来(lái)源(yuán)：高瑞东宏观笔记

　　核(hé)心观点

　　本周聚焦(jiāo)：

　　一季度，国内经济回暖主要缘于疫后复苏红(hóng)利(lì)驱动，表(biǎo)现(xiàn)为生产(chǎn)恢复推(tuī)动出口形势好转，出(chū)行需求释放催化下游消费回暖。从行业表现(xiàn)看，制造业从去年四(sì)季度的“量(liàng)价齐跌”转向(xiàng)“量(liàng)升价跌”，企(qǐ)业或从(cóng)主动去库转向(xiàng)被动去库。从景气度边际表(biǎo)现看，下游(yóu)消费制造>；中(zhōng)游(yóu)装备制造(zào)>；上(shàng)游(yóu)原材料加工；服务业中，交通运(yùn)输、住宿餐饮(yǐn)、房(fáng)地产等(děng)线下活动回(huí)暖(nuǎn)，但距离疫情前仍(réng)有一(yī)定差(chà)距。

　　向前(qián)看，考(kǎo)虑到疫后经济脉冲式修复放缓(huǎn)、海外总需求回落预期逐步兑现，消费(fèi)回暖(nuǎn)和产业升级将成为推动下一阶段国内经济复苏的(de)主线。

　　制(zhì)造业、服务业是驱动一季度经济复苏的主因

　　从一季度(dù)GDP表现看(kàn)，制造业，交(jiāo)通运输、房(fáng)地产等行业景气度明显提升，而建筑业景气度回落(luò)，与年初出口数(shù)据好转(zhuǎn)、服务(wù)消费快速恢复、房地(dì)产销(xiāo)售回(huí)暖(nuǎn)而投资疲弱的特点相一致。

　　从制造业内部来看，今(jīn)年3月，制造业各行业景气度普遍(biàn)回(huí)暖，多数从去年12月的“量价齐跌”转入(rù)“量(liàng)升价跌(diē)”，指向经济(jì)复苏初期(qī)，供给端修复(fù)好于需求端(duān)，行业整体去(qù)库进程尚(shàng)未结束。从行(xíng)业景气度边际改善情(qíng)况(kuàng)来看(kàn)，下(xià)游消(xiāo)费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料(liào)加(jiā)工，煤炭行业(yè)景气度(dù)表现为高(gāo)位放(fàng)缓(huǎn)。

　　下(xià)游消(xiāo)费(fèi)制造行业(yè)中，与出行、地产后周期(qī)相关的酒饮料茶、纺织服装、文教娱、烟草(cǎo)、家具制造行业景(jǐng)气度较高(gāo)，部分行(xíng)业表(biǎo)现为“量价齐升(shēng)”。

　　中游装(zhuāng)备制造业行业景气度居中，表现为“量升价(jià)跌”。从“量”维度看，电气机械、专用(yòng)设(shè)备(bèi)、运输设备>；；；汽车制造、金属制品(pǐn)>；；；通用设备(bèi)、电(diàn)子设(shè)备。

　　上游原(yuán)材料(liào)加工(gōng)行业景气度改善幅度最弱(ruò)，由于行业库存水平偏(piān)高(gāo)，多数行(xíng)业仍然受到价格下跌(diē)的困扰，表(biǎo)现(xiàn)为“量(liàng)升价跌”。从“量(liàng)”维度(dù)看，有色(sè)金属>；；；黑色金属、非(fēi)金属矿(kuàng)物(wù)>；；；石油石化行业。

　　消费回暖和产业升级或是推(tuī)动下一阶(jiē)段经济(jì)复苏的(de)主线

　　一季度(dù)，国内经济复苏主要(yào)受益于疫后复苏红利驱(qū)动。需求方面，出(chū)行类消(xiāo)费快(kuài)速复苏，前(qián)期积压(yā)的购(gòu)房(fáng)、服(fú)务(wù)消费需求(qiú)得以(yǐ)释(shì)放；供给(gěi)方面，国内复工复产加快推进，生产端快速恢复(fù)，是推动年初出(chū)口数据(jù)好(hǎo)转的重要原因。

　　进入(rù)3月(yuè)，经济复(fù)苏节奏有(yǒu)所(suǒ)放缓，指向(xiàng)疫后复(fù)苏红(hóng)利(lì)驱(qū)动(dòng)边际转弱，随着未来海外总需(xū)求回落(luò)的(de)预期(qī)逐步(bù)兑现，后(hòu)续驱动国内经(jīng)济(jì)增(zēng)长的(de)线索，大概率来自于消(xiāo)费(fèi)回(huí)暖(nuǎn)和产业(yè)升(shēng)级两(liǎng)条(tiáo)主线。

