金融界5月27日(rì)消息 近日因为昆明国资委的一封声明，让城(chéng)投债成(chéng)为关注的焦点(diǎn)，当前地(dì)方债的规(guī)模和地方政府的偿债能(néng)力已经越来越被重(zhòng)视。如何(hé)如何(hé)处置地方债务？

　　中泰证(zhèng)券首(shǒu)席经济(jì)学家李迅雷(léi)发文称(chēng)，地方债(zhài)包括地(dì)方(fāng)一(yī)般债(zhài)、专项债(zhài)和包括城投债在内的各种隐形(xíng)债，其规(guī)模究竟(jìng)有(yǒu)多(duō)大，尚有争议，但增长迅猛。包括银行、保险、基金等在内(nèi)的机(jī)构(gòu)投资(zī)者是地方(fāng)债(zhài)的主要持有者，他们普遍担心的还是(shì)城投(tóu)债(zhài)务(wù)、非标(biāo)等地方政府隐形债风险。例如，近(jìn)期贵州省政府发展研究(jiū)中心提(tí)出，“化债工作推进异常艰难，仅(jǐn)依(yī)靠自身能力已无法得到有效解决。”

　　在李迅雷看来，在土地财政(zhèng)缩(suō)水的(de)背景下，地方政府的财(cái)权与事权不匹配问题又凸显出来。在(zài)我(wǒ)国政府杠杆率水平并不算(suàn)高的前(qián)提下，我国(guó)地方政府的杠(gāng)杆率(lǜ)水(shuǐ)平确实(shí)够(gòu)高了(le)。需(xū)要调(diào)整中央和(hé)地方之间债(zhài)务余(yú)额(é)的(de)比例(lì)关系(xì)。“今后应加(jiā)大中央政府的发债规模，为地方经(jīng)济减负。”他明确指出。

　　李迅雷(léi)认(rèn)为，在当前中国经济转型(xíng)的关键阶段(duàn)，维护地方政府的(de)信(xìn)用，防范区(qū)域性金(jīn)融(róng)风险显得尤为重要(yào)，故在城投公(gōng)司还(hái)没有与政府部(bù)门完全(quán)“脱钩”之前，城投债的“信仰(yǎng)”仍(réng)需要保(bǎo)持。

　　李迅雷建议给(gěi)予困难省份一定的(de)“托底”支(zhī)持，在政(zhèng)策上(shàng)大(dà)力度支持地方政府(fǔ)“化债”。如帮助(zhù)地方政府(fǔ)（如(rú)城投(tóu)公司的借新(xīn)还旧）降低债务成本、拉长债务期限（非债券类债务(wù)展期(qī)，如遵(zūn)义道桥实践银行贷款展期(qī)），通(tōng)过政策性银行或商业银行的(de)低息资(zī)金来降低债务成本，让债务(wù)更加容易(yì)滚续(xù)。

　　李迅雷还(hái)建议，中央政策(cè)上支持地方政府通过出(chū)让国有资产来(lái)偿债。他表(biǎo)示这(zhè)类典型(xíng)案例为(wèi)“茅台(tái)化(田井读什么字，畊和耕的区别huà)债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两(liǎng)次公告无偿(cháng)划转上市公(gōng)司共计1亿(yì)股(gǔ)股份（合(hé)计(jì)占贵州茅台总(zǒng)股本8％，按当时市(shì)价计(jì)量市值约为(wèi)1600亿元）至贵州国(guó)资。

　　以(yǐ)下文字(zì)来源李迅雷(léi)金融与投资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题《如何处置(zhì)地(dì)方债务的辨(biàn)证(zhèng)思考》

　　截至2022年末全国城(chéng)投有息债务54.1万亿元

　　城投平台成为地(dì)方债务主要(yào)体现形(xíng)式

　　城投(tóu)债(zhài)是指城投企(qǐ)业公开发行的公司(sī)债券和中期票据。按(àn)照新预(yù)算(suàn)法、“43号(hào)文”出(chū)台明确城(chéng)投债与地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)信用脱钩，城(chéng)投(tóu)公司定位由(yóu)地方政府投融资机构转变为市场化运营主体，地方政府不再对城投债兜(dōu)底。但实(shí)际上市场(chǎng)仍然把城投债看作(zuò)由地方政府背书的(de)高(gāo)信用等级(jí)债券。

　　因此城(chéng)投公司通(tōng)常都是(shì)地(dì)方政府下设的投融资机(jī)构，很难完全(quán)独(dú)立(lì)成为(wèi)与(yǔ)政府无关的(de)纯市场化的企(qǐ)业。城投的债务(wù)主要包(bāo)括向银行借款和发行债券(quàn)融资这两(liǎng)种方式，以前一种方式为主，但(dàn)后一种债权融资的规模也(yě)不小，到(dào)2022年末，余(yú)额估计在13万亿元以上。

　　总体看(kàn)，2011年以来，全国城投(tóu)有(yǒu)息债务快速扩张(zhāng)，每(měi)年增速均保(bǎo)持在(zài)10％以(yǐ)上，到2022年末，全(quán)国城投有息债(zhài)务为54.1万亿(yì)元，相较2011年的6.4万亿元增长(zhǎng)了7倍以(yǐ)上。

城投平台(tái)发债余额(é)的(de)增长(zhǎng)

图片来源：Wind， 中泰(tài)证券研究所(suǒ)

