù)水平。

　　从GDP不(bù)变价观测各行业表(biǎo)现(xiàn)来(lái)看，今(jīn)年(nián)一季度制造业(yè)、交(jiāo)通运(yùn)输业、房地产业景(jǐng)气度明显提升，而建筑(zhù)业景气度回落(luò)，与(yǔ)年初(chū)出口数据好转、服务消费快速(sù)恢(huī)复、房地产(chǎn)销售回(huí)暖而(ér)投资疲弱的情况相(xiāng)一致。

　　我们以2019年为基(jī)期计算各年份的复合增速，观察各行业(yè)增加值变化。

　　今年(nián)一(yī)季(jì)度(dù)第一产业增加值增速为3.6％，低于去年(nián)四季度的4.9％，但仍高于2019年(nián)、2020年(nián)全年增速，与近年来加快建(jiàn)设农(nóng)业强国，推进农业农村现代化的目(mù)标(biāo)有(yǒu)关。

　　今年一季(jì)度第(dì)二产(chǎn)业增(zēng)加值增(zēng)速升(shēng)至5.4％，高于去年四季度的4.4％。其(qí)中，制造业迎来较快复(fù)苏，增加(jiā)值增速(sù)提(tí)升至5.9％，高于去(qù)年四季度的4.7％，但低于(yú)2021年(nián)全年增速，与去年(nián)下半年之后外需转弱、居民(mín)商(shāng)品消费恢复偏慢有关。而建筑业(yè)景气度明(míng)显回落，增加值增速(sù)回落(luò)至(zhì)1.9％，低(dī)于去(qù)年四季度的(de)3.1％，主(zhǔ)要受房地产新开工拖累。

　　今年一(yī)季度(dù)第三(sān)产业(yè)增加(jiā)值增速小幅升(shēng)至(zhì)4.7％，略高于去(qù)年四季度的4.6％，但(dàn)相较(jiào)疫情前仍(réng)存在产出缺口。其中，受益于居民(mín)出行(xíng)活动恢复，交通运(yùn)输、仓储(chǔ)和邮政(zhèng)业增加(jiā)值(zhí)增速明(míng)显提升，自去年四季度(dù)的3.4％升至(zhì)5.9％，但低于2019年、2021年全年(nián)增速(sù)；住宿和餐饮业增加值增速小(xiǎo)幅回升，尽(jǐn)管(guǎn)高(gāo)于疫情三年来的(de)平(píng)均(jūn)增速，但绝(jué)对水平(píng)不及2019年(nián)，指向供给水(shuǐ)平恢复较慢(màn)。而受(shòu)益于新(xīn)房(fáng)和(hé)二手房销售回暖，今年(nián)一季(jì)度(dù)房地(dì)产业增(zēng)加值增速(sù)回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化，中(zhōng)下(xià)游改(gǎi)善(shàn)幅度好于上游

　　对于行业景(jǐng)气度的(de)观测，我们采用量(liàng)（各(gè)行业工(gōng)业增加值增速）与价(jià)格（各行业工业(yè)品价格增(zēng)速(sù)）分(fēn)别(bié)作为(wèi)供需的衡(héng)量指(zhǐ)标。主要选取28个主要行业(yè)自2019年以来的(de)月度数据(jù)，首(shǒu)先将各行业(yè)增加值增速调(diào)整为以(yǐ)2019年为基期的复合增速(sù)，其次计算2019年(nián)-2023年3月，每月的(de)增加(jiā)值增速和PPI增速的分位数水平，通过(guò)对比2022年12月和2023年3月的分位数水平，捕捉其边际变(biàn)化。

　　今年3月，制造业各行业(yè)景气度(dù)出现普遍回暖(nuǎn)，多数从(cóng)去年(nián)12月的(de)“量价(jià)齐(qí)跌”转入“量升(shēng)价(jià)跌”，指向经济复苏初期，供(gōng)给端修复好于需求端(duān)，行(xíng)业整体去库(kù)进程尚未结束。从行业(yè)景(jǐng)气度边际改(gǎi)善情况来(lái)看(kàn)，下游(yóu)消费制造(zào)>；；；中(zhōng)游(yóu)装备制造>；；；上(shàng)游原材料加工，煤炭行业景(jǐng)气度呈现(xiàn)高位放缓情(qíng)况。

