《基金经理(lǐ)投(tóu)资笔记(jì)》宏观策略系列

　　把脉(mài)经济周期拐点 实现(xiàn)财(cái)富管理升(shēng)级

　　作者：魏(wèi) 凤 春（博士(shì)），创金合信基金首席经济学家

　　　　  罗 水 星（博士），创金合信基金(jīn)基(jī)金经理

　　乱云(yún)飞渡仍从容

　　上期分享中（查看原文），我(wǒ)们提出了5月是(shì)乱花渐欲(yù)迷人眼，一个大的背景是市场(chǎng)进入(rù)了战略相(xiāng)持阶段，进(jìn)攻和(hé)防守的理由都(dōu)不是非常清晰(xī)。周末中央发布长期的产业政策(cè)，基调是(shì)清晰的(de)，但那是(shì)诗和(hé)远(yuǎn)方(fāng)，是(shì)战略性的布局，很多投资者更(gèng)喜欢战术性的(de)机会。伯(bó)克希尔哈(hā)撒韦(wéi)年(nián)度(dù)股东(dōng)大会在巴菲特的老家奥巴哈举行，吸(xī)引(yǐn)了全球投资者(zhě)的目光(guāng)，投资(zī)者总希望可以(yǐ)从(cóng)中寻找到投资的秘(mì)诀，价值(zhí)投资的道虽(suī)相同，但法、术、器是各异(yì)的。不仅如此，伯克希尔决策(cè)者对(duì)宏观环境的担忧(yōu)，对数字(zì)技术的批判，很多与会(huì)者(zhě)收获的可能不是清(qīng)晰(xī)的(de)思路，而是在(zài)迷宫中(zhōng)又多走了一(yī)圈。

　　一(yī)、市场陷入僵(jiāng)持阶段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷(qióng)、六绝(jué)、七(qī)翻身”的(de)说法，谨(jǐn)慎(shèn)的A股投资者也开(kāi)始(shǐ)考虑Sell in May,一个很重要(yào)的(de)理由是根据惯例，银行保险等(děng)利好(hǎo)兑(duì)现后(hòu)往往是市场开始调整的开始。A股投(tóu)资历来是有季节性(xìng)的，但这未必是(shì)历史的(de)铁(tiě)律(lǜ)，比(bǐ)如(rú)2022年5月市场在(zài)新的政策(cè)基调下开始全面大(dà)反攻(gōng)。我们(men)需要(yào)因时而变(biàn)，投资者需要考虑到当前的市场背景(jǐng)已(yǐ)经和(hé)之前有很大的不同(tóng)。当前市场进(jìn)入战略僵持(chí)阶段的一(yī)个重要(yào)理由(yóu)是除(chú)了逻辑(jí)推(tuī)演，很多(duō)重要问题很难(nán)用清晰(xī)的事实来验证。谨慎(shèn)的投资者往(wǎng)往(wǎng)是见(jiàn)好(hǎo)就(jiù)收或(huò)者谋定而后动，因此才有了(le)上述的猜(cāi)测。

　　市场不清(qīng)楚的地方在(zài)哪里呢？

　　第一，从内部(bù)看，市场已经提(tí)前交易了政(zhèng)策的方向，而且今年国内(nèi)的(de)政(zhèng)策本身也(yě)不是大开大(dà)合。新出台的政策(cè)更多地(dì)在落(luò)实上，较少新的提(tí)法。

　　第(dì)二(èr)，从外部看，美联(lián)储依然在(zài)通胀(zhàng)、就(jiù)业数据、金(jīn)融数据(jù)和(hé)增长数据传递(dì)的(de)混(hùn)乱信息中纠结。

　　第三(sān)，从投资主线看，数字经济和(hé)中特估依(yī)然既有政策、也有(yǒu)业(yè)绩或(huò)者有未来(lái)预期的业绩(jì)改善，但(dàn)短期游(yóu)戏(xì)、传(chuán)媒、中特估与(yǔ)其他(tā)板块分(fēn)化较为极(jí)致(zhì)，也是不(bù)争(zhēng)的事实。除了这两条主线(xiàn)外，金融(róng)、消费(fèi)和公用(yòng)事业有反弹，但(dàn)难以(yǐ)成为持续的配置主题(tí)，新能(néng)源(yuán)崩坏的筹(chóu)码预(yù)期也决定了反弹的脆弱性。

　　第四，从交易行为看，投资者并未形成一致预期。随(suí)着(zhe)一季报的披(pī)露(lù)，市(shì)场(chǎng)阶段性发挥了对盈(yíng)利现实(shí)的定价效率。具体(tǐ)表现为(wèi)，业(yè)绩(jì)出现一定修(xiū)复和表现(xiàn)有(yǒu)韧性(xìng)的金融、中药、电力、中特估主(zhǔ)题(tí)以及TMT中的游戏(xì)传媒等(děng)表现较好(hǎo)，家电此前也有(yǒu)一定表现(xiàn)。不(bù)过，随着业(yè)绩的公(gōng)布反而出现了一定的买预期卖现实的操(cāo)作。当(dāng)然，相对(duì)而言市场也有定价(jià)效率不稳(wěn)定的一面，同样是(shì)业绩(jì)修复或有韧性的(de)农林牧渔、新能源(yuán)和消(xiāo)费(fèi)板块，整(zhěng)体表现则(zé)一般。