　　一是，一季度居民收(shōu)入(rù)向(xiàng)上修复，消费倾向明显回升，已经高(gāo)于2020-2022年疫情期间水平，同时信贷(dài)数据指向居民“去杠杆(gān)”势(shì)头缓和，未来(lái)消费回暖的(de)确(què)定(dìng)性进一步增强。预计交通、住宿、餐饮、娱(yú)乐(lè)等服务消费有(yǒu)望持续修复，家电、家具、纺服等(děng)与出行及地产后周期相关的可选消费也有望进一步回暖(nuǎn)。

　　二是，产业升级路径(jìng)驱动下(xià)，汽车和“新三(sān)样”产品出口优势增强，有望(wàng)维持出口韧性(xìng)；随(suí)着下游消费稳步修复、二季度PPI同比触底回升，制造业企业盈(yíng)利有望向上修复，企业将从主动去库逐步(bù)转向被动去库、主(zhǔ)动补(bǔ)库，设备投资需求(qiú)有望改善，推动中(zhōng)游装备(bèi)制造景气度维持(chí)高位。

　　风(fēng)险提示(shì)：国内经济恢复力度不及预期；海外需求超预期回落。

　　一、节后消费降温，带动CPI涨(zhǎng)幅(fú)明(míng)显回落(luò)

　　一、本周聚焦(jiāo)：疫后经(jīng)济复苏有哪些(xiē)结(jié)构性特征？

　　1.1 制造业、服(fú)务业是驱动一(yī)季度经(jīng)济复(fù)苏的主因为什么负负得正怎么推理，乘法为什么负负得正trong>

　　一季(jì)度(dù)我国(guó)GDP总量实现超预期增(zēng)长，指向疫后复苏背景下，国内(nèi)经济企稳(wěn)回升。但不同于(yú)海(hǎi)外国家疫(yì)后复苏的规律，本轮国(guó)内(nèi)疫后复(fù)苏发生在外需回落、国(guó)内(nèi)经济转向高(gāo)质量发(fā)展、居民前期“去杠杆(gān)”的过(guò)程中，因此驱动疫后经(jīng)济复(fù)苏的力量(liàng)并(bìng)不均衡(héng)，行业分化特征(zhēng)明显。因此(cǐ)，我们重(zhòng)点从行业层(céng)面，观(guān)测(cè)当前各行业景(jǐng)气度(dù)水平。

　　从GDP不变价(jià)观(guān)测各行业表现来看，今年一季度制造业、交通(tōng)运(yùn)输业(yè)、房(fáng)地产业景气度明显提升(shēng)，而建筑业(yè)景气度(dù)回落，与年初出口数据好转、服(fú)务消费快速恢(huī)复、房地产(chǎn)销售回暖而投(tóu)资疲弱的情况相一致。

　　我们以2019年(nián)为基期计算各年份的复合增(zēng)速，观察各行业(yè)增加值变化。

　　今年一季(jì)度第一产业(yè)增(zēng)加值增速为3.6％，低(dī)于去年四季度(dù)的4.9％，但(dàn)仍高(gāo)于2019年、2020年(nián)全年增速，与近(jìn)年来加快(kuài)建设(shè)农业强(qiáng)国，推(tuī)进(jìn)农(nóng)业(yè)农村现(xiàn)代化的目标有(yǒu)关。

　　今年一季度第(dì)二(èr)产(chǎn)业(yè)增加值增速升(shēng)至5.4％，高于去年四季(jì)度的4.4％。其(qí)中，制造业迎来较快复(fù)苏(sū)，增(zēng)加值增速提升至5.9％，高(gāo)于去年四季(jì)度的4.7％，但低于2021年全年增(zēng)速，与(yǔ)去年下半年(nián)之后外(wài)需转弱、居民商(shāng)品消(xiāo)费(fèi)恢复(fù)偏(piān)慢有关。而建筑业景气度(dù)明显回落(luò)，增(zēng)加值增速回落至1.9％，低于(yú)去年四季度(dù)的(de)3.1％，主要受房地产新开工拖累(lèi)。