　　下游消费制造行(xíng)业中，与出行、地产后周期相关的行(xíng)业景气度最高(gāo)，部分行业步入“量价齐升”阶段。今年3月，与居(jū)民外出消费相关的，酒饮料茶、纺织服装、文教娱乐的(de)量价分位数水平均处(chù)在高景气度区间，烟草、家具制造行业也呈现“量(liàng)价齐升”的特征；食品制(zhì)造景气度(dù)有所(suǒ)回落(luò)，农(nóng)副加工行业表现(xiàn)为“量价(jià)齐跌”，食品(pǐn)制造行(xíng)业表现为(wèi)“量(liàng)升价跌”，二者价(jià)格下跌主要(yào)与(yǔ)高库存水平有关，今年2月，库存(cún)同比均处在2016年(nián)以来(lái)90％以上分位(wèi)数水平；而随(suí)着防疫需求的降温，医(yī)药制(zhì)造业景气度有所回落(luò)，表现为“量跌价平”。

　　中游装备制造业行业景气(qì)度居(jū)中(zhōng)，均(jūn)表现为“量升价跌(diē)”。一方面(miàn)与(yǔ)原材(cái)料(liào)成(chéng)本下跌有关(guān)，另一方面，也与年(nián)初外需(xū)表现好于内需，部分行业仍在去库进(jìn)程有关。其中，电气机械、专用设备(bèi)、运输设备工业增(zēng)加(jiā)值增(zēng心情五味杂陈啥意思，打翻了五味杂陈啥意思)速改善幅度最大，受益于国内产(chǎn)业升级、出口优势(shì)带来的韧性(xìng)驱动；其(qí)次是汽车制造、金(jīn)属制品，改善幅度最弱的是通用设备、电子设备(bèi)，与(yǔ)房地产新开(kāi)工强度较弱(ruò)、消(xiāo)费电子(zi)行业周(zhōu)期性(xìng)走弱有关(guān)。

　　上(shàng)游原材料加工(gōng)行业景气度改(gǎi)善幅(fú)度偏弱(ruò)，由于行业库存水(shuǐ)平偏高(gāo)，多(duō)数行业仍受制于价格下跌(diē)的困(kùn)扰，表现为“量升价(jià)跌”。其中(zhōng)，有(yǒu)色金属行业生产(chǎn)端改善幅度最大，3月增加值增速位于2019年(nián)以(yǐ)来70％分(fēn)位数(shù)水平，但受全(quán)球大宗商品下行(xíng)周期(qī)影响，价格依旧承压；随着年初(chū)建筑业施工回暖(nuǎn)，相关的黑色金属(shǔ)、非金属制品景气度提升(shēng)，但由(yóu)于(yú)库存水(shuǐ)平(píng)偏(piān)高，价格仍处在下跌区间，拖累(lèi)整(zhěng)体盈利水(shuǐ)平；石化(huà)链条行(xíng)业生产(chǎn)水平(píng)普遍回暖，但分位(wèi)数(shù)水平仍处在50％以下的景气度偏低区(qū)间，今年由于(yú)能(néng)源危机(jī)缓解(jiě)，产(chǎn)品(pǐn)价格相较(jiào)去年同(tóng)期也出现普遍下跌。

　　煤炭开采景(jǐng)气度仍处在(zài)高位，但出(chū)现边际放缓，生产及(jí)价格水平同步(bù)回落。这与去年以来行业产能持续扩张有关，今年(nián)2月，煤炭开采产成(chéng)品库存同比处在2016年以(yǐ)来94％分位数水平(píng)。

　　1.3 消费回暖和产(chǎn)业升级或(huò)是(shì)推动下一阶段经济(jì)复苏的(de)主线

　　一季度，国内经(jīng)济复苏(sū)主要受益于(yú)疫后复苏红利。一(yī)方(fāng)面，消费场景恢(huī)复后，出行类消费快速复(fù)苏，前期(qī)积压的购房(fáng)、服(fú)务性需求得以释放；另一方面(miàn)，国内(nèi)复(fù)工复产加(jiā)快(kuài)推(tuī)进，保证供给端的快速恢复，是推动年初出口数据(jù)好转的重要原因。

