5月13日，年内首(shǒu)只(zhǐ)央企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央(yāng)企红(hóng)利ETF发(fā)布公(gōng)告(gào)称，其累计有(yǒu)效认购申请份额总额超过20亿份发行上限(xiàn)，将启动比(bǐ)例配售(shòu)。这(zhè)则(zé)小公告体现(xiàn)出(chū)市场对这一“中特估”主题(tí)的追捧(pěng)力度。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的(de)行情，市场关注度非常高，5月15日首(shǒu)批3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行情的催化剂(jì)。实际(jì)上，早在去年底及今年一季(jì)度(dù)，一(yī)些基金(jīn)经理开(kāi)始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中(zhōng)特估(gū)”资金面、情绪面、估值(zhí)方(fāng)式(shì)等问题成为市(shì)场关注焦点，中国基金报采访多位(wèi)投研人士(shì)，解析“中特(tè)估”这些焦点问(wèn)题。

　　央企主题ETF密集(jí)上报发行

　　行(xíng)情催化剂？

　　市场对“中(zhōng)特(tè)估”主题(tí)积极追捧(pěng)。不仅华(huá)泰柏瑞中(zhōng)证央企红(hóng)利ETF罕见出现(xiàn)启动“比例配售(shòu)”情况，今(jīn)年场内多只“中字头(tóu)”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央(yāng)企、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿(yì)元。

　　同(tóng)时，后续有多(duō)只国央企主题基金发行(xíng)，市场(chǎng)对此充满期(qī)待，如5月15日(rì)就有3只(zhǐ)央企回(huí)报(bào)ETF，后续(xù)跟踪央企(qǐ)科(kē)技(jì)引领、央企现代能源等ETF也将获批发(fā)行，更有扎(zhā)堆上(shàng)报的(de)央国(guó)企基(jī)金在排队入市。

　　这些(xiē)或成为这一波(bō)“中特估”行情的催化剂。

　　融通红(hóng)利机会基金经(jīng)理何龙(lóng)表示，央企(qǐ)ETF发行(xíng)在情绪(xù)上(shàng)是构成(chéng)催化因素的，近期(qī)银行股大涨的(de)一个催化因素就是积(jī)极(jí)推介相关(guān)央企ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行，和诸多主题(tí)基金的申报(bào)发行(xíng)，我认为(wèi)确实会成为引(yǐn)爆行(xíng)情(qíng)的催化剂(jì)，基本(běn)面、资(zī)金(jīn)面、政策面都在向好，下半年，中特估有可能独领风(fēng)骚。”万家基金章(zhāng)恒更是(shì)表示。

　　同样，博时基(jī)金指数与量化投资部基金经理(lǐ)杨振(zhèn)建(jiàn)就表示，近期密集申报的国央企主(zhǔ)题基金主要涉及“股东回报(bào)”、“科技引领(lǐng)”、“现代能源(yuán)”几大主题(tí)，这样的布局可以(yǐ)更好(hǎo)支持(chí)央国企的估值重(zhòng)塑(sù)。

　　“央企ETF的发行将成为行情进一步上涨(zhǎng)的催(cuī)化剂。去年(nián)以来公募基金发行整体平(píng)淡(dàn)，近期多只国央(yāng)企主题(tí)基(jī)金申报和发(fā)行，行情(qíng)火热(rè)下将(jiāng)为市场带来增量资金，有望推动进(jìn)一步上涨(zhǎng)。”杨振建进一步表(biǎo)示。

　　此外，银(yín)华基(jī)金(jīn)ETF业务总监王(wáng)帅认(rèn)为，公募基(jī)金积极布局央国(guó)企主题基金(jīn)，一方面是因为新一轮深化国(guó)企(qǐ)改革(gé)的大(dà)幕将拉开，叠加“中特估(gū)”概(gài)念，央国企上市公司的投资价值凸显(xiǎn)，该主(zhǔ)题的基金将为(wèi)投资者(zhě)提(tí)供更丰富的工具以(yǐ)参与到央国企投(tóu)资。另一方面是落实公募基金行业高(gāo)质量发(fā)展的要求，引导更多资金(jīn)参与央国企改革，更好发挥公(gōng)募基(jī)金服务资本(běn)市场改革(gé)、服务实(shí)体经(jīng)济和国家战略的作用。