　　今年一季度(dù)第三产业增加值增速小幅升至4.7％，略高于(yú)去年(nián)四季度的4.6％，但相较(jiào)疫情前(qián)仍存在产出缺口。其(qí)中，受(shòu)益于居民出行活动恢复，交通运(yùn)输(shū)、仓储(chǔ)和邮(yóu)政业增加值增(zēng)速明显(xiǎn)提升，自去年四季度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全(quán)年增速；住宿和餐饮业增加值(zhí)增速小幅回(huí)升，尽管高于(yú)疫情三(sān)年来(lái)的平(píng)均增(zēng)速，但绝对(duì)水平(píng)不及2019年，指向供给水平恢复较慢。而受益于(yú)新房和(hé)二(èr)手(shǒu)房销(xiāo)售(shòu)回暖，今年一季(jì)度房地产业增(zēng)加值(zhí)增速回正至(zhì)2.3％。

　　1.2 制造业领域(yù)复(fù)苏分化，中下游改善幅度好于上游(yóu)

　　对于(yú)行业景气度的观测，我们采(cǎi)用(yòng)量（各行业工业增(zēng)加(jiā)值增(zēng)速(sù)）与价格（各(gè)行业工(gōng)业品价格增速）分别作为供(gōng)需(xū)的(de)衡量(liàng)指标。主要选取28个(gè)主要行(xíng)业自2019年以(yǐ)来的月(yuè)度数据，首先将各行业增加值增(zēng)速调整为以2019年为基期的复(fù)合增速，其次计(jì)算2019年(nián)-2023年3月，每(měi)月的增加值增速和(hé)PPI增速的分位(wèi)数水平(píng)，通(tōng)过对比2022年12月和2023年3月的分位(wèi)数水平，捕捉其(qí)边(biān)际变化。

　　今年3月，制造业各行业景气度(dù)出现(xiàn)普遍回暖，多数从(cóng)去年12月的“量价齐(qí)跌”转入“量(liàng)升价(jià)跌”，指向经济复苏(sū)初期，供给端(duān)修复好于需求端，行业整(zhěng)体去(qù)库进程尚未结(jié)束。从行业(yè)景气度边际改善情况来看，下游(yóu)消费制造(zào)>；；；中游装备制造>；；；上(shàng)游原(yuán)材料加(jiā)工，煤炭行业景气度呈现高位放(fàng)缓(huǎn)情况。

　　下游消费制(zhì)造行(xíng)业中，与出行(xíng)、地产(chǎn)后周期(qī)相关的行业(yè)景气(qì)度最高(gāo)，部分行(xíng)业(yè)步(bù)入“量价齐升”阶段(duàn)。今年3月，与居民(mín)外出消费(fèi)相关(guān)的，酒(jiǔ)饮料茶(chá)、纺(fǎng)织服装、文教(jiào)娱乐(lè)的量价分位(wèi)数水(shuǐ)平均(jūn)处在高景气度区间，烟草、家(jiā)具制造行业也(yě)呈现(xiàn)“量价(jià)齐升(shēng)”的特(tè)征；食品制造景气度有所回(huí)落(luò)，农副(fù)加(jiā)工行(xíng)业表现为(wèi)“量价齐跌”，食品制造行业表现为(wèi)“量升价跌”，二者(zhě)价格下跌主要与高库(kù)存水平(píng)有(yǒu)关，今年2月，库(kù)存同比均(jūn)处在2016年(nián)以来90％以上分位数(shù)水平(píng)；而随着防(fáng)疫(yì)需求的降温，医药(yào)制(zhì)造(zào)业景气度有所(suǒ)回落，表现为“量(liàng)跌(diē)价平”。

　　中(zhōng)游装(zhuāng)备制造业行业(yè)景气(qì)度居中，均表现为“量升价跌”。一方面(miàn)与原材料成本(běn)下(xià)跌有关(guān)，另一方(fāng)面，也与年初外需表现好于(yú)内(nèi)需(xū)，部(bù)分(fēn)行业仍在去库进(jìn)程有(yǒu)关。其中，电气机械(xiè)、专(zhuān)用(yòng)设备(bèi)、运输设备工业增加(jiā)值(zhí)增速改(gǎi)善幅度最大，受益于国内产业升级、出口优势(shì)带(dài)来的韧性(xìng)驱动；其次是汽车制造、金属(shǔ)制品，改(gǎi)善幅度最弱的是通(tōng)用设(shè)备、电(diàn)子设备，与房地产新开工强(qiáng)度(dù)较弱、消费电子(zi)行(xíng)业(yè)周期性走弱有关。