　　进入3月(yuè)，经济复苏节奏有(yǒu)所放(fàng)缓，指向(xiàng)疫后红利释放效果转(zhuǎn)弱(ruò)，随(suí)着(zhe)未来(lái)海外总需求(qiú)回落的(de)预期(qī)逐步兑现(xiàn)，后续驱动国内经(jīng)济增长的线索，大概率(lǜ)来自于消费回(huí)暖和(hé)产(chǎn)业升级两条主线。

　　一是，随着(zhe)居民收入提升和消费意愿改善，未来(lái)消费回(huí)暖的确定性进一步(bù)增强，交通(tōng)、住(zhù)宿、餐饮、娱(yú)乐等(děng)服务消(xiāo)费(fèi)，以及家电(diàn)、家具、纺服等可选消费景(jǐng)气(qì)度(dù)均有望提升。

　　从一(yī)季度居民收入和消(xiāo)费数(shù)据看，居民(mín)收入增速提升，消费倾向开(kāi)始(shǐ)回升，已(yǐ)经高于2020-2022年，但尚未修复至疫情前水平。以2019年为基期的(de)复合(hé)增速看，今年(nián)一季度(dù)，全(quán)国居民人均可支配(pèi)收入(rù)增速(sù)提升至(zhì)6.4％，高于去(qù)年四季(jì)度的5.6％，居民人均消费支出增速(sù)提升至5.0％，高(gāo)于去年四(sì)季(jì)度的3.0％。一季(jì)度居(jū)民平均消费倾向为62.0％，已经高于(yú)2020-2022年同期(qī)均值60.9％，但距(jù)离2019年同期的65.2％仍有一定差距(jù)。未来(lái)随着(zhe)服务业(yè)恢(huī)复持续向好，有望带动相关就业(yè)岗位加快恢复(fù)，进(jìn)一步提振居民消费意愿(yuàn)。

　　从居民存贷款(kuǎn)数据看(kàn)，居民储蓄(xù)意(yì)愿有(yǒu)所减弱，消费和投资(zī)信心正在筑底。今年(nián)以(yǐ)来，居民储蓄意愿有所减弱，“去杠杆”势头缓和。从存款数据看，3月居(jū)民新(xīn)增存款(kuǎn)同比增量降(jiàng)至2051亿(yì)元，低于1-2月(yuè)9375亿元(yuán)的同比增量均值，也低于2022年(nián)6617亿元的(de)月(yuè)均同(tóng)比增量。从贷(dài)款数据(jù)看，3月居民部门(mén)新(xīn)增净融资(zī)同比多增4859亿元，其中，短期信贷同(tóng)比多增2246亿元，中长(zhǎng)期(qī)信贷同比多增2613亿元。居(jū)民(mín)部(bù)门新增(zēng)净融资连续2个(gè)月维持同比扩张，指(zhǐ)向居民预期(qī)可能正(zhèng)在筑底(dǐ)，“去杠杆”势头(tóu)开始放(fàng)缓。今年第一(yī)季度城镇储(chǔ)户问(wèn)卷调查结(jié)果显示，倾向(xiàng)于“更多(duō)储蓄”的(de)居民占58.0％，比上季度减少3.8个百分(fēn)点；倾(qīng)向于“更多消费”和“更(gèng)多投资”的(de)居民分别占(zhàn)23.2％和18.8％，均分(fēn)别(bié)高(gāo)于上(shàng)季度(dù)的22.8％、15.5％，同(tóng)样(yàng)也指向居(jū)民储(chǔ)蓄意愿(yuàn)降(jiàng)低、消费和投(tóu)资意愿提升。

　　二是，产业升级路径驱(qū)动下，汽车和“新三样”产品出口(kǒu)优势增(zēng)强，以及相关行业(yè)设备投(tóu)资更新，有望推(tuī)动(dòng)中游(yóu)装备制造景(jǐng)气度维持高位。

