5月13日，年内(nèi)首只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告称(chēng)，其累计(jì)有效认(rèn)购申请(qǐng)份额总额超过20亿份发(fā)行上限，将启动比例配(pèi)售(shòu)。这则小公告(gào)体(tǐ)现(xiàn)出市场对这(zhè)一“中特估(gū)”主题(tí)的追捧力度。

　　实际(jì)上，近期围(wéi)绕着“中特(tè)估(gū)”的行情(qíng)，市场关注度非常高，5月15日首(shǒu)批(pī)3只央企回报ETF发(fā)行，更(gèng)成为这(zhè)一波“中特估”行情(qíng)的(de)催化剂(jì)。实际上，早在去年(nián)底及今年一季度，一些基金经(jīng)理开始调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目前“中特估(gū)”资(zī)金(jīn)面、情绪(xù)面、估值方(fāng)式(shì)等问题成为市场关注焦点，中国基金报采访多位投研人士，解析“中特估(gū)”这些焦点(diǎn)问题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集上报(bào)发行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市(shì)场对(duì)“中特估”主题积极追捧。不(bù)仅华(huá)泰柏(bǎi)瑞中证央企(qǐ)红利ETF罕见出现启(qǐ)动“比例配售”情况(kuàng)，今年场内多只“中(zhōng)字头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企(qǐ)ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续有多(duō)只国央企主题基金发行(xíng)，市场对此充满期(qī)待，如5月15日就(jiù)有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪央企科技(jì)引领、央企现代能源等(děng)ETF也(yě)将获批(pī)发(fā)行，更有扎堆上报的央国企基金在排队(duì)入(rù)市。

　　这(zhè)些或成为这一波“中特估”行情(qíng)的催化(huà)剂(jì)。

　　融通红利机会基(jī)金经理何龙表示，央企ETF发行在情(qíng)绪上(shàng)是构成催化因素的，近期银(yín)行股大涨的(de)一(yī)个(gè)催化(huà)因素就是积极推介相关(guān)央企ETF的发行。

　　“随着(zhe)央(yāng)企(qǐ)ETF的发行，和诸多主题基金的申报(bào)发行，我认为确实会(huì)成为(wèi)引爆行(xíng)情的催化(huà)剂，基本面、资金面、政(zhèng)策面都在向好，下半年，中特估有可能独(dú)领风骚(sāo)。”万家基金章恒更是(shì)表(biǎo)示。

3尺是多少厘米，3尺3是多少厘米　　同(tóng)样，博时基(jī)金(jīn)指数(shù)与(yǔ)量(liàng)化(huà)投资部基金(jīn)经理杨振建就表(biǎo)示(shì)，近期(qī)密集申报(bào)的国(guó)央企主题基金(jīn)主要涉及(jí)“股东回报(bào)”、“科技(jì)引领”、“现代能源”几大主题，这(zhè)样的布局可以更好(hǎo)支持(chí)央国(guó)企的估值重塑(sù)。

　　“央(yāng)企ETF的发行将(jiāng)成为(wèi)行情进一步上涨的催化剂。去年以来公募基金发行整体(tǐ)平淡，近(jìn)期多只国央企主题基金申报(bào)和发行，行情火热下将为市场带来增(zēng)量资金，有望推动(dòng)进一步上涨(zhǎng)。”杨振建进一步表示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅认为，公募基金积极布局(jú)央国(guó)企主(zhǔ)题基金(jīn)，一方面是因(yīn)为新一轮深化国企(qǐ)改革的大幕将(jiāng)拉开，叠加“中特估”概念，央国(guó)企上市公(gōng)司的投(tóu)资价值凸显，该(gāi)主题的基金将为投资者提(tí)供更丰(fēng)富的工(gōng)具以参与到央国企投资(zī)。另一(yī)方面是落实公募(mù)基金行业(yè)高(gāo)质(zhì)量发(fā)展的要(yào)求，引导更多资金参与(yǔ)央(yāng)国企改革，更好发挥公募基金服务资本市场(chǎng)改(gǎi)革、服务实体经济和(hé)国家战略的(de)作用。

　　王(wáng)帅表示(shì)，未(wèi)来央企ETF的发行将为央企相(xiāng)关标的和板块带来增量资金，提升交(jiāo)易活(huó)跃度(dù)，有望成为中特估行(xíng)情的催化剂。

　　存(cún)量市场中变赛道

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市场结(jié)构(gòu)性行情明显，中(zhōng)特估和(hé)人(rén)工(gōng)智能(néng)成为两大明显的(de)主线，而新能源等前期热门赛(sài)道股冷(lěng)却，在此背(bèi)景(jǐng)下，一些基金经理开(kāi)始(shǐ)调仓(cāng)换(huàn)股“中(zhōng)特(tè)估概念”。

