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　　5月(yuè)11日，统计局公布4月(yuè)物(wù)价数(shù)据：CPI同(tóng)比上涨0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同比下(xi中秋节月饼的古诗10首，关于中秋节月饼的诗à)降3.6％，预期降3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低位并非(fēi)通缩，内部(bù)结构(gòu)分化(huà)、与终端(duān)需求相(xiāng)关的服务(wù)业(yè)延续涨价

　　物价作(zuò)为(wèi)经济表现的滞后指标(biāo)，在经济复(fù)苏早期多表现相对低迷、实(shí)属常(cháng)态。传统周期(qī)下，经济的(de)周期性波动，主要由需求端驱动，物价作为经(jīng)济的滞后指标，表(biǎo)现出明显的(de)周期性波(bō)动。经(jīng)验(yàn)显(xiǎn)示，CPI等(děng)物(wù)价指标，与(yǔ)经(jīng)济走势大体类似，一般滞后经济表现2个季度左右；经(jīng)济复苏(sū)早(zǎo)期，CPI同(tóng)比表现一(yī)度相对(duì)低迷，例如，2015年初、2017年初CPI同比在1％以下的低位徘徊。

　　当前CPI低(dī)位、主(zhǔ)要缘于供(gōng)给端影响(xiǎng)和外需拖(tuō)累部分(fēn)商品价格回落等。年初(chū)以来(lái)，CPI同比(bǐ)持续(xù)回(huí)落至4月的0.1％，拖累主要来自(zì)于食品和(hé)非食品中的商品(pǐn)、不完全由需求主导。其中，猪肉、鲜菜供(gōng)给充足(zú)，价格回(huí)落成(chéng)为拖累食(shí)品同比自年初的6.2％回落至4月的0.4％；非(fēi)食品(pǐn)中，原(yuán)油等(děng)国际定价的(de)大宗商品价格回落，带动交通工具用燃料等分项环(huán)比延续低于(yú)季节性，部分耐用品价(jià)格回落也有拖累、与相关原材料成本压力缓解等有关。

　　需求修复(fù)较早的领域、线下消(xiāo)费相关的(de)商品和服务(wù)，在价格上已(yǐ)有连(lián)续体现。终(zhōng)端需求回暖在4月CPI中(zhōng)进一步(bù)凸显，其(qí)中，CPI服务同比、CPI其他商品服务(wù)同比自年初(chū)以来明(míng)显回(huí)升、分别至4月(yuè)的(de)3.5％和1％。终端需求(qiú)回暖带动部(bù)分中上游行业涨价，在PPI中亦有体现，例(lì)如，文教(jiào)娱制造业价格环比上涨0.9％。

　　重申观(guān)点：CPI或(huò)已见底，后(hòu)续或逐步(bù)回升(shēng)。线下(xià)消费活(huó)动持(chí)续改善等或(huò)带(dài)动内(nèi)生动能逐步增强，对价(jià)格(gé)的支(zhī)撑仍在逐步显现。叠加基数贡献、及部分商品(pǐn)价(jià)格回落拖累逐步放缓等，CPI或于(yú)4月见底回升。

　　常规(guī)跟踪(zōng)：CPI涨幅回落，生产(chǎn)资料拖累(lèi)PPI低预(yù)期(qī)、原(yuán)油链(liàn)等拖累延(yán)续

　　CPI涨(zhǎng)幅(fú)明显回落、主因基数拖(tuō)累明显。4月，CPI同比涨幅回落0.6个百(bǎi)分(fēn)点至0.1％、低于预期(qī)的(de)0.4％，其中(zhōng)，翘尾(wěi)因素较(jiào)上月回落0.4个百分点至0.4％；环比降幅收窄0.2个百(bǎi)分点至(zhì)-0.1％；核心CPI同比持(chí)平于0.7％。分项环(huán)比(bǐ)中(zhōng)，食品环(huán)比降幅收窄0.4个百(bǎi)分点至-1％，非食品环比由平转涨至0.1％。

　　细分(fēn)项中，鲜菜环比(bǐ)拖(tuō)累明显，猪肉(ròu)环(huán)比降幅收窄，文教(jiào)娱等(děng)服务项涨(zhǎng)价延续(xù)。食品环比中，鲜菜和鲜果大量上(shàng)市，价格(gé)分别(bié)下降(jiàng)6.1％和0.7％；生猪产能充足，叠加消费(fèi)淡季影响，猪肉价格下降3.8％、降幅(fú)收(shōu)窄0.4个百(bǎi)分点。非食(shí)品(pǐn)环比中，原油价(jià)格回落(luò)拖累CPI交通(tōng)通信(xìn)项环比(bǐ)延续低位(wèi)、-0.4％，文教娱、其他商(shāng)品服务环(huán)比(bǐ)明显上涨，分别较上(shàng)月变(biàn)动0.6和0.2个百分点至(zhì)0.5％和1％。

　　PPI回落主因生产(chǎn)资料拖累，生活资(zī)料韧性延续。4月，PPI同(tóng)比降幅(fú)扩(kuò)大1.1个百分点至-3.6％，环比(bǐ)由平转降至-0.5％。大类(lèi)环比中，生产(chǎn)资(zī)料由平(píng)转降至(zhì)-0.6％，采掘拖累明显(xiǎn)、原材料和加工工业亦(yì)有走弱(ruò)；生活(huó)资料环(huán)比(bǐ)走平、上月为-0.3％，除食品外环比延续(xù)回落(luò)外，衣着、一般日用品环比(bǐ)由负转(zhuǎn)正，耐用消费品降幅(fú)收窄。

　　分行(xíng)业来看，原油等上游原材料(liào)链条相关价格回落(luò)，与线下消费相(xiāng)关的中下游行业价格回升。4月(yuè)，多数(shù)行业(yè)环比(bǐ)价格回落、上(shàng)游原材料链条(tiáo)尤其明显。煤炭(tàn)开采、石(shí)油加工、燃(rán)气供应环比延续回落(luò)、降幅均在1.9个百分点以上，汽车制造、通信制造等部分中下(xià)游(yóu)制造业价格有所回落，但(dàn)文教娱制品(pǐn)等靠(kào)近终端制造业价格有(yǒu)所回(huí)升、环(huán)比上(shàng)涨0.9％。

　　风(fēng)险(xiǎn)提示

　　1、猪价大幅反(fǎn)弹。

　　2、疫(yì)情反(fǎn)复。

　　证券研究报(bào)告：《通缩(suō)是个伪命题》

　　对外发布时(shí)间(jiān)：2023年05月11日

　　报(bào)告(gào)发布机(jī)构(gòu)：国金证券股份有限(xiàn)公司

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