“现(xiàn)在的房地产很难再出(chū)现像过去(qù)十(shí)年的(de)系(xì)统性行情。”思睿集团合伙人、首席经济学家洪灏向《红周刊(kān)》表(biǎo)示，房地产行业分化(huà)的(de)愈加明(míng)显，让机(jī)构(gòu)和投资者的关注度从板块向单个(gè)标的转移。上海(hǎi)利檀投(tóu)资董事长陈(chén)昊扬(yáng)向(xiàng)《红周刊》指出(chū)，从行业来看，无论是业绩，还是(shì)估值，房(fáng)地产都已经双杀到了最底(dǐ)部，而(ér)且是反复(fù)地杀到(dào)了底部(bù)，再往(wǎng)下的空(kōng)间已经不大了。

　　三道红线等指标

　　成(chéng)挖掘个(gè)股阿尔(ěr)法(fǎ)重要参考

　　那么如何寻找房地(dì)产个股(gǔ)的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地(dì)产赛道中(zhōng)进(jìn)行选择，需要(yào)非常小心，避免选了半天，标的公司出现(xiàn)爆雷的情况。除此之(zhī)外，洪灏(hào)指出，需要满足以(yǐ)下三个基准：有大的国(guó)资(zī)背景的、杠杆(gān)率较(jiào)低的、此(cǐ)前没有踩过(guò)红线的。

　　他还表(biǎo)示，如(rú)果关注一下今年(nián)房地产的开发资金来(lái)源，可以发现(xiàn)，其(qí)实银行的信贷(dài)倾向是不太愿意给(gěi)房企贷款的，房企(qǐ)的主要资(zī)金来源来自新(xīn)盘的销售。但今年(nián)新(xīn)房的销售(shòu)情况相(xiāng)较一般(bān)。再(zài)关注一下，哪些房企能从(cóng)银行拿到钱，其(qí)实主要(yào)还是(shì)那些有国(guó)企(qǐ)背景的(de)房企，民(mín)营(yíng)房企相对(duì)比较困难(nán)，所(suǒ)以整个行业出(chū)现了一(yī)个很(hěn)明显(xiǎn)的分化，无(wú)论(lùn)是在销售，还是融资等各(gè)个方面都(dōu)非(fēi)常明显。现在有国资背景的房企(qǐ)在(zài)资本(běn)市场表现相对(duì)较(jiào)好(hǎo)，但没有国资背景的民营房企股(gǔ)价(jià)大多表现(xiàn)很一般(bān)。

　　陈昊(hào)扬则向《红周刊》表示(shì)，在房地产行(xíng)业内，我(wǒ)们(men)的(de)逻(luó)辑是，“寻找最后(hòu)的赢(yíng)家”。而具体到如何(hé)挖掘，我们会特别重视企业的(de)成(chéng)本(běn)优势，更(gèng)具(jù)体一点，就是(shì)它的净借(jiè)贷(dài)水平（净负债率）是(shì)不是行业内的(de)最低水平(píng)；利润率是不是行业内最高(gāo)的；融资成本是否是行业内最低的；建(jiàn)安成本是否也是业(yè)内最低(dī)的；这(zhè)些都(dōu)是我们看(kàn)重(zhòng)的一家房企的综合成本。

　　需要注(zhù)意(yì)的是，能够(gòu)同时满足上述条件的(de)房企并不多。即便是(shì)在国央企中，仍有部分房企出现了“三道红线(xiàn)”的“踩(cǎi)线(xiàn)”情(qíng)况，且有(yǒu)逐渐(jiàn)恶(è)化的(de)趋势。以A股(gǔ)为例，《红周刊》根据Wind数据整理发现，截(jié)至2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地(dì)产、西藏城投、中交地产、中(zhōng)国武夷等(děng)国央企(qǐ)“三道红线”全踩。