　　一方面，今(jīn)年(nián)一季度国内(nèi)出(chū)口数据回暖，除(chú)与欧(ōu)美供需(xū)缺(quē)口短期走(zǒu)阔、国内复工复产(chǎn)加快推进外，也受(shòu)益于RCEP政策红利持续释放，以及(jí)汽车和“新三样”产(chǎn)品出口优势增强。今年在海外(wài)总需求回落背景下，我国与RCEP国家贸易往来加强(qiáng)、以及(jí)新能(néng)源产品优势(shì)强化，有望维(wéi)持(chí)装备制造(zào)领域出口(kǒu)韧性。

　　另(lìng)一(yī)方面，企业(yè)盈利下滑和(hé)库(kù)存高位，对制(zhì)造业投资扩产造成一定压力。但随(suí)着下(xià)游消(xiāo)费(fèi)稳步修(xiū)复、二季(jì)度PPI同比触底回升，制造业企业盈利有望向(xiàng)上(shàng)修复。目(mù)前看，电气机械等装备(bèi)制造业去库进程已进入下半(bàn)场，今(jīn)年1-2月(yuè)专用设备(bèi)、通用设备产成品库存增速呈现(xiàn)触底(dǐ)反弹。随着需求回暖、盈(yíng)利修复，企业(yè)将从(cóng)主动去(qù)库逐(zhú)步转向被动去库、主(zhǔ)动补库，设备投(tóu)资(zī)需求将(jiāng)随之提升(shēng)。

　　二(èr)、海外观察

　　2.1金融(róng)与流动性数据(jù)：各国国债收(shōu)益率多(duō)数上行

　　美(měi)国10年(nián)期国债收益率(lǜ)上行(xíng)。本(běn)周（截(jié)至(zhì)4月(yuè)21日）美国(guó)10年期国债收益(yì)率3.57％，较上(shàng)周末上(shàng)行(xíng)5BP，其中(zhōng)通胀预期较上周下行2BP，实际收益率(lǜ)1.29％，较上周末(mò)上升7BP。法(fǎ)国10年期(qī)国债(zhài)收益率(lǜ)较(jiào)上周末上(shàng)行(xíng)5BP至(zhì)2.99％，德国10年期国债收(shōu)益率较(jiào)上(shàng)周末上行7BP至2.44％，日本10年期国债收(shōu)益率较上周末(mò)上(shàng)行2BP至0.48％（截(jié)至4月20日），英(yīng)国10年期国债(zhài)收(shōu)益率较上(shàng)周(zhōu)末上行20BP 至3.86％（截至4月(yuè)19日）。

　　美国10y-2y国(guó)债收益率利差(chà)收窄。本周美国10年期(qī)和(hé)2年期国债期限利(lì)差为-0.60％，较(jiào)上周下行4BP。美国AAA级企业期权调整利差较(jiào)上周末持平为0.55％，美国(guó)高收益债期权调(diào)整(zhěng)利差较上周末上行11BP至4.54％（截至(zhì)4月20日）。

　　2.2全(quán)球市场：全球股(gǔ)市涨跌分化，大(dà)宗商(shāng)品(pǐn)价格普跌

　　全(quán)球(qiú)股市(shì)涨跌分化。本周（4月17日至4月(yuè)21日），欧洲股市普涨，法国(guó)CAC40、英(yīng)国富时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股全线(xiàn)下跌，标普500、道琼斯工(gōng)业指数、纳斯达克指数(shù)分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲股市(shì)分化(huà)，俄罗斯RTS、新西(xī)兰标普50、日经225分别(bié)上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标(biāo)普200、韩(hán)国综(zōng)合(hé)指数、上证指数、恒生指(zhǐ)数(shù)分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗商品(pǐn)价格普跌。其(qí)中，LME铝上涨0.71％，其余大宗(zōng)商品价格(gé)普跌(diē)。COMEX黄金、COMEX白银(yín)、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大(dà)豆、DCE焦(jiāo)炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油(yóu)、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观察：美欧加息步伐(fá)或将继续(xù)