　　王帅表示，未来(lái)央(yāng)企ETF的发行将为央企(qǐ)相关标(biāo)的(de)和板块(kuài)带来增量(liàng)资金，提升(shēng)交易活跃(yuè)度，有(yǒu)望成为中(zhōng)特估行情的催化剂。

　　存量(liàng)市场中变赛道

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来，市场结构性行情明(míng)显(xiǎn)，中特估和人工智能成为两大明(míng)显(xiǎn)的主线，而新能源等前期热门赛道(dào)股冷却(què)，在此背景下，一些(xiē)基(jī)金经理开始调仓(cāng)换股(gǔ)“中特估概念”。

　　万家基金基金经理章恒直言，自己目(mù)前重点关(guān)注三大(dà)行(xíng)业，火电、券商、军(jūn)工，这三大行业主要是(shì)央企或地方国资(zī)所在的行业，民营企业占(zhàn)比较少。

　　“首先(xiān)是基(jī)于行业(yè)本(běn)身基(jī)本面在今年会有重(zhòng)大的(de)向上变化的机会，比如火电，会(huì)受益(yì)于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年市场成(chéng)交量的放(fàng)大，盈利大幅增(zēng)长等。同(tóng)时，随着国有企(qǐ)业改革的(de)推进(jìn)，大概率(lǜ)这些企业会进入一个(gè)提质(zhì)增效、释放业绩的(de)过程。”章恒(héng)表示，中特(tè)估是(shì)过去(qù)5年10年改革的成果，是非常基本(běn)面的，和他过去(qù)1至2年研(yán)究投资思路也非常(cháng)吻合，为在下半年抓住(zhù)这波中特估(gū)的投资机会(huì)做好了准备。

　　“去年年(nián)底(dǐ)已开始(shǐ)重视中特估(g德国柏林气候相当于中国哪 德国冬天冷还是北京冷ū)的(de)投资机(jī)会，判断(duàn)中(zhōng)特(tè)估的机会未(wèi)来三(sān)年分两个阶段。”融通红利机会基金经理何龙表(biǎo)示，第一(yī)阶段也就是(shì)今年以数字经济和(hé)“一带一(yī)路”的(de)主题普涨性机会(huì)为(wèi)主，包括低于1倍PB、分红收(shōu)益率极高的品种(zhǒng)，将(jiāng)会迎(yíng)来普涨性的机会。第二阶段是未来(lái)两年，在主题性机(jī)会(huì)消散(sàn)以后，基于顶(dǐng)层设计对国(guó)央经(jī德国柏林气候相当于中国哪 德国冬天冷还是北京冷ng)营管理价值导向变化，我们判断经营成果随之改变是一个慢变量，会在未来两(liǎng)年(nián)体现在每一个(gè)央国(guó)企的(de)报表中(zhōng)。

　　何龙强调(diào)，目前在挖(wā)掘公(gōng)司经营层面可能发(fā)生显著正向变化的个股提(tí)前进行布(bù)局，比如医药和消费等行(xíng)业。

　　其实一(yī)季报(bào)已经显(xiǎn)露出不(bù)少(shǎo)基金在行动。国金证券(quàn)研(yán)究(jiū)所数据显示，偏股主(zhǔ)动型基(jī)金2022年年报(bào)前十大(dà)重仓(cāng)股股票池中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动型(xíng)基(jī)金持有(yǒu)股票(piào)市值(zhí)比例(lì)仅有1.18％。而2023年一季报(bào)披露的持仓中(zhōng)，“中特估”概念占(zhàn)偏(piān)股主(zhǔ)动型基金持(chí)有股票市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在偏(piān)股主动型基金的持仓中，占比明显提(tí)高。上述(shù)数据显(xiǎn)示，根据偏股主动(dòng)型基金2022年报及2023年一季报(bào)十(shí)大(dà)重仓(cāng)股(gǔ)的数据，剔除个股涨跌(diē)影响(xiǎng)，估计了各(gè)基金主(zhǔ)动加仓(cāng)“中(zhōng)特估”概(gài)念股的(de)市值占2022年末(mò)股票总(zǒng)市(shì)值比例，一季度(dù)超过30％的偏股(gǔ)主动型基金主(zhǔ)动(dòng)加仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但(dàn)在一季度买入。