　　除此之(zhī)外，城建(jiàn)发(fā)展、京投(tóu)发展、光明地产、云南城投、首开股份、珠江股(gǔ)份、城投控股等(děng)国央企房企也踩了“三道红线”中的两条。

　　2022年激进(jìn)扩(kuò)张房企(qǐ)

　　需警惕(tì)其(qí)重蹈覆(fù)辙(zhé)

　　不难(nán)看出，即便是有着较稳健特色的国央(yāng)企房(fáng)企(qǐ)，其财务指标(biāo)称得上完(wán)全健(jiàn)康的仍(réng)是少数。而更(gèng)加(jiā)值得(dé)注(zhù)意的是，在2022年，不少国(guó)企，甚至地(dì)方国企开(kāi)始大(dà)举扩张(zhāng)。而这无疑又进一(yī)步考(kǎo)验(yàn)着国央企的资金链情况。

　　对房企(qǐ)而(ér)言，扩张速(sù)度的张(zhāng)弛有(yǒu)度尤(yóu)为重(zhòng)要，节奏(zòu)把握准确(què)，有助于房企储(chǔ)备(bèi)优质“弹药”；但过于乐观的预(yù)判未来市场(chǎng)，以及过于激进的扩(kuò)张拿地(dì)节奏也有可能让房企重蹈(dǎo)此前(qián)的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置的一(yī)家房企(qǐ)进行举例(lì)，它从2018年开始到(dào)2021年(nián)，连(lián)续4年的净借贷(dài)比例都维持(chí)在(zài)33％左右，完全没(méi)有增加杠杆比(bǐ)例。而到2022年(nián)，这家(jiā)房企明(míng)显感(gǎn)觉到机会来(lái)了(le)，其开始在一线城市进行(xíng)大举拿地，净(jìng)负债(zhài)率也由此前的33％左右(yòu)水准(zhǔn)提高到45％左右，涨(zhǎng)了接近三(sān)分之一(yī)。与此同时，该房企(qǐ)新购入地块也实(shí)现了快(kuài)速的开盘利用(yòng)率，预计今年(nián)会有更多(duō)的楼盘入市。像(xiàng)这类企业就符合“最后的(de)赢家”的特点。一方面，在于它本身储备了(le)很多弹药(yào)，去年拿地超1000亿元，且其中一半在一线城(chéng)市，另外(wài)一半也主要集中在强二(èr)线和二(èr)线城市(shì)；另一方(fāng)面，它的扩张是有节(jié)制地扩张。

　　陈(chén)昊扬同样提(tí)醒道，与抖音里面朋友是什么意思 抖音朋友必须是互关吗之相反，有些房企的扩张速度让人感觉(jué)又回到了2016年、2017年(nián)，或(huò)者(zhě)说看到了(le)2016年～2020年期(qī)间(jiān)扩张(zhāng)的民营企(qǐ)业的影(yǐng)子。虽然说，见到机会时要(yào)出手，但(dàn)出手的(de)章(zhāng)法仍要小心，如果负债率扩(kuò)张得(dé)太快(kuài)，但未(wèi)来的两年(nián)市场没有想(xiǎng)象得那么好，可能会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡(héng)量一家房企的扩(kuò)张速(sù)度是否(fǒu)激进？陈(chén)昊扬向《红周刊(kān)》表示，主(zhǔ)要还是看(kàn)房企的(de)净负债率(lǜ)水平，在(zài)我(wǒ)看(kàn)来，这个比例如果(guǒ)超过(guò)60％，就是(shì)扩张得过于(yú)快速了。

　　不难看出，这(zhè)一标准(zhǔn)要(yào)比(bǐ)“三道(dào)红线”对房(fáng)企的(de)净(jìng)负债率要求不得高于100％要更(gèng)加严格。陈昊扬解释(shì)，当前房地产行业(yè)的复苏速度并没有那么快(kuài)，所以要规避公司净负(fù)债(zhài)率(lǜ)提高到一个比(bǐ)较危险的水平(píng)。

