金融界5月27日(rì)消息 近日因为昆明国资委的一封声明，让城(chéng)投(tóu)债(zhài)成为关注的焦点，当前地(dì)方债的规模和地方政府的(de)偿债能力已经越(yuè)来越被重视。如何(hé)如何处(chù)置地方(fāng)债务？

　　中泰证券首席经济学家李迅雷发文称，地方债包(bāo)括地方一般债、专项债(zhài)和包括城投债在内的各种隐形债(zhài)，其规模究竟有多大，尚有争议(yì)，但增长迅猛。包括(kuò)银行、保(bǎo)险、基金等(děng)在(zài)内的机构投资者是地(dì)方债的(de)主要持有者，他(tā)们普遍(biàn)担心的还(hái)是城(chéng)投债务(wù)、非标等地方(fāng)政府(fǔ)隐形债风险。例如，近期(qī)贵州省政(zhèng)府发展研究中心提出，“化债工(gōng)作推进异常(cháng)艰难，仅依靠自身能力(lì)已无法得到(dào)有(yǒu)效解决。”

　　在李迅雷看来，在土地财政缩水的背景下，地方政府的财权与事权不匹配(pèi)问题又(yòu)凸显出来。在我国政府(fǔ)杠杆率(lǜ)水(shuǐ)平并不算高的前(qián)提下，我国地(dì)方政府的杠杆率水平确(què)实够高了(le)。需要调(diào)整中央和地(dì)方之间债务余额的比例关系。“今后应加大中央政府的发债(zhài)规(guī)模(mó)，为地(dì)方(fāng)经济减(jiǎn)负。”他明确指出。

　　李迅雷认为，在当(dāng)前中国经济转型的关键阶(jiē)段，维护地方(fāng)政府的(de)信用，防范区(qū)域性金融风(fēng)险显得(dé)尤为重要，故在城投公(gōng)司还没有与政府部门(mén)完全(quán)“脱钩”之前，城投债(zhài)的(de)“信仰”仍需要保持。

　　李迅(xùn)雷建议给予困难省份一定的“托底”支持，在政策上大力(lì)度(dù)支持地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)“化债(zhài)”。如帮助地方政府（如(rú)城投公司的借新还旧）降低债(zhài)务(wù)成(chéng)本、拉长债务期限(xiàn)（非债(zhài)券(quàn)类债务展期，如遵(zūn)义道桥实践银(yín)行贷款展期(qī)），通过政策性(xìng)银行或商业银(yín)行(xíng)的低息资金来降(jiàng)低债务成本(běn)，让(ràng)债务更(gèng)加容易滚续(xù)。

　　李迅雷还(hái)建议，中央(yāng)政策上(shàng)支持地方政府通过出让国有资(zī)产来偿债。他(tā)表示这类典型案例为(wèi)“茅台(tá铜祖在古代是干什么的，铜祖是什么用处i)化(huà)债(zhài)”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台集团两次公告无(wú)偿划转(zhuǎn)上市公司共计1亿(yì)股(gǔ)股份(fèn)（合(hé)计占贵州茅台总(zǒng)股本(běn)8％，按当时市价计量市值(zhí)约为1600亿元）至贵(guì)州国资。

　　以(yǐ)下文字来源(yuán)李迅雷(léi)金融与(yǔ)投资（ID:lixunlei0722），原标题《如(rú)何处置地方债(zhài)务的辨证思考(kǎo)》

　　截至2022年末全国城(chéng)投有息债务54.1万亿元

　　城投平台(tái)成为地方债(zhài)务主要(yào)体现形式

　　城投(tóu)债是指城投企业公开发(fā)行(xín铜祖在古代是干什么的，铜祖是什么用处g)的公司债(zhài)券和中(zhōng)期(qī)票据(jù)。按照(zhào)新(xīn)预算法、“43号文”出台明确城投债与地方(fāng)政府信用脱钩，城投公司定位由地方政府投融资机构(gòu)转变(biàn)为(wèi)市场化(huà)运营主体，地(dì)方政府不再对城投债兜(dōu)底。但(dàn)实际上市场仍然把城投(tóu)债看作(zuò)由地方政府背书(shū)的高信用等级(jí)债券。

　　因(yīn)此城投公司通常(cháng)都(dōu)是(shì)地方(fāng)政府下设的投(tóu)融(róng)资机构(gòu)，很(hěn)难完(wán)全(quán)独立(lì)成为与政府(fǔ)无关的纯市场化的企业。城投的债务主(zhǔ)要(yào)包括向银行借款和发行债券融资(zī)这(zhè)两种方(fāng)式(shì)，以前一种方式为主(zhǔ)，但后一种(zhǒng)债权融资(zī)的规模也不(bù)小，到2022年(nián)末，余额估计在13万(wàn)亿元以上。

　　总体(tǐ)看，2011年以来，全国城投有息债务快速扩张(zhāng)，每年增速均保持在(zài)10％以上，到2022年末，全国城(chéng)投有息债务为54.1万亿(yì)元，相较2011年的(de)6.4万亿(yì)元增长了7倍(bèi)以上。