　　二、市(shì)场僵持的原因(yīn)：一(yī)季报显示(shì)企业盈(yíng)利(lì)仍在磨底(dǐ)阶段

　　短期市场(chǎng)的(de)核心矛盾在于缺乏特别明显(xiǎn)的亮点，TMT主线前(qián)期超(chāo)额收益过于显(xiǎn)著，目前除(chú)了(le)游戏、传媒一枝独秀外，其他TMT细分(fēn)领域阶段性有所回(huí)调。中特估(gū)相(xiāng)关的基建(jiàn)、银行、石油、出版等板(bǎn)块盈利有支撑、估值也较(jiào)低，因(yīn)此在最近市场调整的时(shí)候(hòu)整(zhěng)体表现较好。在这两条我们看好的(de)全年(nián)主线(xiàn)之外(wài)，市(shì)场部分(fēn)定价(jià)了一(yī)季(jì)报行情，但核心问题(tí)在于当(dāng)前盈利仍处(chù)在磨底阶段(duàn)。扣除金融和(hé)两桶油，A股的(de)盈利还在(zài)下滑(huá)，这意味着短期盈利很难撑起A股(gǔ)系统性的行情。所以，我们看到这(zhè)两条主线之外其他业绩(jì)尚可的板块，整体反弹的幅度都相对有(yǒu)限。消费的盈(yíng)利有一定(dìng)的修复，而市场(chǎng)由于前期(qī)的悲观情(qíng)绪尚(shàng)未对其定(dìng)价(jià)，这可能蕴含阶段(duàn)性交易机会。

　　三、战略(lüè)性布(bù)局是清晰而明确的(de)：政策关注产业(yè)升级和人的问题

　　近期国内(nèi)也处(chù)于一个(gè)会(huì)议密集召开(kāi)的(de)阶(jiē)段，政治局会(huì)议(yì)、中(zhōng)央财经委会议(yì)和国常会相继(jì)召开。决(jué)策(cè)层对于当前经(jīng)济复苏动(dòng)力不(bù)足、复(fù)苏势头不稳的问(wèn)题，有着清醒的认(rèn)识(shí)，短期的(de)工作重点是(shì)恢复和扩大需求(qiú)，但(dàn)同时也明确不会再走老路——不会通(tōng)过低水平的债务扩张来刺(cì)激经济，而是聚焦实体经济的产业升级，推进产业(yè)智能化、绿色化、融(róng)合化(huà)。

　　这次财经委会议(yì)的一个(gè)新提法是“坚持(chí)三次产业融(róng)合发(fā)展，避免割(gē)裂对立；坚持推(tuī)动传统产业转(zhuǎn)型(xíng)升级(jí)，不能当成‘低端产业(yè)’简单退(tuì)出”，这个提(tí)法很重要。我们去年底强调接(jiē)下来一段时间的政策需要(yào)强调均衡(héng)性和系统(tǒng)性，才能(néng)形成经(jīng)济发(fā)展(放里面睡觉是什么样的感觉，放在里面睡觉是一种怎样的感觉zhǎn)的合力。卡脖子的领(lǐng)域要(yào)重点(diǎn)支(zhī)持和发展(zhǎn)，但是经济(jì)的运行(xíng)是一个完整的系统，生产和消费、实体经济和金融支撑、高(gāo)科技领(lǐng)域和(hé)低技术领域、融(róng)资-设计-制造(zào)—物(wù)流-销售-服务等(děng)各方面需要协调发展，大家的信心慢(màn)慢(màn)恢复、收入慢慢恢复，才能够真正把需求(qiú)拉(lā)动(dòng)起来。不能够孤立、片面地(dì)理(lǐ)解和执行政策，毕竟即使是芯片这么最高科技的领域，它的下游需求(qiú)也主(zhǔ)要来自消费电子产品中的(de)手机、汽车、智能家居等等，没有需求的(de)拉动，产业的发(fā)展(zhǎn)就缺乏良(liáng)性循(xún)环的基础(chǔ)。