　　《红周(zhōu)刊》对在2022年拿(ná)地较积极的(de)房企(qǐ)梳(shū)理(lǐ)发现(xiàn)，中(zhōng)交(jiāo)地产、中国金(jīn)茂、华发股份、越秀(xiù)地产、绿城中国、保利发(fā)展等房企2022年(nián)净负(fù)债(zhài)率都在60％之(zhī)上。其中，中交地产(chǎn)净(jìng)负债率持续居高不下，在2020年至2022年(nián)期间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的(de)是，华润置地、中国海外发展、万科A、滨江集团、招商蛇口、龙湖集团等房企(qǐ)在践行较(jiào)积极的拿地策略的同(tóng)时，也较好地(dì)控制(zhì)了公司的扩(kuò)张速(sù)度与(yǔ)净负债(zhài)率水平（见附表）。

　　滨江集(jí)团等个(gè)别民(mín)营房企

　　或(huò)具备“最(zuì)后赢家(jiā)”的黑马特(tè)质

　　陈昊扬指出，实际(jì)上，他们是以同一筛选(xuǎn)标(biāo)准来看国(guó)央企与(yǔ)民(mín)营房(fáng)企(qǐ)，但(dàn)在各维(wéi)度的实(shí)际(jì)表现(xiàn)上，国央企确实(shí)会更胜一筹。如(rú)国央企的融资成本更低(dī)，融资渠道也更(gèng)顺畅，能够做到(dào)想融就融(róng)，这样，国(guó)央企自然而然就(jiù)具有天然优势。

　　虽(suī)然对(duì)比民营房企，机构更加看好(hǎo)国央企，但这也(yě)并不(bù)意味着，民营企业(yè)中就没有“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少数民营(yíng)房(fáng)企同(tóng)样受(shòu)到机构的青睐。比如，根据2023年一季报(bào)，滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团的十大流通股东中(zhōng)新进了“中国工商(shāng)银行股份有限公(gōng)司－景(jǐng)顺长城中国回报灵活配置混合型证券投(tóu)资基(jī)金”“全国社保(bǎo)基(jī)金一一六组(zǔ)合”等(děng)。

　　除(chú)此之外，自2021年开始(shǐ)，百亿私(sī)募(mù)珠海阿(ā)巴(bā)马(mǎ)资产管理有限公司就长期持(chí)有滨江集团。根据一季报，该资产公司的几只(zhǐ)产品合(hé)计持有(yǒu)滨江集团9543万股，约(yuē)占流通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和(hé)其自身的基本面表现(xiàn)存(cún)在(zài)一定关系。2020年以来的(de)近三年时间，房地产(chǎn)市场整体在走“下坡路”，但作为杭州本土房企的滨江集团仍是表(biǎo)现出较强的韧(rèn)劲，2020年以(yǐ)来，滨江集团在业绩表现、销售规模、新(xīn)增土(tǔ)储、股(gǔ)价表现(xiàn)等(děng)多维度都表(biǎo)现了(le)较强的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集(jí)团扣非归母净(jìng)利润依次为(wèi)21.27亿(yì)元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据近(jìn)期发布的2023年一季报，今(jīn)年一季度(dù)，滨江集团更是实现了(le)扣非(fēi)归母净利(lì)润(rùn)5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在(zài)房(fáng)地产“青铜时代”仍能保(bǎo)持自(zì)身业绩(jì)的(de)持续(xù)增长，和滨江集团扎根(gēn)杭州的战(zhàn)略布(bù)局关系密切。根据(jù)2022年(nián)年报，滨(bīn)江集团有近七成营收来自(zì)杭州地区，而(ér)在2021年，杭州地区(qū)的营收(shōu)比重只(zhǐ)占到近六(liù)成。近(jìn)三年持续稳居杭州房(fáng)企销售排名第一。