　　上游(yóu)原材料加(jiā)工行业景(jǐng)气度改善幅度偏弱，由(yóu)于行业库(kù)存(cún)水平(píng)偏高，多数行业仍受制于价(jià)格下跌(diē)的困扰，表现为“量(liàng)升价跌(diē)”。其中，有(yǒu)色金属行业生产(chǎn)端改善(shàn)幅度(dù)最大(dà)，3月(yuè)增加值增速(sù)位于2019年以来70％分(fēn)位数(shù)水平(píng)，但受全(quán)球大宗商(shāng)品下行周期(qī)影响，价(jià)格依(yī)旧承(chéng)压；随着年初建筑业施(shī)工回暖，相关的黑色金属、非(fēi)金属制品景气(qì)度提升，但由于(yú)库存水平(píng)偏高(gāo)，价(jià)格仍处(chù)在下跌区间(jiān)，拖(tuō)累整体(tǐ)盈利水平；石(shí)化链条行业生(shēng)产水平普(pǔ)遍回暖，但(dàn)分(fēn)位(wèi)数水平仍(réng)处(chù)在50％以下的景(jǐng)气度(dù)偏(piān)低区间，今(jīn)年(nián)由于能源(yuán)危机缓解，产品价格相较(jiào)去年(nián)同期(qī)也出现普遍下(xià)跌。

　　煤炭开采景气(qì)度仍处在高(gāo)位，但出现边(biān)际放缓，生产及价格水平同(tóng)步回落。这与(yǔ)去年以(yǐ)来行业产能持续扩张有(yǒu)关，今年2月，煤(méi)炭开采(cǎi)产成品(pǐn)库存同比处(chù)在2016年以来94％分位数(shù)水(shuǐ)平。

　　1.3 消费回暖(nuǎn)和(hé)产业(yè)升(shēng)级或是(shì)推(tuī)动下(xià)一阶段经济复(fù)苏(sū)的主线

　　一(yī)季度，国内经济复(fù)苏主(zhǔ)要受益(yì)于(yú)疫后复苏红利(lì)。一方面，消费场景恢复后，出行类消费快速复苏，前期积压的购房、服务性需求得以释放；另(lìng)一方(fāng)面(miàn)，国内(nèi)复工复产(chǎn)加(jiā)快推进，保(bǎo)证供给端的(de)快速恢复，是推动(dòng)年(nián)初出口数据好转的重要原(yuán)因(yīn)。

　　进入(rù)3月，经(jīng)济复苏节奏有(yǒu)所放缓，指向(xiàng)疫后红利(lì)释放(fàng)效果转弱，随(suí)着未来(lái)海(hǎi)外总需求回落(luò)的预期逐(zhú)步兑现，后续(xù)驱(qū)动国内经(jīng)济增长的线索，大(dà)概率(lǜ)来自(zì)于消费回暖和产业升级两条(tiáo)主(zhǔ)线。

　　一是，随着(zhe)居(jū)民收入提升和消(xiāo)费意(yì)愿(yuàn)改善，未来消费回暖的确定性进(jìn)一步增强，交通(tōng)、住(zhù)宿(sù)、餐(cān)饮(yǐn)、娱乐等服务消费，以及家电、家具(jù)、纺(fǎng)服等可选消费景气度均(jūn)有望提升。

　　从(cóng)一季度居民收入和消费数(shù)据看，居民(mín)收入(rù)增速提升，消费倾(qīng)向开(kāi)始(shǐ)回升，已经(jīng)高于2020-2022年，但尚未修复至疫情前水平。以2019年为(wèi)基期(qī)的复合增速看，今年一季度，全(quán)国居民人均可支配收入增速提(tí)升至6.4％，高于去年(nián)四季度的5.6％，居民人均消费支出增速提升(shēng)至5.0％，高于去年四季度的3.0％。一(yī)季度居(jū)民(mín)平(píng)均消费倾向为62.0％，已经高(gāo)于(yú)2020-2022年同(tóng)期均值60.9％，但(dàn)距离2019年(nián)同期的65.2％仍有(yǒu)一(yī)定差距(jù)。未来(lái)随着服务业恢复持(chí)续向好，有望带动(dòng)相(xiāng)关就业(yè)岗(gǎng)位(wèi)加快恢复，进一步提振居民消费意愿(yuàn)。