　　4月19日，美(měi)联储褐皮(pí)书公布(bù)，显示近几周美国经济增长陷入停滞，通(tōng)胀和招聘活(huó)动放缓，信贷渠(qú)道变窄。褐皮书(shū)称，最近几周美国(guó)总体经济活(huó)动几乎没有变化，几个辖区(qū)指出(chū)在不(bù)确定性增加和对(duì)流(liú)动性的担(dān)忧加(jiā)剧之际，银行收紧(jǐn)了贷款标准。近(jìn)期美国总体(tǐ)物价(jià)水平(píng)温和(hé)上升，但价格上涨速度(dù)或有所放缓(huǎn)。

　　美联储官员表示为应对高(gāo)通胀，加息步伐或将继续。4月21日，美(měi)联(lián)储(chǔ)哈克称，需(xū)要进一(yī)步(bù)收紧政策来应对高(gāo)通(tōng)胀，加(jiā)息结束后美联储(chǔ)将需(xū)要在一(yī)段时间内维持利率稳定。同日美联储梅斯(sī)特(tè)表示，预计今年(nián)货币政(zhèng)策(cè)将需要进一步进入限制性区(qū)域，终端利率或将高于5％，具体取决于(yú)经济和金融(róng)形势的发(fā)展。

　　欧(ōu)洲央行货币政策会议纪要公布(bù)，绝大多(duō)数委(wěi)员同意将利率上调50个基点。4月20日公布的欧洲央行会议纪要显(xiǎn)示，货币政策在降低通胀方面仍有一段路要(yào)走，一(yī)些委员认为整体(tǐ)而(ér)言通胀风险倾向于(yú)上行。金(jīn)融(róng)市场(chǎng)紧张局势被(bèi)视为(wèi)经济(jì)和通胀前景重大(dà)不确(què)定性的来源。然(rán)而(ér)除非形势(shì)显著恶化，否则(zé)金融市场(chǎng)的紧张局(jú)势不太可能(néng)从根本上(shàng)改(gǎi)变欧洲央(yāng)行管理委员会对通胀前景的评(píng)估(gū)。

　　2.4 海外政(zhèng)策(cè)：欧洲(zhōu)“芯片法案”落(luò)地；美财长耶伦强调美国“国家安全”

　　4月18日，欧洲理事会和欧洲议会(huì)通过了一项(xiàng)临(lín)时政治(zhì)协议，就涉(shè)及430亿(yì)欧元(yuán)补贴的《The EU Chips Act》最(zuì)终版本(běn)达成(chéng)一致。法(fǎ)案目标(biāo)是到2030年，欧盟拟动用430亿欧元资金提振半导体行业，以将(jiāng)欧(ōu)盟占全球(qiú)半导(dǎo)体制造市场(chǎng)的份额从10％提升至至少20％；大(dà)幅提(tí)升芯片制造工艺，建立欧盟的半(bàn)导体供(gōng)应链，并与美国和亚洲(zhōu)同行竞(jìng)争。

　　4月20日(rì)，美(měi)国众议院(yuàn)议长麦卡锡表示(shì)，正(zhèng)在推出(chū)一份(fèn)债务上限(xiàn)相关立(lì)法措施。白(bái)宫需要(yào)开(kāi)始就(jiù)债(zhài)务上限(xiàn)进(jìn)行(xíng)谈判；众议院(yuàn)共和党希望提高债务上限并削减支出(chū)；正在(zài)推出一(yī)份(fèn)债(zhài)务上(shàng)限相关立法(fǎ)措(cuò)施；债务法案将设法收(shōu)回未使用的防疫资金用(yòng)于日常开支(zhī)；法(fǎ)案将减少对国(guó)税局(jú)的拨款，并结束绿(lǜ)色产业(yè)补贴措施。

　　4月20日，美国(guó)财政(zhèng)部长耶伦就中美关(guān)系发表讲话，表明美国无意(yì)与中国脱钩，但未来仍将强调“国家安全”。耶(yé)伦宣称(chēng)，任何与(yǔ)中国脱钩的努力都将是“灾难(nán)性的”，美国寻求与中国建立(lì)“建设性和(hé)公平的经济关系”。但“当美国利(lì)益(yì)受到威(wēi)胁时”，美国将坚定(dìng)地捍卫国家(jiā)安全(quán)，即使(shǐ)以牺牲(shēng)中美关系为代价。在国际(jì)关系中，耶伦表示美中两国有必要“坦诚讨论(lùn)棘手问题(tí)”，比(bǐ)如(rú)帮助面临债务问题的新兴市场和发展(zhǎn)中国家等。