　　高质量(liàng)的人(rén)才(cái)红利

　　另外，最近政策讨论的放里面睡觉是什么样的感觉，放在里面睡觉是一种怎样的感觉(de)一个(gè)重点是人(rén)，作为投资生产拉动核(hé)心的(de)企业家、作为人(rén)力资源(yuán)重点(diǎn)的人才、承(chéng)载(zài)民族未来的新(xīn)生人口、需要(yào)关注的老龄人口。当前中国的发展逐渐从资本(běn)和劳动要(yào)素拉动转向人力资(zī)源拉动，技(jì)术创新成为能(néng)否突破内外部约束(shù)的关键。技(jì)术创(chuàng)新(xīn)能力取决于制(zhì)度保障下的主观能动性，在经历(lì)了(le)过去几年的(de)非常态(tài)之(zhī)后，在内外(wài)部不确定性的(de)制约下，如(rú)何让(ràng)当(dāng)前每个主体(tǐ)充满信(xìn)心、充满主观(guān)能动性，是政策的重心。以人工智能为(wèi)代表(biǎo)的数字经济(jì)大发展，有(yǒu)可能能够帮(bāng)助(zhù)我们适当缩小国际竞(jìng)争中人力资源的(de)差距，这需要从一个更高的(de)角度理(lǐ)解(jiě)人工智能和数字经济。

　　四、乱云(yún)飞渡仍从容：乱战(zhàn)之(zhī)后(hòu)的投资路径

　　5月的市场，看起来是战略僵(jiāng)持阶段的乱战(zhàn)。接(jiē)下来的政策力(lì)度和效(xiào)果有多大、盈利能否实质性的反弹、经济(jì)复苏(sū)的斜率是否面临趋缓的压力、海(hǎi)外的潜(qián)在风险到(dào)底有多大、美联储到底下一(yī)步面临的(de)是什么样(yàng)的经济(jì)形势等，投资(zī)者(zhě)希望渐次判断上述一系列的(de)重要问题的程度(dù)，并(bìng)据此进(jìn)行布(bù)局。

　　从(cóng)这(zhè)个意义上讲，5月(yuè)交易机会(huì)可能更均衡(héng)、但(dàn)也更脆弱，当前可(kě)能是一个布局(jú)的(de)好阶(jiē)段，而未(wèi)必会是收获的阶段。投资者需要(yào)多一点耐心，风(fēng)浪越大，下一次(cì)的鱼越贵(guì)。

　　“乱云飞(fēi)渡仍从(cóng)容”，这是(shì)我们从巴菲特历次股(gǔ)东大会上(shàng)看到价值投资者很重要的一个(gè)特质(zhì)，即(jí)我们提倡的“道(dào)”。市场的乱(luàn)是暂时的，随着(zhe)事实(shí)的清(qīng)晰，投(tóu)资路径也将会非常(cháng)明确。这(zhè)个路径，我们从(cóng)产(chǎn)业视角(jiǎo)做了一下梳理，供投(tóu)资者(zhě)参考。

　　具体而言(yán)：投资的上限(xiàn)是产业现代化(huà)，科(kē)技自(zì)主可用，数字化、高端化与智能化是明(míng)确的诗与(yǔ)远方，需(xū)要进行战(zhàn)略布局。投资的(de)下限是避免系统(tǒng)性的风(fēng)险，在现代化(huà)的产(chǎn)业转型中，当前(qián)蕴藏风险和未(wèi)来(lái)跟不上历(lì)史步伐的产业(yè)是不能进行战略布局的(de)。投资(zī)的中间状(zhuàng)态是周(zhōu)期与消费(fèi)行业，是战术性的布局。

　　产业视角下的投资路线图(tú)

　　【了解作者】

　　魏凤春博士，创金合(hé)信(xìn)基金首席经济学家(jiā)，投委会委员兼秘书长，宏观策略配置部总(zǒng)监，兼任MOMFOF投研(yán)总部(bù)总监(jiān)，南(nán)开大(dà)学经济(jì)学博士，清华大学管理(lǐ)科学(xué)与(yǔ)工程博士后。学术(shù)研究与教(jiào)学(xué)以(yǐ)及宏观经济走势、金融产品(pǐn)分析等实务(wù)领域(yù)经验(yàn)丰富(fù)、成果卓著(zhù)。从业23年以来，一直致力于在(zài)周(zhōu)期波动的框架内运用财政(zhèng)的视角解构宏观经(jīng)济的运(yùn)行，将中国经济(jì)看作一(yī)份资产，通过资(zī)本(běn)资产定(dìng)价的方式(shì)来确(què)定其价(jià)值与风险。

　　罗水星博士(shì)，创金合信基金经理(lǐ)、首席宏观分析师(shī)，2022年2月(yuè)加入(rù)创金合信基金(jīn)。此前履(lǚ)职博时基(jī)金，负责宏观策略、宏观政策、大类资产配置与择时(shí)研究。武汉大学(xué)学士，上海财经大学经济学硕士、博士，中国社科(kē)院经济学博(bó)士后，学术论(lùn)文多发(fā)表于国际SSCI英文核心(xīn)经(jīng)济学期刊。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 放里面睡觉是什么样的感觉，放在里面睡觉是一种怎样的感觉