“现在的房地产很(hěn)难再出现像过去十年的系统(tǒng)性(xìng)行情。”思睿集(jí)团合伙(huǒ)人(rén)、首席经济学(xué)家洪灏向《红周刊》表示，房地产行业分化的愈加明显，让机构和(hé)投(tóu)资(zī)者(zhě)的关注(zhù)度从板块向单个标的转移(yí)。上(shàng)海利檀投(tóu)资(zī)董事长陈昊(hào)扬向《红周刊》指出(chū)，从行业(yè)来看(kàn)，无论是业绩，还是估值，房(fáng)地产都已经双杀到(dào)了(le)最底部，而且是反复地杀到(dào)了(le)底部，再往下的空间已经不大(dà)了。

　　三(sān)道红线等指标

　　成挖掘个股阿尔法重(zhòng)要参(cān)考

　　那么如何寻找房地产个(gè)股的(de)阿尔法呢？

　　洪灏提(tí)醒，在房地产赛道(dào)中进(jìn)行选择，需要非(fēi)常小心(xīn)，避免(miǎn)选了半天(tiān)，标的公司出现爆雷的情况。除(chú)此之外，洪灏(hào)指出，需要满(mǎn)足以下三个(gè)基准(zhǔn)：有大的(de)国资背景(jǐng)的、杠杆率较低的、此前没(méi)有(yǒu)踩过红线的。

　　他(tā)还表示，如果关注一下今年房地产的开发资金来源，可(kě)以(yǐ)发(fā)现，其实银(yín)行的信贷(dài)倾向是不太(tài)愿意给房企贷款的，房企的主要资金来源来自新盘的销售。但今年新房的销售情况相较一般。再关注(zhù)一下(xià)，哪些房企能从银(yín)行拿到钱，其实主(zhǔ)要还是那些有(yǒu)国(guó)企背景的房企，民营房企相(xiāng)对比较困难，所以整(zhěng)个行业(yè)出现了(le)一个很明显的分化，无(wú)论是在销售，还是融资等各(gè)个方面都非(fēi)常明显。现在(zài)有国资背(bèi)景的房企在资本市(shì)场表现相对较好(hǎo)，但没有国资背景的民营房企股价大多表(biǎo)现很(hěn)一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示(shì)，在房地产(chǎn)行(xíng)业内，我们的逻辑是，“寻找最后的赢家”。而(ér)具体到如何挖掘(jué)，我们会(huì)特别重(zhòng)视企业的成本优势(shì)，更具体(tǐ)一点，就是它(tā)的净借贷水平（净(jìng)负(fù)债率）是不是(shì)行业内的最低(dī)水平；利润率(lǜ)是不是行(xíng)业内最高的(de)；融资成本是否是行业内最低(dī)的；建安(ān)成本(běn)是否(fǒu)也是业内最低的；这些都是我们(men)看(kàn)重的一(yī)家(jiā)房企的综合成本。

　　需要(yào)注意的是(shì)，能够(gòu)同时满足(zú)上述条(tiáo)件的(de)房企并不(bù)多。即便是在国(guó)央企中，仍(réng)有(yǒu)部分房企出现了“三道(dào)红(hóng)线”的“踩线”情况(kuàng)，且有逐渐恶化的趋势。以(yǐ)A股(gǔ)为例，《红(hóng)周刊(kān)》根(gēn)据(jù)Wind数据(jù)整理发(fā)现，截至2022年末，天房发展、陆(lù)家(jiā)嘴、格力地产、西藏城投(tóu)、中交地产、中国武(wǔ)夷等国央(yāng)企“三道红线”全踩。

　　除(chú)此之外(wài)，城建发(fā)展、京(jīng)投发展、光明(míng)地产、云南城投、首开股份、珠江(jiāng)股份、城投控股(gǔ)等(děng)国央企房企(qǐ)也踩(cǎi)了(le)“三道红线”中的两条。

　　2022年(nián)激进扩(kuò)张房企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难看出(chū)，即便是有着较稳健特色的国央企房企，其财务指标称得上完全健康(kāng)的仍是少数(shù)。而更加值(zhí)得(dé)注意的(de)是(shì)，在2022年(nián)，不少国企，甚至地(dì)方国(guó)企开始大举(jǔ)扩张。而(ér)这无疑又(yòu)进(jìn)一步考(kǎo)验(yàn)着(zhe)国央企(qǐ)的资金链情况。

　　对房企(qǐ)而言(yán)，扩张速度的张弛(chí)有度尤为重要(yào)，节奏把握准(zhǔn)确(què)，有助于房企储备优质“弹药”；但(dàn)过于乐观(guān)的预判未来市(shì)场(chǎng)，以及(jí)过(guò)于激进的扩张拿地节奏也有可(kě)能让房企重蹈(dǎo)此前的高杠杆(gān)覆辙。