　　从居民存贷款数据看(kàn)，居民(mín)储蓄意愿有所减弱，消费和投(tóu)资信心(xīn)正在筑底。今年以来(lái)，居(jū)民储蓄(xù)意愿有所(suǒ)减弱，“去杠杆”势头缓和(hé)。从存款数据看，3月居民新(xīn)增存款同比(bǐ)增量降至(zhì)2051亿元(yuán)，低于1-2月9375亿元的同比增(zēng)量均值，也低于2022年6617亿元(yuán)的月均同比增量。从贷(dài)款数据看，3月居民部门新增(zēng)净(jìng)融(róng)资同比多增4859亿元(yuán)，其中，短(duǎn)期信贷同比多增2246亿(yì)元，中长期信(xìn)贷(dài)同比多(duō)增2613亿元(yuán)。居(jū)民部门新(xīn)增净融(róng)资(zī)连续2个月维持同比扩(kuò)张，指向居民预期可能正在筑(zhù)底，“去杠杆”势头开始放缓。今年(nián)第一季度城镇储户(hù)问卷(juǎn)调查结果显示，倾向(xiàng)于“更多储蓄”的居民占58.0％，比上季度(dù)减少3.8个百(bǎi)分点；倾向于“更多消费”和“更多(duō)投资”的(de)居民(mín)分别占23.2％和(hé)18.8％，均(jūn)分(fēn)别高于上季度的(de)22.8％、15.5％，同样也指(zhǐ)向居(jū)民储蓄意(yì)愿降低、消费(fèi)和投资(zī)意愿提升。

　　二是，产业(yè)升级路径驱动下，汽车和“新三样”产品出口优势增强，以及相关(guān)行业设(shè)备投(tóu)资更新，有望推动(dòng)中游装备制造景气度维持高位。

　　一(yī)方面(miàn)，今年一季度国内出口数(shù)据回暖，除与欧美供需缺口短期走(zǒu)阔(kuò)、国(guó)内复工复产(chǎn)加快推(tuī)进外，也(yě)受(shòu)益于RCEP政策红利(lì)持续释放，以及汽(qì)车和“新三样”产品出口优势增强。今年在海外总需求回落背景下，我国(guó)与RCEP国家贸易往(wǎng)来加(jiā)强(qiáng)、以及新能(néng)源产品优势(shì)强化，有(yǒu)望维持装备制造领域出口韧性(xìng)。

　　另一方面，企业盈(yíng)利下滑(huá)和库存高位，对制造业(yè)投(tóu)资扩产造(zào)成一(yī)定压力(lì)。但随着下游消费稳(wěn)步修(xiū)复、二季(jì)度PPI同比触底回升，制造(zào)业企(qǐ)业盈利有望向上修复。目前看，电气机械(xiè)等(děng)装备制造业去库进程已进入下半场，今年(nián)1-2月专用设备(bèi)、通用设备产成(chéng)品(pǐn)库存增(zēng)速(sù)呈现触(chù)底反弹。随着需求回暖、盈利修(xiū)复，企业(yè)将从(cóng)主动去库(kù)逐步转向被动去库、主动补库，设备投资(zī)需求(qiú)将随之提升。

　　二、海外观(guān)察

　　2.1金融与流动性(xìng)数据(jù)：各(gè)国国债收(shōu)益率多数上行

　　美国10年(nián)期(qī)国债收益率上(shàng)行。本周（截至(zhì)4月21日(rì)）美(měi)国10年期国债收益率3.57％，较(jiào)上周末上行5BP，其中通胀(zhàng)预(yù)期较(jiào)上周下(xià)行(xíng)2BP，实(shí)际收益(yì)率1.29％，较上周(zhōu)末上升7BP。法国10年期国债收益率(lǜ)较(jiào)上周(zhōu)末上行(xíng)5BP至2.99％，德国10年期(qī)国债收益率较上(shàng)周末(mò)上行(xíng)7BP至2.44％，日本10年期国债收益率(lǜ)较上周末(mò)上(shàng)行2BP至0.48％（截至(zhì)4月20日），英国10年期国债(zhài)收益率较(jiào)上周末上行(xíng)20BP 至3.86％（截至4月19日(rì)）。

　　美国10y-2y国债收益率利(lì)差收窄(zhǎi)。本周(zhōu)美国10年期和2年期国债期(qī)限利(lì)差为-0.60％，较上周(zhōu)下行4BP。美(měi)国AAA级(jí)企业(yè)期权调整利差(chà)较(jiào)上周末(mò)持平为0.55％，美(měi)国高(gāo)收益债期权调整利差较上(shàng)周末上行11BP至(zhì)4.54％（截至(zhì)4月20日(rì)）。