　　与此同时，滨江集团在杭州(zhōu)的土储(chǔ)补充同样较(jiào)为积极，根据诸(zhū)葛(gé)找房(fáng)、住在(zài)杭州网数(shù)据显示(shì)，2020年、2021年、2022年(nián)在杭拿地金额依(yī)次为404.6亿(yì)元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同样持续(xù)稳居杭州的本土第(dì)一(yī)。

　　而滨江(jiāng)集团在杭州的较突出表现(xiàn)，也让滨江(jiāng)集团的(de)房企排名迅速提升。到2023年，滨江集(jí)团的房企排名已冲进前十(shí)，根据中(zh抖音里面朋友是什么意思 抖音朋友必须是互关吗ōng)指数据，2023年前4月，滨江(jiāng)集团实现销售额607.3亿元，位(wèi)列房(fáng)企第九位。

　　值得(dé)注意(yì)的是(shì)，2020年至今，滨(bīn)江集团(tuán)股价翻(fān)了超一倍以上，而近期，滨江集团更是迎(yíng)来(lái)多家(jiā)机构的集(jí)中调(diào)研。滨江集团发布(bù)公告(gào)表示，公司于(yú)5月10日接受了信达证券(quàn)、金鹰基金、建(jiàn)信养老、新华养(yǎng)老(lǎo)等18家机构调研。

　　产业链布局重点(diǎn)移(yí)至存量(liàng)赛道(dào)

　　机构在(zài)下游(yóu)家纺、家居(jū)、物业(yè)觅α

　　实际上房地产开发只是(shì)房地产产业链(liàn)上的中(zhōng)游(yóu)环节(jié)，其上游主要(yào)为钢铁(tiě)、水(shuǐ)泥、建材、玻纤等材料(liào)供应(yīng)商，而下游应用行业主要(yào)包括中介(jiè)服务、家用电器、物(wù)业管理、家居用品。综合《红周刊》的采访(fǎng)，房地产开发(fā)环节(jié)与上游材料端息息相关(guān)，新盘开工不足导致上游不被(bèi)看(kàn)好，机构寻觅个股阿(ā)尔法(fǎ)的思路(lù)渐渐移至下游。“中国房地产(chǎn)行业在(zài)进入存量房时代，所以对地(dì)产产业链，尤其(qí)是(shì)偏消费属性的(de)家装家居(jū)领域，我们相(xiāng)对(duì)看好(hǎo)，因为居民保有的住房规模(mó)越来越大，随着时(shí)间(jiān)的增加，内装(zhuāng)更新的需求也会越来越多。美国(guó)过去的数据充分说明了这(zhè)一(yī)点(diǎn)，在(zài)新房销售见顶之后，家具消费的增长却一直都很(hěn)好。对于地产产业链，我们相对看好和内装相关(guān)的行(xíng)业，例如消费建材抖音里面朋友是什么意思 抖音朋友必须是互关吗、家居装(zhuāng)饰等。”万家基金人士表示。

　　而根据《红周(zhōu)刊(kān)》对(duì)下游(yóu)细分中相关赛道龙(lóng)头年内表现的统计，目前暂居前两位的都是来自家纺赛(sài)道的公(gōng)司(sī)，它们分别是富安娜(nà)和水星家纺，特别是前者在月线(xiàn)连收七根阳线的基(jī)础(chǔ)上，年内迄今(jīn)涨幅已经逼(bī)近(jìn)30％。

　　以前者为(wèi)例，富(fù)安娜主(zhǔ)要从事纺织家居、睡(shuì)眠家(jiā)居(jū)、生活类(lèi)产品(pǐn)的(de)研发、设计(jì)、生(shēng)产(chǎn)及销售，旗(qí)下(xià)拥有原创“富(fù)安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和(hé)“酷(kù)奇智”自有(yǒu)品牌。第一(yī)季度报告显示(shì)，报告期内(nèi)，富(fù)安娜实现营(yíng)业收(shōu)入(rù)约6.2亿元，同比减(jiǎn)少7.57％；不过实现归(guī)属(shǔ)于(yú)上市公司(sī)股东的(de)净利润约1.11亿元，同比增长(zhǎng)5.28％。