　　陈(chén)昊扬以其配置的一家(jiā)房企(qǐ)进(jìn)行举例，它从2018年开始到2021年，连(lián)续(xù)4年(nián)的净借贷比(bǐ)例都维持在33％左右，完全没(méi)有增(zēng)加杠杆比例。而到(dào)2022年，这(zhè)家房企明显(xiǎn)感觉到机会来了，其开始(shǐ)在一(yī)线城(chéng)市进行大举拿地(dì)，净负债率(lǜ)也由此(cǐ)前的33％左右水准(zhǔn)提(tí)高到45％左右，涨了接近三分之一(yī)。与此同时，该(gāi)房企新购入地(dì)块也实(shí)现了快速的开盘利用(yòng)率，预(yù)计今年会有更多的楼盘入(rù)市。像这类企业就符合(hé)“最后的(de)赢家”的特点。一方面，在于它本身储备了很多(duō)弹药，去年拿地超1000亿元，且其中一半在一线城(chéng)市，另外一半(bàn)也主要集(jí)中在强二线(xiàn)和二线城市；另一方(fāng)面，它的扩张(zhāng)是有(yǒu)节制地扩张。

　　陈昊扬同(tóng)样提醒道，与之相反，有些房企的(de)扩张速度让人感(gǎn)觉又回到了(le)2016年(nián)、2017年，或者说看到了2016年(nián)～2020年期间(jiān)扩张(zhāng)的民(mín)营企(qǐ)业的影子。虽(suī)然说，见到机(jī)会时要出手，但出手的章法仍要小心，如(rú)果负债率(lǜ)扩(kuò)张得(dé)太快，但未来的两年市场没有想象得那么(me)好，可能会重(zhòng)蹈覆(fù)辙(zhé)。

　　那么如(rú)何来衡(héng)量一(yī)家房企的(de)扩张速度是否激进？陈(chén)昊扬向《红周刊》表示，主要还是(shì)看房企的净负债率水平(píng)，在我看(kàn)来，这个比(bǐ)例如果超过(guò)60％，就是扩张得(dé)过于快(kuài)速了。

　　不难看(kàn)出，这一标准要比“三(sān)道红线”对房企的净负(fù)债率(lǜ)要求不得高(gāo)于100％要(yào)更加严格。陈昊扬解(jiě)释，当(dāng)前房地产行(xíng)业的复(fù)苏速度并没(méi)有那么快(kuài)，所以(yǐ)要规避公司净负(fù)债(zhài)率(lǜ)提高到一(yī)个比较危险的(de)水平。

　　《红(hóng)周刊(kā410开头的身份证是哪里的？ 410开头的身份证号码是河南省吗n)》对(duì)在2022年拿地较(jiào)积(jī)极的(de)房(fáng)企梳理(lǐ)发现，中交地产、中(zhōng)国金茂、华发股份、越秀地产、绿城(chéng)中国(guó)、保利发展等(děng)房(fáng)企(qǐ)2022年净(jìng)负(fù)债率都在(zài)60％之上(shàng)。其中，中交地(dì)产净负债率持续居(jū)高不下，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明(míng)对比的是，华润置(zhì)地、中(zhōng)国(guó)海(hǎi)外发展、万科A、滨江集团、招商蛇口、龙湖集团等房企在践行较积极的拿(ná)地策略(lüè)的同(tóng)时，也较(jiào)好(hǎo)地控制了(le)公司的扩张速度(dù)与净(jìng)负债率水平(píng)（见附表(biǎo)）。

　　滨江集团(tuán)等个别(bié)民营房(fáng)企

　　或具备“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊扬指出，实际上，他们(men)是以同一筛选标准(zhǔn)来看国央企与民营(yíng)房企，但在各维度(dù)的实际表现上，国(guó)央企确实会更胜一筹(chóu)。如(rú)国央企的融资(zī)成本更低(dī)，融资(zī)渠道也(yě)更顺畅(chàng)，能够做(zuò)到想融就融(róng)，这样，国(guó)央企(qǐ)自然(rán)而然就具(jù)有天然优势。

　　虽然对(duì)比(bǐ)民营房企(qǐ)，机构更加看好国(guó)央企，但这也(yě)并(bìng)不意味(wèi)着，民营企业中就(jiù)没(méi)有“黑(hēi)马”的存在。

　　据《红周刊(kān)》梳理发(fā)现，仍有(yǒu)少数民营房企同样受到(dào)机构的(de)青睐。比(bǐ)如(rú)，根据2023年一季报，滨(bīn)江(jiāng)集团的(de)十大流通股东中新进了“中国工商银(yín)行股份有(yǒu)限公司(sī)－景顺(shùn)长城中国回报灵活配(pèi)置混合(hé)型证(zhèng)券投资基金”“全国社保(bǎo)基金一一六组合”等。