　　2.2全球(qiú)市(shì)场：全球股(gǔ)市(shì)涨跌分化(huà)，大宗商品价格(gé)普跌

　　全球股市涨(zhǎng)跌分化。本周（4月17日(rì)至4月21日），欧洲股(gǔ)市普涨，法国CAC40、英(yīng)国富(fù)时(shí)100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌(diē)0.45％。美股全线下跌，标普500、道琼斯工业(yè)指(zhǐ)数、纳斯(sī)达(dá)克指数(shù)分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股市(shì)分化，俄(é)罗斯RTS、新西(xī)兰标普(pǔ)50、日经225分别上涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普200、韩国综合指数(shù)、上(shàng)证(zhèng)指(zhǐ)数、恒生指数(shù)分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗商品价格普跌。其中，LME铝上(shàng)涨(zhǎng)0.71％，其余大(dà)宗商品价格普跌。COMEX黄(huáng)金、COMEX白银(yín)、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤(méi)、ICE布(bù)油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　<为什么负负得正怎么推理，乘法为什么负负得正strong>2.3 央行观(guān)察：美欧加息(xī)步(bù)伐或将继续(xù)

　　4月19日，美联储(chǔ)褐皮书公布，显(xiǎn)示近几周美国经(jīng)济(jì)增长陷入停滞，通(tōng)胀和招(zhāo)聘(pìn)活动放(fàng)缓(huǎn)，信贷(dài)渠道变窄(zhǎi)。褐(hè)皮书称，最近几周美国(guó)总体经济活动几乎没有变(biàn)化，几个辖区(qū)指出在不确定性增加和(hé)对流动性的担忧加剧(jù)之际(jì)，银(yín)行收(shōu)紧(jǐn)了贷款标准。近(jìn)期美国(guó)总体物价水平温和上(shàng)升，但价格(gé)上涨速度或有所放缓。

　　美联储官(guān)员(yuán)表示为应对高通胀，加息步伐或将(jiāng)继(jì)续。4月21日(rì)，美联储哈(hā)克称，需要(yào)进一步收(shōu)紧政(zhèng)策来应对高通胀(zhàng)，加息(xī)结束后(hòu)美(měi)联储将需要在(zài)一段时间内维持利率稳定。同日美联储梅斯特表示，预计今年货(huò)币政策将需要进一步(bù)进入限(xiàn)制性区(qū)域，终端利率或将高(gāo)于5％，具体取决于经(jīng)济和金融形势的发展。

　　欧洲央行货币(bì)政策会议纪要公布，绝大多(duō)数委(wěi)员同意(yì)将利率上调50个(gè)基点。4月20日(rì)公布(bù)的欧洲央行会(huì)议纪要显示，货币政策(cè)在(zài)降低通胀方面仍有一(yī)段(duàn)路(lù)要走(zǒu)，一(yī)些(xiē)委(wěi)员认为整(zhěng)体(tǐ)而言通(tōng)胀(zhàng)风险倾(qīng)向于上行(xíng)。金融市场紧张局(jú)势被视为经济和通胀前景重(zhòng)大不(bù)确定性的来源。然而除(chú)非形势显著(zhù)恶(è)化，否(fǒu)则金融市(shì)场的紧(jǐn)张局(jú)势不太可能(néng)从(cóng)根本上改变欧洲央(yāng)行管理委员会(huì)对通胀前景的评估。

　　2.4 海外政策：欧(ōu)洲“芯片法(fǎ)案”落(luò)地；美财长(zhǎng)耶伦强调美国(guó)“国(guó)家安(ān)全”

　　4月18日，欧(ōu)洲理事会和欧洲议会通(tōng)过(guò)了(le)一项临时(shí)政(zhèng)治(zhì)协议，就涉(shè)及430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法案目标(biāo)是到2030年，欧盟(méng)拟(nǐ)动(dòng)用430亿(yì)欧元资(zī)金提振半导(dǎo)体行(xíng)业，以将欧(ōu)盟占全球半导体制造市场的份额从10％提升至至少20％；大幅提升芯片制造工艺，建立(lì)欧(ōu)盟的半(bàn)导体供(gōng)应链，并与美国和(hé)亚洲(zhōu)同行竞(jìng)争。