　　万家(jiā)基金基金经理章恒直言，自(zì)己目前(qián)重点关(guān)注三大(dà)行业，火电、券商、军工(gōng)，这(zhè)三大(dà)行业主(zhǔ)要是央企或地方(fāng)国资所在的行(xíng)业，民营企业占比(bǐ)较少。

　　“首先(xiān)是(shì)基于(yú)行业本身(shēn)基本(běn)面在今(jīn)年(nián)会有重大的向上变(biàn)化(huà)的机(jī)会(huì)，比如火电，会受益于(yú)煤炭(tàn)价格(gé)的下跌，扭亏为盈；券商，会(huì)受益(yì)于(yú)今年市(shì)场成交量的放大，盈利大幅增长等。同时，随(suí)着(zhe)国有企业(yè)改革的(de)推进，大概率这些企业(yè)会(huì)进入一个提质增效、释放业绩的过程。”章恒表示(shì)，中特估是过去(qù)5年10年改革的成果，是非(fēi)常基本面的(de)，和他过去(qù)1至2年研究(jiū)投资思(sī)路也非常吻(wěn)合，为在(zài)下半年(nián)抓住这波中特估的投(tóu)资机会做好了(le)准备。

　　“去年年底已开始重(zhòng)视中特估的投资机(jī)会(huì)，判断中特估的机会未来三年分(fēn)两个阶段。”融通红利机会基金经理何龙表示，第一阶段也就(jiù)是今年以数字经(jīng)济和“一带一路”的主(zhǔ)题普涨性机会为(wèi)主，包括低于(yú)1倍(bèi)PB、分红(hóng)收益率(lǜ)极高的品种，将会(huì)迎来(lái)普涨性的机(jī)会(huì)。第二阶段是未(wèi)来两(liǎng)年，在主题(tí)性机(jī)会消(xiāo)散(sàn)以后(hòu)，基于(yú)顶层设计对(duì)国央(yāng)经营管理(lǐ)价值导向变化，我们判断经营成果随之改变是一个(gè)慢变量，会(huì)在未来(lái)两年(nián)体现在每一个央国(guó)企的报表中(zhōng)。

　　何龙强调，目前(qián)在挖掘公司经营层面(miàn)可能(néng)发生(shēng)显著(zhù)正向变化的个股提前进行布局，比如(rú)医药和消费(fèi)等行业。

　　其实一季报已(yǐ)经显露出不少基(jī)金在行动。国金(jīn)证券研究所数据显示，偏股(gǔ)主动型基金2022年年报(bào)前十(shí)大(dà)重仓股股票池中，“中特(tè)估”概(gài)念占偏股主动型基(jī)金持有股票市(shì)值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年(nián)一(yī)季报披(pī)露(lù)的持仓(cāng)中，“中特估”概念占偏股主动型基金(jīn)持(chí)有股(gǔ)票市值比例(lì)提(tí)高到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股(gǔ)在偏股主(zhǔ)动型基金的持仓中(zhōng)，占比明(míng)显(xiǎn)提高。上述数据显示，根据(jù)偏股主动型基金2022年报及2023年一季报十大重仓股的数(shù)据，剔除(chú)个(gè)股涨跌(diē)影(yǐng)响，估计了各基金主动加仓“中特估(gū)”概念股的市值占2022年末股票总市值比例(lì)，一季(jì)度超过(guò)30％的偏股主动(dòng)型(xíng)基金主动(dòng)加仓(cāng)了“中特估”概念股，198只基金在2022年末不持有“中特(tè)估”概(gài)念股，但在(zài)一(yī)季度买入。

　　不仅如此，中(zhōng)信证券数据统计也(yě)显示，一季度主(zhǔ)动偏(piān)股型公募基金对(duì)港股央国企的持股市(shì)值比重(zhòng)达到2019年以来(lái)的新高，港股央国企(qǐ)持股总市值占(zhàn)港股持股总(zǒng)市值的比重由2022年四季度的25.1％提升(shēng)至2023年一(yī)季度的32.9％，远高(gāo)于2020年(nián)低点时的(de)7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国(guó)央企专门的股票库(kù)

　　可以说中(zhōng)国特色估值体系，正深刻影响基(jī)金公司的(de)投研，落(luò)实到日(rì)常的投研(yán)流程和实践之中(zhōng)，不少(shǎo)基金公(gōng)司在加大投(tóu)研力(lì)量(liàng)，更有专门构建国央(yāng)企股票库。