　　除此之(zhī)外(wài)，自2021年(nián)开始，百亿私募(mù)珠(zhū)海阿巴(bā)马(mǎ)资产管(guǎn)理有限公司就长期持有滨江集团。根(gēn)据一季报，该资(zī)产(chǎn)公司(sī)的几只(zhǐ)产品合计持有(yǒu)滨江集(jí)团(tuán)9543万股，约(yuē)占流通A股的3.56％。

　　滨江(jiāng)集团的(de)受青睐(lài)，和(hé)其自身的基本(běn)面表现存在一定关(guān)系。2020年以来的(de)近三年时(shí)间，房地产市(shì)场(chǎng)整体(tǐ)在走“下坡路(lù)”，但作为杭州本土房(fáng)企(qǐ)的(de)滨江集(jí)团仍(réng)是表现出(chū)较强(qiáng)的(de)韧劲(jìn)，2020年(nián)以来(lái)，滨江集(jí)团在(zài)业绩表现、销售规模、新增(zēng)土储、股价表(biǎo)现等多维(wéi)度都表(biǎo)现了较强的增长势头。

　　业绩(jì)方面，2020年～2022年(nián)期间，滨江集团扣非归母(mǔ)净利(lì)润(rùn)依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元(yuán)；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据近期发布的2023年一季报，今年一季(jì)度(dù)，滨江集团更是实现了扣非归母净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青铜时代”仍(réng)能保持自(zì)身(shēn)业(yè)绩的(de)持续增长，和滨江集团扎(zhā)根(gēn)杭州的战略布局关系(xì)密切。根(gēn)据2022年年报，滨江集团有近七成营收来自杭州地区，而在(zài)2021年，杭州地区(qū)的营收比(bǐ)重只占到近(jìn)六成。近三(sān)年(nián)持续(xù)稳居杭(háng)州房企销售排名第一。

　　与此同时，滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团在杭(háng)州的土储补充同样较为积(jī)极(jí)，根据诸葛找房、住在杭州网数据显示，2020年(nián)、2021年、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同(tóng)样持续稳居杭州的本土第一(yī)。

　　而滨江集团在杭(háng)州的较突出(chū)表现，也让滨江(jiāng)集(jí)团的房企排名迅速(sù)提升。到2023年，滨江集团的房企排(pái)名已冲进前(qián)十，根据中指数据(jù)，2023年前4月，滨江集团实现销售额607.3亿(yì)元(yuán)，位(wèi)列房企(qǐ)第九位(wèi)。

　　值(zhí)得注意的是，2020年至今(jīn)，滨江(jiāng)集(jí)团股价翻了(le)超(chāo)一(yī)倍(bèi)以上(shàng)，而近期，滨江集(jí)团更(gèng)是迎来(lái)多家机(jī)构的(de)集中调(410开头的身份证是哪里的？ 410开头的身份证号码是河南省吗diào)研。滨江集团发布公(gōng)告表示(shì)，公司于5月10日接受了信(xìn)达证券、金鹰基金、建信养(yǎng)老、新华养老等18家机构(gòu)调研。

　　产业链(liàn)布局重(zhòng)点(diǎn)移(yí)至存量赛道(dào)

　　机构在下游家(jiā)纺、家居、物业觅α

　　实际上房地产开发(fā)只是房地产产(chǎn)业链上的中(zhōng)游环节，其上游主要(yào)为钢(gāng)铁、水泥(ní)、建材、玻(bō)纤(xiān)等材料供应商，而(ér)下游应用(yòng)行业主要包括中介(jiè)服(fú)务、家用电器、物业管理、家居用品。综合《红周刊》的采访(fǎng)，房地产开发环节与上(shàng)游材料端息息相关(guān)，新盘开(kāi)工不足(zú)导致上游不被看(kàn)好，机构(gòu)寻觅个股阿尔法(fǎ)的思(sī)路渐渐移(yí)至下游(yóu)。“中国房地产行业在进入(rù)存量(liàng)房时代，所以对地产(chǎn)产(chǎn)业链，尤其是偏消费属性的家装家(jiā)居(jū)领域(yù)，我(wǒ)们相对看好(hǎo)，因为居民保(bǎo)有(yǒu)的住房规模越来越大(dà)，随着时间(jiān)的增加，内(nèi)装更(gèng)新的需求(qiú)也会越来越多。美国过去的数据充分说明了这一(yī)点，在新房销售(shòu)见顶之后，家具消费的(de)增长却一(yī)直(zhí)都很好。对于地产产业(yè)链，我们相对看好和(hé)内装相关的(de)行业，例如(rú)消费建材、家居装饰(shì)等(děng)。”万(wàn)家基金人士表示。