　　不仅(jǐn)如此，中信证券(quàn)数据统计也显示，一季度(dù)主(zhǔ)动偏股(gǔ)型公募(mù)基金对港股(gǔ)央国企的(de)持股市值比重达到2019年以来的新高，港股央国企持股总市(shì)值占(zhàn)港股持股总市值(zhí)的比(bǐ)重由2022年四(sì)季度的(de)25.1％提升至(zhì)2023年(nián)一季度的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低(dī)点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企专门的股(gǔ)票库

　　可以说中国特色估值(zhí)体系，正深刻影响基金公(gōng)司的投(tóu)研，落实到日常的(de)投研(yán)流程和实践之(zhī)中，不少基金(jīn)公司在加大投研力量，更有专门(mén)构建国央企股票库。

　　融通红(hóng)利机会(huì)基金经理何龙(lóng)就介绍，一方面，从顶层设计(jì)改变研究员过去对国央企(qǐ)的固(gù)定(dìng)思维，需要实(shí)地(dì)考察国(guó)央企，并且需要利(lì)用当前国央企愿意(yì)交流的契(qì)机，多(duō)花精力去(qù)进行跟踪发现(xiàn)变(biàn)化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要(yào)求(qiú)研究员将自己所覆盖行业(yè)的所有国(guó)央企构建(jiàn)专门(mén)的(de)股票库，并进(jìn)行长期跟踪，包(bāo)括考察其实地(dì)调研的的成果，了解国央企经(jīng)营思(sī)路(lù)和财务导向的变化，结合行(xíng)业趋(qū)势和特征，寻找价值洼地，发现预期(qī)差。

　　同样的，银(yín)华基金ETF业务总监王帅也谈到(dào)“认识(shí)”上的重视。他(tā)表(biǎo)示，通过深入学习，对(duì)“中(zhōng)特估”有(yǒu)了更深刻(kè)的(de)认识：首(shǒu)先要认识市场体(tǐ)制机(jī)制、行业产业结(jié)构、主体持续发展能力等(děng)方面所体现的鲜明中国(guó)元素和发展阶段特征，“中(zhōng)特估”应该是在此基(jī)础上构建的具有时代特征和中国特(tè)色、符(fú)合国家战略导向(xiàng)的估(gū)值体系，而不是简(jiǎn)单套用(yòng)国外的传统估值(zhí)模型。

　　“中特估(gū)是(shì)一(yī)种新的提法(fǎ)，但是(shì)这个概念所涉及到(dào)的行业(yè)和公司，一直在发生的变化。”万(wàn)家基金经理章恒(héng)表(biǎo)示(shì)，万家基(jī)金一直非常关注传(chuán)统产业(yè)的变化，诸(zhū)如煤(méi)炭、金融、建筑(zhù)等多个(gè)领(lǐng)域，因此也(yě)是(shì)一定能够抓住中特估这波行情的机会的。同时，随着时局(jú)的变(biàn)化，也在增加(jiā)相(xiāng)关行(xíng)业的研究力量。

　　此外，创金合(hé)信基金德国柏林气候相当于中国哪 德国冬天冷还是北京冷首席(xí)经济学家魏凤春(chūn)表示(shì)，积(jī)极践(jiàn)行中国特(tè)色的(de)估值体系(xì)是资本(běn)市场使命，投资者需要学习领会并(bìng)针对原有的(de)估(gū)值(zhí)体系(xì)进(jìn)行改造，以适应现实的需要。明确该体系的(de)框架是第(dì)一位的工(gōng)作(zuò)，合理设(shè)置指标也非常(cháng)重要，投资者的认可和实施是(shì)最终该体系能否具备长期价(jià)值的基础(chǔ)。不(bù)过，他也提醒，人为的拔估(gū)值是很大的认知(zhī)误(wù)区，市场(chǎng)化认可是基本的常识，不(bù)可(kě)误(wù)判。