　　三、国内观(guān)察

　　3.1上游：原油、铜(tóng)价环比上(shàng)涨

　　原油价格环比上涨，环(huán)比由负转正。2023年(nián)4月以来，WTI原油价格(gé)环(huán)比上(shàng)涨10.06％，环比由负转(zhuǎn)正，由上(shàng)月的-4.54％转正为本月(yuè)的10.06％，最(zuì)新月(yuè)度(dù)均价为80.75美元/桶。布伦特原油价格环(huán)比上涨(zhǎng)7.14％，环(huán)比由(yóu)负(fù)转正，由(yóu)上(shàng)月的-5.18％转正为(wèi)本月(yuè)的7.14％，最新(xīn)月度均价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环比上涨，铜、铝库(kù)存同比下(xià)降。2023年4月(yuè)以来，铜价环比上涨0.86％，环比由负转(zhuǎn)正，由上(shàng)月的-1.33％转正(zhèng)为本月(yuè)的0.86％，库存同比下降(jiàng)51.71％，降幅(fú)相对(duì)上月扩大44.13个百分(fēn)点。铝价(jià)环比上涨2.25％，环(huán)比由负转正(zhèng)，由上月的-5.26％转(zhuǎn)正为本月的2.25％，库存同(tóng)比下(xià)降10.57％，降幅缩窄15.36个百(bǎi)分(fēn)点。

　　3.2中游：水泥价格指(zhǐ)数环比上升，螺(luó)纹钢价格环比下跌，库存同(tóng)比(bǐ)下降

　　水(shuǐ)泥(ní)价格指数(shù)环比上升。4月以来，全国水泥价(jià)格(gé)指数环比上(shàng)涨2.27％，增幅缩(suō)小0.92个百(bǎi)分(fēn)点。华北(běi)、东北、华东、中南、西北以及西(xī)南各区价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌，库存同比下降(jiàng)，钢坯库存(cún)同(tóng)比上(shàng)涨(zhǎng)。2023年4月(yuè)以来，螺纹钢价格环比由正(zhèng)转负，环比(bǐ)由上月的0.96％转负(fù)为-4.55％。螺纹钢库存(cún)同(tóng)比下(xià)降15.42％，跌幅相对上月(yuè)缩窄3.26个百分点。钢坯(pī)库存(cún)同比上(shàng)涨64.88％，增幅(fú)缩小157.85个百(bǎi)分点。

　　3.3下游：商品房成(chéng)交面积增(zēng)幅缩窄(zhǎi)，猪(zhū)价(jià)菜价(jià)下跌，水果价格上涨

　　商品房(fáng)成交面积增幅缩窄。2023年4月以(yǐ)来(lái)，商品(pǐn)房(fáng)成交面(miàn)积上涨(zhǎng)64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其(qí)中，一(yī)线、二线、三线城市商品房(fáng)成交面积(jī)同比分别为(wèi)：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比(bǐ)变动(dòng)幅度分别为36.86、-6.71以及(jí)-117.7个百(bǎi)分(fēn)点。

　　土地成(chéng)交面积跌幅(fú)收窄(zhǎi)。2023年4月以来，百城土地(dì)供应(yīng)面积(jī)同(tóng)比增速为5.80％，上月(yuè)为-12.02％；土(tǔ)地成交面积同比(bǐ)增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成(chéng)交溢价(jià)率(lǜ)为(wèi)5.50％，较上月上涨1.99个百(bǎi)分点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌(diē)，水果价格(gé)上涨。2023年4月以来，猪肉价格环比下(xià)跌5.08％至19.54元(yuán)/公斤，跌(diē)幅相(xiāng)对上月扩大2.6个百分点。蔬菜价格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩窄0.55个(gè)百分点。水果价格(gé)环比上涨0.14％至7.89元/公(gōng)斤，增幅(fú)缩小4.54个百分点(diǎn)。