　　而从(cóng)上市公(gōng)司一季报的十大流(liú)通股股东来看，能够发现该股(gǔ)早已成为(wèi)基金重仓股的天下，彼时(shí)包括公募的(de)中(zhōng)欧价值(zhí)发(fā)现、中(zhōng)欧潜力(lì)价值、工银瑞(ruì)信灵动价(jià)值、宝(bǎo)盈新价值(zhí)和私募(mù)的明(míng)河(hé)2016，都在其中出现，占据了半壁江山。需要强调(diào)的是，中(zhōng)欧的两只(zhǐ)基(jī)金都是价值派基金(jīn)经理曹(cáo)名长在管的产品(pǐn)，首季其(qí)同时重仓的房(fáng)地(dì)产(chǎn)产业链(liàn)股票还有(yǒu)金地(dì)集团和(hé)大(dà)亚圣象。

　　对比而言，前几年曾经风光(guāng)一时的家(jiā)居板块(kuài)也因疫情、消费复(fù)苏进(jìn)程缓慢等多因素(sù)一度沉寂，不(bù)过好在困境反转露(lù)出曙光，家居(jū)板块(kuài)中年内(nèi)表现最好的是志邦家居。同一时间段，该股年内(nèi)上涨已经(jīng)超过23％，从业绩来看，无论是营收还(hái)是归母净利(lì)润，公司都实(shí)现了同比双升。

　　从公司的十大(dà)流(liú)通股股东(dōng)来看，《红周刊(kān)》发现广发基(jī)金经(jīng)理罗洋慧眼(yǎn)独(dú)具(jù)，一季报中(zhōng)他管(guǎn)理(lǐ)的广发(fā)策略优选和广发安(ān)宏回报均增加了持股(gǔ)，而这两只产品也成(chéng)为志邦家居十大流通股股东中仅有的(de)两(liǎng)只(zhǐ)公募。有意思(sī)的(de)是，他似(shì)乎对(duì)于定制家居(jū)类标的情有独钟，在(zài)另一家赛道公司金牌橱柜中(zhōng)，他管理的全部三(sān)只产品均登(dēng)榜十大流(liú)通股股东，其也成为他的独(dú)门(mén)重仓股。

　　除去家居家纺外，下游的物业股(gǔ)也越来越被机(jī)构所青睐，不过这类标的大多(duō)在香(xiāng)港上市(shì)，如何选择(zé)成为难题。对此，前述上海公募基金经理举例分析(xī)：“物业(yè)服务(wù)不是一个高(gāo)毛利的行业，挣钱很辛苦，我选公司还是(shì)希望挣的是市场化应该(gāi)挣的钱，以我曾经买(mǎi)的绿城服(fú)务为例，它在(zài)中高端楼盘占(zhàn)比是(shì)比较(jiào)高的(de)，每年到(dào)期的合同里提(tí)价成功(gōng)率在30％～40％。它能做到(dào)滚动的(de)大部分项目(mù)到(dào)期之后，经过两三轮合同周期还能做到(dào)产品提(tí)价。”

　　“行业里真正能做到产品提价的公司很少，因为物业公(gōng)司(sī)很容易(yì)一开(kāi)始是挣钱的(de)，后面(miàn)因(yīn)为保(bǎo)安(ān)这些固定人员成本的年度(dù)增长(zhǎng)，不过服务(wù)没有特(tè)别(bié)好，客(kè)户没有那么满意，能做(zuò)到提价难度是非(fēi)常大的。但是该(gāi)公司能在业内做到(dào)到期之后提价率比较高(gāo)，这跟它的定(dìng)位和比较好(hǎo)的服务是有关系(xì)的(de)。”他进一步强调。

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