　　体现社会价值(zhí)与国家战略(lüè)价值(zhí)

　　新(xīn)估(gū)值方式？

　　央国企是国(guó)民经济(jì)的支柱，国企(qǐ)央(yāng)企发(fā)展(zhǎn)要符合国家(jiā)战(zhàn)略发展发(fā)向(xiàng)，更需要承(chéng)担社会公共责任等。而这些(xiē)都应该考虑(lǜ)进(jìn)估值体系之中，也引发市场关注。

　　多(duō)数受访的(de)基金经理认为，对于(yú)国央企的估值方式(shì)要充(chōng)分体现企业的社会价值与国家战略价值(zhí)，目前已经(jīng)形(xíng)成(chéng)了初步的(de)企业社会价(jià)值评价体系。

　　“如(rú)何定价国(guó)有企业(yè)承担社会(huì)价值、符(fú)合国家战略发展的(de)价值？首要(yào)任务就构建中国特(tè)色的价值评(píng)价体系，改变从以私人股(gǔ)东权益出发，现(xiàn)金流折现为(wèi)主要方法的单一价值(zhí)估值(zhí)体系，转向(xiàng)社会(huì)整体价值观念、纳入中国特(tè)色(sè)的ESG评(píng)价体(tǐ)系(xì)，充分体现(xiàn)企业的社会价值与(yǔ)国家(jiā)战(zhàn)略价值。”博时基金指数(shù)与量化投资部(bù)基(jī)金经理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年来国资委(wěi)指导国内团队对于中(zhōng)国特色ESG披露与评价体系不(bù)断探索，结(jié)合国际通用规则，目前已(yǐ)经形成了(le)初(chū)步(bù)的企业(yè)社会价值(zhí)评价(jià)体系，其中包(bāo)括(kuò)《企业(yè)ESG披露指南》、《中央企业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书(shū)（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业(yè)务总监(jiān)、基金经理(lǐ)王(wáng)帅(shuài)也认为(wèi)，“中特估”应该(gāi)是(shì)注(zhù)重企业价值(zhí)的可持续估(gū)值，要重视股东、员工和社会责(zé)任等要素对企业稳健成(chéng)长(zhǎng)的(de)重大(dà)意义，重(zhòng)视稳定(dìng)的现金(jīn)流、持(chí)续增长的盈利、科技创新对(duì)提(tí)升企业内在价值的积极作用(yòng)，这样有利于(yú)提(tí)高估值定价模(mó)型的科学性和(hé)有效性。

　　“在指数编制、策略构建(jiàn)等(děng)实务工作(zuò)中(zhōng)，都有成熟的量(liàng)化(huà)指标(biāo)可以使用，包括净资产(chǎn)收(shōu)益率、营业现金比(bǐ)率、资产负债率(lǜ)、研发经费投入强度(dù)等(děng)等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉实(shí)金融精选(xuǎn)基金经理(lǐ)李欣更(gèng)细致分(fēn)析在估(gū)值思(sī)维(wéi)、估值结论、估值判断上有变(biàn)化，尤其是(shì)估值的方法和(hé)指(zhǐ)标上，他认为其包括产业链上下游的衡量(liàng)、全要素成本等，以及在纵向和横向上的研究，强调(diào)政策优惠、产业发展、市场竞(jìng)争力(lì)和(hé)可(kě)持续发展(zhǎn)等各种因素与企业价值的(de)关(guān)系。这些因(yīn)素在对估(gū)值结论(lùn)和判断的(de)影响上，也使得中国特(tè)色的估值体(tǐ)系(xì)与传统的估值体系有所不同。

　　“所以估值思维的变化，还(hái)有估值结(jié)论(lùn)和(hé)估值判断(duàn)的变化，都是为了(le)更好地适应中国(guó)的市场和经济特点，提供(gōng)更精准、更(gèng)合理的(de)企业估值信息。”李欣表(biǎo)示(shì)。

　　不过，创金合信(xìn)基(jī)金(jīn)首席经济学家魏凤春直言，这需(xū)要在实践中进行探索，目前尚没有公认的指标可以使用。

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