文：天风宏观宋雪涛/联系人孙永(yǒng)乐

　　4月居民新增(zēng)存款-1.2万亿，同(tóng)比(bǐ)多减4968亿元，这(zhè)是居民存款在连续13个月同(tóng)比多增后(hòu)，首次回落。

　　在过去(qù)一年多(duō)时间里(lǐ)，居(jū)民部门积(jī)攒了一大笔超额储(chǔ)蓄。今年这笔(bǐ)超(chāo)额储蓄能否顺利释放对判断经济(jì)和资本市(shì)场走势至关重要。这里我们尝试回答两个问(wèn)题。一是4月居民存(cún)款同(tóng)比多减(jiǎn)是不是超额储蓄释放的开始？二(èr)是(shì)这一(yī)趋势能否(fǒu)延续(xù)？

　　对上(shàng)述问题(tí)的回答取决于存款会受到(dào)哪些(xiē)因素的影响。一般影(yǐng)响居民存(cún)款的主要有(yǒu)这么几种行为：可支配收入、消费(fèi)支出(chū)、金融资产相关收(shōu)支和房地(dì)产相(xiāng)关收(shōu)支。

　　收入增长、消费减少、金融资产赎回、购房减少会推动存款增加(jiā)；反(fǎn)之，收入减少、消费增加、认购金(jīn)融资(zī)产、购(gòu)房增加、提(tí)前还贷等(děng)则会带动存款回(huí)落。

　　2022年居民存款同比(bǐ)多增(zēng)7.9万亿是居(jū)民少消(xiāo)费、少(shǎo)投资、少购房的(de)结果（详见《超额储蓄能否转(zhuǎn)化成超额消(xiāo)费》，2022.12.31）。此时虽然(rán)居(jū)民收入增速放缓并提前还贷，但因为(wèi)投资、购房等(děng)下滑(huá)幅度更大(dà)，所以存款同比大幅(fú)多增(zēng)。

　　2023年一季度居民存款同比多(duō)增2.1万亿则(zé)是收(shōu)入(rù)修复和理财存款化的结果。

　　一季度居民人均可支配收入同比增长525元，理财(cái)存续(xù)规(guī)模相比于2022年末(mò)下滑2.6万亿(yì)至(zhì)24.2万亿。另(lìng)外，受银行(xíng)办理速度放缓等因素影(yǐng)响，RMBS（个(gè)人(rén)住房抵押贷(dài)款支持证券）条件早偿率指数 2 相比于(yú)2022年有所回落，即居(jū)民提前还(hái)款对存款(kuǎn)的(de)拖累相(xiāng)比于去年末(mò)略有放缓。

　　但是，随着(zhe)居民消(xiāo)费(fèi)和购(gòu)房行为修复(fù)，其对(duì)存款的支撑力度减弱，一季度人均消(xiāo)费支出(chū)同比(bǐ)增加345元（低于收入(rù)涨幅）、购房支出(chū)同比多增(zēng)1575亿元。但因为支撑(chēng)因素的规模更大，所(suǒ)以存款继续回升。

　　4月和一(yī)季(jì)度最(zuì)核(hé)心的不同在(zài)于理财市场的(de)变化(huà)。4月居(jū)民存(cún)款(kuǎn)下滑可能(néng)的原因一是居民存(cún)款理财化；二是(shì)提前还贷规(guī)模增(zēng)加。因为居民收入和消(xiāo)费数据不足，暂(zàn)时(shí)无法判断消(xiāo)费和收入在(zài)4月对存款的影响。

　　存款回流理(lǐ)财是4月存(cún)款(kuǎn)回落的核心原因，4月理财存量规模环比(bǐ)增(zēng)加1.26万亿至25.5万亿，结束了自(zì)去年10月(yuè)以来的下行趋势，重回扩张区间。

　　居民增配理财等资产是理财风险降低、收益回升和存款利(lì)率下滑共同作用的结果。受益(yì)于债券(quàn)市场(chǎng)走强，今年理财市场表现逐步好转，理财产(chǎn)品单位破(pò)净率从(cóng)2022年12月峰(fēng)值的29.2％持(chí)续下滑(huá)至2023年5月12日的(de)4.7％，叠加这一时期下(xià)滑的存款利率，存款对居民的吸引力逐渐减(jiǎn)弱，而理财对(duì)居民(mín)的吸引力则(zé)不断增强。

　　从5月理(lǐ)财规模上看，随着破净率进一(yī)步回落(luò)，居民还在继续(xù)增配理财(cái)产(chǎn)品，存款理财(cái)化趋势有(yǒu)望(wàng)延续。

　　提前还贷规模(mó)扩大是存款下滑的又一个原因。4月早(zǎo)偿率月均值相比于2月低点上(shàng)行4.3个(gè)百分点，相比于3月上行1.方阵是什么意思9个百分点。

　　居民加大提前还贷力度一是因(yīn)为(wèi)首套房利率(lǜ)还在下降，居民提前还贷以降低成本(běn)，4月沈阳、马鞍山(shān)等(děng)多地继续(xù)降低(dī)首套房利率，贝壳研究(jiū)院数据显示百城(chéng)首套主(zhǔ)流房(fáng)贷利率平(píng)均为4.01％，环比3月继续回落1个BP。二是政策放松后，1、2月(yuè)份部分积(jī)压的还(hái)贷业务在3、4月份办理，这会推动提前还贷规模走(zǒu)高。

　　总的(de)来说(shuō)，随(suí)着(zhe)理财市场(chǎng)好转(zhuǎn)，此前因居民少消费(fèi)、少投资、少买房等积(jī)攒下来的超额储蓄(xù)已经开始部分回流(liú)理财市场了，且5月初这一趋(qū)势还(hái)在(zài)延续。

　　往后(hòu)来看，理财市场和提(tí)前(qián)还贷在后续几个月里(lǐ)或继续成(chéng)为(wèi)超(chāo)额(é)存款的主(zhǔ)要流向(xiàng)。

　　五一旅游人(rén)均(jūn)消(xiāo)费水平未见明(míng)显改善或部分表明当下居民消费(fèi)意(yì)愿依旧偏弱，考虑(lǜ)到超额储蓄(xù)的持有分化(huà)且(qiě)并非主(zhǔ)要来自消费，后续超额储蓄(xù)对消(xiāo)费的支撑(chēng)力(lì)度(dù)依旧偏弱。（详(xiáng)见《超额储蓄能否转化成超(chāo)额消费》，2022.12.31）。同时，随着前期积压的购房需求(qiú)逐(zhú)渐(jiàn)释放，房地(dì)产(chǎn)销售目前(qián)已经(jīng)有走弱迹(jì)象，地产短期或不会成(chéng)为超储的主要(yào)流向。但是因为按揭利率存在明显利差，居民提前还贷行(xíng)为或将延续。从这个角度来(lái)看，主要因为(wèi)少买房、少投资而积攒下来的储蓄，在(zài)理财市场环(huán)境好转和存款利(lì)率(lǜ)下滑的背景下或将(jiāng)继(jì)续回流(liú)到理(lǐ)财(cái)市场。

　　1 存款同比(bǐ)增(zēng)速使用(yòng)金(jīn)融机构(gòu)住户存款余额+4月新增(zēng)来进行估算

　　2早偿率是指在个人(rén)住(zhù)房(fáng)抵押(yā)贷款中(zhōng)债务人提前偿付的金额在(zài)资产池未偿(cháng)本金余额(é)的占比

　　风险提示(shì)

　　地产(chǎn)销(xiāo)售变(biàn)动超预期，超(chāo)额储蓄(xù)释放弱于预期，理财市场波动加大

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