　　乘(chéng)用车日均零售销(xiāo)量增幅(fú)扩大。4月以来，乘用车日(rì)均零售销(xiāo)量(liàng)同比增加17.39％，增幅(fú)扩大16.26个百分(fēn)点。批发销量同(tóng)比(bǐ)增(zēng)加15.64％，增幅(fú)扩(kuò)大8.26个百分点。

　　3.4流(liú)动性：货币市场利率(lǜ)趋势分化，国债利率普遍下行

　　货币(bì)市(shì)场利率(lǜ)趋(qū)势(shì)分化，国债利率普遍下行。2023年4月以来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较上(shàng)月(yuè)末下行120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至(zhì)2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年期国(guó)债利率较(jiào)上月末下行8bp至2.19％。十(shí)年期国债利率较上月末下行(xíng)2bp至2.83％。一(yī)年(nián)期AAA+企业(yè)债利率较上月末下行3bp至(zhì)2.7％。十年(nián)期AAA+企业债利率(lǜ)较上月(yuè)末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政(zhèng)策：发改委强调提振消费(fèi)持(chí)续回升(shēng)的动(dòng)力；国资委(wěi)强调着力发展战略性新兴(xīng)产业

　　4月19日，国家发展改革委举(jǔ)行4月份新闻发布(bù)会，强调(diào)要提振消费持续(xù)回升的动(dòng)力(lì)。接下来将重点做好(hǎo)四方面工作：一是，研究起草关于恢(huī)复和扩大消费的(de)政策文件，围(wéi)绕大宗消费、服务消费(fèi)、农村消费等重(zhòng)点领域；二(èr)是，下大力(lì)气稳定(dìng)汽(qì)车消费，大力推动(dòng)新能(néng)源汽车(chē)下乡；三是，会同有(yǒu)关方面(miàn)优(yōu)化就业(yè)、收(shōu)入分配和消费全链条(tiáo)良性(xìng)循环促进机制(zhì)；四是，研究制定关于(yú)营造放心消费环境的政策文件。

　　4月19日，国(guó)资委党(dǎng)委召开扩(kuò)大会议(yì)，强调推动国资央企着(zhe)力发展实(shí)体经济特别是战略性(xìng)新兴(xīng)产(chǎn)业(yè)。会议(yì)认为，要更好推动国资央企(qǐ)在中国(guó)式现代(dài)化(huà)新征程中(zhōng)走(zǒu)在前列，着力(lì)提升科(kē)技(jì)自立(lì)自强水平(píng)，提升自主创新能(néng)力；着力发展实(shí)体(tǐ)经济特别是战(zhàn)略(lüè)性(xìng)新(xīn)兴产业(yè)，加快推(tuī)进(jìn)现代化产业体系(xì)建设；抓(zhuā)好新一(yī)轮国企改革(gé)深(shēn)化提升行动组(zǔ)织实施，高水平(píng)参与共建“一带一路(lù)”。

　　4月(yuè)20日(rì)，工信部举办发(fā)布会介绍(shào)一(yī)季(jì)度工业(yè)和(hé)信息化(huà)发展状况，表示下一步将(jiāng)制定实(shí)施(shī)重点(diǎn)行(xíng)业稳增长的工作(zuò)方(fāng)案。一是营造良好(hǎo)产业(yè)发展环境，落实落细稳增长(zhǎng)政策举措，抓实抓细部省协作、部门协同(tóng)；二是推(tuī)动出口保(bǎo)稳提质，加大对制(zhì)造业外贸企业的支持(chí)力(lì)度，配合有(yǒu)关部门落实好稳外贸政策举措；三是促进内需加快恢(huī)复，以高质(zhì)量供给促(cù)进消(xiāo)费；四是持续(xù)增强发(fā)展动能，加快战略性新兴产业的(de)创新(xīn)发展。

　　四、财(cái)经(jīng)日历

　　五、风险提示

　　国内经(jīng)济恢复力度(dù)不及预期；海外需求超预期回落。

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