　　因(yīn)此，城投平(píng)台实际上已经成为地方债务的主(zhǔ)要体(tǐ)现形式，规模明显超过地方政府(fǔ)的一般(bān)债和专项债(zhài)之(zhī)和。城投平(píng)台中，如今，城(chéng)投(tóu)平台的债券余额大约为13.8万亿元，迄今并无违约案例，说明城投债(zhài)仍属于地方政府(fǔ)背书的(de)高等级信(xìn)用债(zhài)。但(dàn)是，城投平台的(de)非标违约情况时有发生(shēng)，银行贷款展(zhǎn)期、调(diào)整(zhěng)还贷方(fāng)式的(de)也比较多(duō)。

　　地方政(zhèng)府应确保城投债按时(shí)兑付，不能(néng)轻(qīng)易违约

　　当前市(shì)场对(duì)地方政府(fǔ)债务增长(zhǎng)和财政(zhèng)收入增速(sù)下降(jiàng)甚至负增(zēng)长的现象(xiàng)普遍担心，尤其对(duì)财力偏弱(ruò)的东北、中西部(bù)省份，城投债(zhài)的收益率普遍高于东部发达省市。2022年13个省(shěng)土地出让(ràng)金对政府债务利(lì)息覆(fù)盖程度不足100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣除城投拿(ná)地之(zhī)后，捉襟见肘的情况更加明(míng)显。

　　河南(nán)的永煤(méi)债违约(yuē)之后，对(duì)河(hé)南省乃至(zhì)全国的(de)信(xìn)用(yòng)债市(shì)场(chǎng)都造成(chéng)负面(miàn)冲击，信用分(fēn)层现(xiàn)象加剧，部分经济偏(piān)弱区域被边缘(yuán)化。例如(rú)青(qīng)海、云南(nán)和天津等近几年融资(zī)成本仍(réng)在(zài)上(shàng)升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本(běn)大幅上升(shēng)，虽然2020年以来融资成本有所(suǒ)下降，但(dàn)整体降幅相较全国更小。辽(liáo)宁、广西、吉(jí)林、重庆、陕西、宁夏和甘肃2020年以来城投(tóu)债加权平均票面利(lì)率降幅也明(míng)显不如(rú)全国。

　　当前(qián)在经济复(fù)苏不及预(yù)期的背景下，投资(zī)者的风(fēng)险(xiǎn)偏好(hǎo)明显下降。为此，地方政(zhèng)府应该(gāi)确保(bǎo)城投(田井读什么字，畊和耕的区别tóu)债(zhài)的按(àn)时兑付。因为违约不仅不能解决债务问题，反(fǎn)而会恶化区域信用环境，导致地方国企融资难(nán)、融资贵(guì)。从未来区域经济发展(zhǎn)的角度看，政(zhèng)府部门仍需要持(chí)续举债来(lái)实现经济平稳增(zēng)长，需(xū)要保持政府信用，不能轻易(yì)违(wéi)约。

　　建议中央大(dà)力度支持地(dì)方政府“化债”

　　因此，当(dāng)前迫(pò)切(qiè)需要增强城投债权人的持有信心，首先要确保城投(tóu)债不违约，这就意(yì)味着城(chéng)投(tóu)公(gōng)司能够具(jù)备(bèi)低成本的借新还(hái)旧能力。

　　中央(yāng)提(tí)出“谁家的孩子谁家(jiā)抱”，意味着对地方(fāng)债不(bù)兜(dōu)底，但(dàn)建议给予困难省份一(yī)定的“托底”支持，即在政策(cè)上(shàng)大(dà)力度支持地(dì)方(fāng)政(zhèng)府“化债”，如帮助地方(fāng)政府（如(rú)城(chéng)投公司(sī)的借新还旧）降(jiàng)低债务(wù)成(chéng)本、拉长债务期限（非(fēi)债券类(lèi)债(zhài)务展期，如遵义道桥实(shí)践(jiàn)银行贷款(kuǎn)展期），通过政(zhèng)策性银行或商业银行的低(dī)息资金来降低债务(wù)成本，让债(zhài)务更加容易滚续。

　　此外，对于(yú)地(dì)方政府可(kě)否通过出让(ràng)国有资产来偿债方面，也希望中央给予(yǔ)政策上的支持(chí)。因为今年(nián)3月1日，国资委在对政协(xié)十三届全(quán)国委员会第五次会议第00503号提案(àn)的答(dá)复中表示，将(jiāng)适(shì)时出台制度(dù)规定(dìng)及操作细(xì)则，探索国(guó)有权(quán)益份额规范化退出的(de)有效方式(shì)和途径，充分发挥有限合(hé)伙(huǒ)企业的(de)优势，助(zhù)力国有企业创新发展(zhǎn)。

　　通过出让国有企业股(gǔ)权获得收入偿还(hái)债务(wù)，典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告(gào)无(wú)偿划转(zhuǎn)上市公(gōng)司共计1亿(yì)股股份（合计占贵州茅台总(zǒng)股本8％，按当(dāng)时市价计量市值约为1600亿元(yuán)）至贵州国资(zī)。

　　在当前中国经济(jì)转型的关键(jiàn)阶段，维护(hù)地方政府的信用，防范区域性(xìng)金融(róng)风(fēng)险显得尤(yóu)为重要(yào)，故(gù)在城投公(gōng)司还没有与政府部(bù)门完(wán)全“脱(tuō)钩”之前，城(chéng)投债的“信仰(yǎng)”仍需(xū)要保持。

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