城投平台发债(zhài)余额的(de)增长

图片来源：Wind， 中泰(tài)证券(quàn)研(yán)究(jiū)所

　　因(yīn)此，城投平台实际上已经成为地方(fāng)债务的主(zhǔ)要体(tǐ)现形式，规模明显超过(guò)地方(fāng)政府的一般债和专项(xiàng)债之和。城投平台中，如今，城投平台的债券余(yú)额大(dà)约(yuē)为13.8万亿元，迄今并无违约案例，说(shuō)明城投债仍属于地方(fāng)政府背书的(de)高等(děng)级信用(yòng)债。但是，城投平台的非(fēi)标违约(yuē)情况时有发生，银行贷款展期、调整(zhěng)还贷方(fāng)式的也(yě)比(bǐ)较多(duō)。

　　地方政府应确保城投债按(àn)时兑(duì)付，不(bù)能轻易违约

　　当前市场对地方政府债务增长和财政收(shōu)入增速下(xià)降甚至负增(zēng)长的(de)现象普遍担心，尤(yóu)其对财力偏弱的东北、中(zhōng)西部省份，城投债的收益(yì)率普遍(biàn)高于东部发达省(shěng)市。2022年13个(gè)省土地出让金(jīn)对(duì)政府债务利息(xī)覆盖(gài)程度(dù)不(bù)足100％（2021年(nián)只(zhǐ)有5个），扣除城投拿地之后，捉襟见(jiàn)肘的(de)情(qíng)况更加明显。

　　河南的永煤(méi)债(zhài)违约之后，对河南省(shěng)乃至全国的信用债(zhài)市场都造(zào)成(chéng)负面冲击，信用分层(céng)现象加(jiā)剧，部分经济(jì)偏弱区域(yù)被边缘(yuán)化。例如青海(hǎi)、云南和天津等近几年融(róng)资成(chéng)本仍(réng)在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本大幅上升，虽然2020年(nián)以来融资成本(běn)有所(suǒ)下(xià)降，但(dàn)整(zhěng)体降幅相较全国更小。辽宁、广西(xī)、吉林、重庆、陕(shǎn)西、宁夏(xià)和甘肃2020年(nián)以来(lái)城投(tóu)债加权(quán)平均票面利率降幅也明显不如全国。

　　当前在经济复苏不(bù)及预(yù)期的(de)背景(jǐng)下(xià)，投资(zī)者的风(fēng)险偏好明(míng)显下降。为(wèi)此，地方政府应该确保城(chéng)投债的(de)按(àn)时(shí)兑付。因为违约不(bù)仅不能解(jiě)决债务(wù)问题，反而会恶化区(qū)域信用环境，导致地方(fāng)国企融资难(nán)、融(róng)资贵。从未来(lái)区域经(jīng)济发(fā)展的角度看(kàn)，政(zhèng)府(fǔ)部门仍需(xū)要持续举债来(lái)实现(xiàn)经济平稳增长，需(xū)要(yào)保持政府信用，不能轻易违约。

　　建(jiàn)议中(zhōng)央大力度支持地方(fāng)政(zhèng)府“化债”

　　因(yīn)此，当前迫(pò)切(qiè)需要增强城投(tóu)债权人的持有信(xìn)心，首先要(yào)确保城投(tóu)债(zhài)不(bù)违约，这就意味着城投公(gōng)司(sī)能够具备低成本的借新还旧(jiù)能(néng)力(lì)。

　　中(zhōng)央(yāng)提出(chū)“谁家的孩子谁家抱”，意味着对地方债不(bù)兜底，但建议给予困(kùn)难省份一定的“托(tuō)底”支持(chí)，即在政(zhèng)策上大力度支持地(dì)方政(zhèng)府“化(huà)债(zhài)”，如帮助地方政府(fǔ)（如(rú)城投公司的借新还旧）降(jiàng)低债务成本、拉长(zhǎng)债(zhài)务期限（非债券类债务展(zhǎn)期，如遵义道桥实践银行贷款展期），通(tōng)过政策性银(yín)行或商业银(yín)行的低息资金(jīn)来降(jiàng)低债务(wù)成本，让(ràng)债务更加容易滚续。

　　此外，对于地方政(zhèng)府可(kě)否通(tōng)过出让国有资产来偿债方(fāng)面，也(yě)希望中央给予政策(cè)上的支持。因(yīn)为今年3月(yuè)1日，国资委在对政(zhèng)协十三届全国委员会第(dì)五次会(huì)议(yì)第00503号提案的答复(fù)中表(biǎo)示，将(jiāng)适时出台(tái)制度(dù)规定及操(cāo)作细则，探索国有权益份额规范化(huà)退出的(de)有效(xiào)方(fāng)式和途径，充分发(fā)挥(huī)有限(xiàn)合(hé)伙企业(yè)的(de)优(yōu)势(shì)，助力国有企业创新发(fā)展。

　　通过出让国(guó)有企业(yè)股权(quán)获得收入(rù)偿还债务，典型案例(lì)为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台集团两(liǎng)次公(gōng)告无偿划转上市公(gōng)司共(gòng)计1亿股股份（合计占(zhàn)贵州茅台总股本8％，按当(dāng)时(shí)市价(jià)计量市(shì)值约为1600亿元）至贵州国资。

　　在(zài)当前中国(guó)经济转型的关键阶(jiē)段，维护地方政府(fǔ)的(de)信用，防范(fàn)区域(yù)性金融(róng)风险(xiǎn)显得尤为重(zhòng)要(yào)，故在城投公(gōng)司还(hái)没有与政府部(bù)门完(wán)全“脱钩(gōu)”之前(qián)，城投债的“信仰”仍需(xū)要(yào)保持(chí)。

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