　　4月(yuè)20日(rì)，美(měi)国众议院(yuàn)议长麦(mài)卡锡表(biǎo)示(shì)，正(zhèng)在推(tuī)出一份债务(wù)上(shàng)限相关立(lì)法(fǎ)措施(shī)。白(bái)宫需要开始就(jiù)债务上限(xiàn)进行谈判；众议院(yuàn)共和党希望提(tí)高债务上限并削减支出；正(zhèng)在推(tuī)出(chū)一份债(zhài)务上限(xiàn)相关立法措施；债务(wù)法(fǎ)案将设法收回未使用的防疫资金用于日常开支；法案(àn)将(jiāng)减少对(duì)国税局的(de)拨款，并结束绿(lǜ)色产业补贴措施。

　　4月20日，美国财政(zhèng)部长耶伦(lún)就中美关系发表讲话，表(biǎo)明美(měi)国无(wú)意与中国脱钩，但(dàn)未来仍将强调(diào)“国家(jiā)安全(quán)”。<为什么负负得正怎么推理，乘法为什么负负得正/strong>耶(yé)伦宣称，任何与中国(guó)脱钩的努力都将(jiāng)是“灾难性的(de)”，美(měi)国寻(xún)求(qiú)与中(zhōng)国建立“建设性和公平(píng)的经济(jì)关系(xì)”。但“当美国利(lì)益受(shòu)到威胁时”，美国将坚定地捍卫国家安(ān)全，即使以牺牲中美关系(xì)为代价。在国际关系中，耶伦表示美中两国有必要“坦(tǎn)诚讨论棘(jí)手问题”，比如帮助(zhù)面临(lín)债务(wù)问题(tí)的新兴市场和发展中国家等。

　　三、国内观察(chá)

　　3.1上游：原油(yóu)、铜(tóng)价(jià)环比(bǐ)上涨

　　原油价格环比上涨，环(huán)比由负转正。2023年4月以来，WTI原油(yóu)价格环(huán)比(bǐ)上涨10.06％，环比(bǐ)由负转正，由(yóu)上月的-4.54％转正为本(běn)月的10.06％，最(zuì)新月(yuè)度均价为80.75美元/桶。布伦特原油价格(gé)环(huán)比(bǐ)上涨7.14％，环(huán)比由负转正，由(yóu)上(shàng)月的-5.18％转正为(wèi)本月的7.14％，最新月(yuè)度均(jūn)价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环比上涨，铜、铝(lǚ)库存同(tóng)比下降。2023年(nián)4月以来，铜价环(huán)比(bǐ)上(shàng)涨0.86％，环比由(yóu)负转正，由上(shàng)月的-1.33％转正为本月的0.86％，库(kù)存同比下(xià)降(jiàng)51.71％，降(jiàng)幅相对上月扩大44.13个百分(fēn)点。铝(lǚ)价环比上涨2.25％，环(huán)比(bǐ)由负转(zhuǎn)正(zhèng)，由上月的-5.26％转正为本月的2.25％，库存同比(bǐ)下降(jiàng)10.57％，降幅(fú)缩窄15.36个(gè)百分点。

　　3.2中游：水泥价格指数(shù)环比(bǐ)上升，螺纹钢价(jià)格环比(bǐ)下跌，库存(cún)同比(bǐ)下(xià)降

　　水泥价(jià)格指数环(huán)比上(shàng)升。4月以来，全国水泥价(jià)格指数环比上(shàng)涨(zhǎng)2.27％，增幅缩小0.92个百分点。华北、东北、华东(dōng)、中南、西(xī)北以(yǐ)及西南各区价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下(xià)跌(diē)，库存同比(bǐ)下降，钢(gāng)坯库存同比上涨。2023年(nián)4月以来(lái)，螺纹(wén)钢价格环比(bǐ)由正转负，环比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库(kù)存同比下降(jiàng)15.42％，跌幅相对上月(yuè)缩(suō)窄3.26个百分点(diǎn)。钢坯库(kù)存同(tóng)比上涨64.88％，增幅(fú)缩小157.85个百分点。

　　3.3下游(yóu)：商(shāng)品房成交面积增幅缩窄(zhǎi)，猪(zhū)价菜(cài)价下(xià)跌，水果价格上(shàng)涨

　　商品房成交面积增(zēng)幅缩窄。2023年4月以来，商品房成交面积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中，一线、二线、三(sān)线城市商品房成交面积同比分别(bié)为：97.11％、59.75％以及(jí)36.2％，同比(bǐ)变动幅度分别为36.86、-6.71以及(jí)-117.7个百分点。