　　而根据(jù)《红周刊》对下游(yóu)细(xì)分中相关赛道龙(lóng)头年内(nèi)表(biǎo)现的统(tǒng)计，目前暂居(jū)前两位的(de)都是来(lái)自家纺赛道的公司(sī)，它们分别是富安(ān)娜和水星(xīng)家(jiā)纺，特别(bié)是前者在(zài)月线(xiàn)连收七根阳线(xiàn)的基(jī)础(chǔ)上(shàng)，年内迄今涨幅(fú)已经逼近30％。

　　以前者为例(lì)，富安娜主要从事纺织(zhī410开头的身份证是哪里的？ 410开头的身份证号码是河南省吗)家居、睡眠家(jiā)居、生活类(lèi)产(chǎn)品(pǐn)的研发、设(shè)计、生产及销售，旗(qí)下拥有(yǒu)原创“富安娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌。第一季度报告显示(shì)，报告(gào)期内，富安娜实现(xiàn)营业收入约(yuē)6.2亿元(yuán)，同比减少7.57％；不过实现(xiàn)归属于上市公(gōng)司股(gǔ)东(dōng)的净利润约(yuē)1.11亿元，同比(bǐ)增(zēng)长5.28％。

　　而从上(shàng)市公司(sī)一季(jì)报的十大流通(tōng)股股东(dōng)来看(kàn)，能够发现该股早已(yǐ)成为基金(jīn)重仓股的天下，彼时包括(kuò)公募的中欧价值(zhí)发现、中欧(ōu)潜力价(jià)值、工银瑞信灵动价值(zhí)、宝盈新(xīn)价(jià)值和私募的明河2016，都在其中(zhōng)出现，占据了半壁江山。需要强调的是(shì)，中(zhōng)欧的两只(zhǐ)基金都是价值派(pài)基金(jīn)经(jīng)理曹名长在(zài)管的产品(pǐn)，首季其同时重仓的房(fáng)地产(chǎn)产业链股票(piào)还(hái)有金地集(jí)团和大(dà)亚圣象。

　　对比而言(yán)，前(qián)几(jǐ)年曾经(jīng)风光(guāng)一时的家居板块也因疫情、消费复苏(sū)进(jìn)程缓慢等(děng)多因素一度沉寂，不过好在困境反转露出曙光(guāng)，家居板块中年内(nèi)表现最好的是志(zhì)邦家居。同(tóng)一时间段(duàn)，该股年内上涨已经超过23％，从(cóng)业绩来看，无论是营收还(hái)是归母净利润，公司(sī)都实现了同比(bǐ)双升。

　　从公司的十(shí)大流通股股东来看，《红周刊(kān)》发现广(guǎng)发基(jī)金经理罗洋慧眼独具，一季报中他(tā)管理的广发策(cè)略优选和广(guǎng)发安(ān)宏回(huí)报均增加了持(chí)股，而这两只产品(pǐn)也成为志邦家居(jū)十(shí)大流(liú)通股股(gǔ)东中仅有的两(liǎng)只公募。有意思(sī)的(de)是，他似乎(hū)对(duì)于(yú)定制(zhì)家(jiā)居类标的情(qíng)有独(dú)钟，在另一家赛(sài)道公司金牌橱柜中，他管理(lǐ)的全部三只产品均登榜(bǎng)十大流通股(gǔ)股东(dōng)，其也成(chéng)为他(tā)的独门重仓股。

　　除(chú)去家居家纺外，下(xià)游的物业股也(yě)越来越(yuè)被机构所青睐(lài)，不过这类标的(de)大多在(zài)香港上市，如何选择(zé)成为(wèi)难题。对此，前述上海(hǎi)公募基(jī)金经理举例分析(xī)：“物(wù)业服务(wù)不是一(yī)个(gè)高毛利的行业，挣钱很辛苦，我选公司还是希(xī)望挣的是(shì)市场化应该挣的钱，以我曾经买的绿城服务为例(lì)，它(tā)在(zài)中高(gāo)端(duān)楼盘占比是比较高的，每年到期的合同里提价成功率(lǜ)在30％～40％。它能(néng)做(zuò)到滚动的(de)大部分项(xiàng)目到(dào)期之后，经过两三轮合同(tóng)周期还(hái)能(néng)做到产(chǎn)品提价。”

　　“行业里真正能做到(dào)产(chǎn)品(pǐn)提价的(de)公司(sī)很少(shǎo)，因为物业公司(sī)很容(róng)易(yì)一开始是挣钱(qián)的(de)，后面(miàn)因(yīn)为保安(ān)这些固定人员(yuán)成本的(de)年度增长，不过服(fú)务没有特别好(hǎo)，客户没有那(nà)么满(mǎn)意，能做到提价难度是非常大的。但(dàn)是该公司能在业(yè)内(nèi)做到(dào)到期之后提(tí)价率比较高，这跟它的定位和比(bǐ)较好的服务(wù)是有关(guān)系的。”他进一步强调。

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