　　土(tǔ)地成(chéng)交面(miàn)积(jī)跌幅收窄。2023年4月以(yǐ)来(lái)，百城土地供应面积同比(bǐ)增速为(wèi)5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积同比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交(jiāo)溢价率为5.50％，较(jiào)上(shàng)月上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬(shū)菜价格下跌(diē)，水果价(jià)格上涨(zhǎng)。2023年4月以来，猪肉价(jià)格环比下跌(diē)5.08％至19.54元/公斤(jīn)，跌幅相对上月扩(kuò)大2.6个百分(fēn)点。蔬菜价格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩窄0.55个(gè)百(bǎi)分点。水(shuǐ)果价(jià)格(gé)环(huán)比上涨0.14％至7.89元/公斤，增(zēng)幅缩小(xiǎo)4.54个百(bǎi)分点。

　　乘用车日均零售销量增幅扩(kuò)大。4月以来，乘用车日均(jūn)零售销量同比增(zēng)加17.39％，增幅扩(kuò)大16.26个(gè)百分点。批发销量同比增加15.64％，增幅扩大(dà)8.26个百(bǎi)分点。

　　3.4流动性：货币市场利率趋势分化(huà)，国债利(lì)率普遍下行

　　货币市场利率趋势分化，国(guó)债利(lì)率(lǜ)普遍下行。2023年(nián)4月以来，R001较上月末下行36bp至(zhì)2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较上月(yuè)末下行12bp至(zhì)2.27％。一(yī)年期国债(zhài)利率较上月末下行8bp至2.19％。十年期国(guó)债利率较上月末下行(xíng)2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利率(lǜ)较上月末下行3bp至2.7％。十年(nián)期AAA+企业债利率较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政(zhèng)策：发(fā)改(gǎi)委(wěi)强调提振消费持续回(huí)升的动力；国资委强调着力发展战略性新兴产业

　　4月19日(rì)，国家发展改(gǎi)革委(wěi)举行4月份新闻发布会，强调要(yào)提振消费持续回(huí)升(shēng)的动力。接下来(lái)将重点做好四方(fāng)面(miàn)工(gōng)作：一是，研究(jiū)起草关于恢(huī)复和扩大(dà)消费的(de)政策文件，围绕大宗消费(fèi)、服务消费、农村消费等重(zhòng)点领域(yù)；二是，下大力气稳定汽(qì)车(chē)消费，大力(lì)推动新(xīn)能源汽车下乡(xiāng)；三是(shì)，会(huì)同有关(guān)方面优化就业、收入分配和消费全链条良性(xìng)循环促进(jìn)机(jī)制(zhì)；四(sì)是，研究制定关于营造(zào)放(fàng)心消费环(huán)境的政策文件。

　　4月(yuè)19日，国资委党(dǎng)委(wěi)召(zhào)开扩大会议，强调推动国资(zī)央企着力发展实体经(jīng)济特别是(shì)战略(lüè)性(xìng)新(xīn)兴产业(yè)。会议认为(wèi)，要更好(hǎo)推动国资央企在中(zhōng)国式现(xiàn)代化新征程(chéng)中走在(zài)前列(liè)，着力提升科技自(zì)立(lì)自强水平，提升自主创新能力；着力(lì)发展实(shí)体经济特(tè)别是战略(lüè)性(xìng)新兴产业，加(jiā)快推进现代化产业体系建设；抓好新一轮(lún)国企改革深(shēn)化提(tí)升行(xíng)动组织实施(shī)，高水平参(cān)与共建“一带一路(lù)”。

　　4月20日，工信部举办发布(bù)会介绍(shào)一季度工业和(hé)信息化发(fā)展状况，表示下一步将制定实(shí)施(shī)重点(diǎn)行业(yè)稳(wěn)增(zēng)长的工(gōng)作方(fāng)案(àn)。一(yī)是(shì)营造(zào)良好产业(yè)发展环境(jìng)，落实落(luò)细稳增长政策(cè)举措，抓实抓细(xì)部省(shěng)协作、部(bù)门协(xié)同(tóng)；二是推动(dòng)出口保稳提质，加大对制造业外贸企业的支持力度，配合(hé)有关部门落实好稳外贸政(zhèng)策举措；三(sān)是促进(jìn)内(nèi)需(xū)加快(kuài)恢复(fù)，以高质量供(gōng)给促进消费；四是持续增强(qiáng)发展动能，加快战略性新兴产业的创新发展。

　　四(sì)、财(cái)经日历(lì)

　　五、风险提示

　　国内经济(jì)恢复力度不(bù)及预期；海外需求超预期回落。