　　融通(tōng)红利机会基金经理何龙(lóng)就介(jiè)绍，一(yī)方面3尺是多少厘米，3尺3是多少厘米，从顶层设(shè)计改变研(yán)究员过去对(duì)国央企的(de)固定思维，需要实地(dì)考察国央企，并且(qiě)需要(yào)利(lì)用当前(qián)国央企愿意交流的契机，多花精力(lì)去进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融(róng)通(tōng)基金在行动上(shàng)，要求研(yán)究(jiū)员将自己所覆盖行业的所有国央企构建专门(mén)的股票库，并进行长期跟踪(zōng)，包括考察其实地调(diào)研的(de)的成(chéng)果，了解国央企经营思(sī)路和财(cái)务导向的(de)变化，结合行业趋势(shì)和(hé)特(tè)征，寻找价值(zhí)洼(wā)地，发现预期(qī)差(chà)。

　　同样的(de)，银华基(jī)金ETF业务总监王帅(shuài)也谈(tán)到“认(rèn)识”上的重(zhòng)视。他表示(shì)，通过深入学习，对“中(zhōng)特估”有了更深(shēn)刻的认识：首先要认(rèn)识市(shì)场体制机制、行业产业(yè)结构、主体持(chí)续发(fā)展能力等方(fāng)面所体现的(de)鲜明(míng)中国元(yuán)素和(hé)发展阶段(duàn)特征，“中特估”应该是在此基础上构建的具有时(shí)代(dài)特(tè)征和(hé)中国特色、符合国家战略导向的估值体系，而不是(shì)简单(dān)套用国外的传统估(gū)值模型。

　　“中特估是一种新的(de)提法(fǎ)，但是这(zhè)个概念所涉及到(dào)的行业(yè)和公司(sī)，一直在发(fā)生的(de)变(biàn)化。”万(wàn)家基金经理章恒(héng)表(biǎo)示，万家基金一(yī)直非(fēi)常关注(zhù)传统(tǒng)产业的变化，诸如煤炭、金融、建筑等多个(gè)领(lǐng)域，因此也(yě)是一定能(néng)够抓住中特(tè)估这波(bō)行(xíng)情的机(jī)会的。同时，随着时局的变化(huà)，也在增加相关行业的研究力量(liàng)。

　　此外，创金合信基(jī)金首席经(jīng)济学家魏凤(fèng)春表示，积极践(jiàn)行中国(guó)特色的估值体系(xì)是资本(běn)市场使命(mìng)，投资者需要学习领会(huì)并针对原有的估值(zhí)体系进(jìn)行改造，以适(shì)应(yīng)现(xiàn)实的需要。明确该体系的框架(jià)是第一位的工作(zuò)，合理设置指标也非常重要(yào)，投资者(zhě)的认可和实(shí)施是最终该体系(xì)能(néng)否具备长期(qī)价(jià)值(zhí)的基础。不过，他也提醒(xǐng)，人为的拔(bá)估(gū)值是很大的认知误区(qū)，市场化认可是基本的常(cháng)识(shí)，不可误(wù)判。

　　体现(xiàn)社会价值与国家战略价值

　　新估值3尺是多少厘米，3尺3是多少厘米方式？

　　央(yāng)国企是国(guó)民经济的支(zhī)柱，国企央企发(fā)展要符合国家战(zhàn)略发展发(fā)向，更需(xū)要(yào)承担社会公(gōng)共责(zé)任等。而(ér)这些都(dōu)应该考虑进估值(zhí)体系之中，也引发市场关注。

　　多数受(shòu)访的基金经理认为，对于国央(yāng)企(qǐ)的估(gū)值方(fāng)式要充(chōng)分体现企业的社会价(jià)值与国家(jiā)战略价(jià)值，目前已经形成(chéng)了初步(bù)的企(qǐ)业社会(huì)价值评价体系。

　　“如(rú)何定(dìng)价(jià)国(guó)有企业承(chéng)担社会价值、符合国家战略(lüè)发展的价值(zhí)？首要任(rèn)务就构建(jiàn)中国特色的价值(zhí)评价体系，改变从以私人股(gǔ)东权益出发，现金流(liú)折现(xiàn)为(wèi)主要方法的单一价(jià)值估值体系，转向社会(huì)整体(tǐ)价值观念(niàn)、纳入中国(guó)特(tè)色(sè)的ESG评价体系，充分(fēn)体现企(qǐ)业(yè)的社会价(jià)值(zhí)与国(guó)家战(zhàn)略价值。”博(bó)时基(jī)金指数与量(liàng)化投资部基金经理杨振建表(biǎo)示。

　　杨振建也(yě)直言，近(jìn)年来国资(zī)委指导国内团队对于(yú)中国特色ESG披露与评(píng)价体(tǐ)系不断探索(suǒ)，结合国际通用规则，目(mù)前已(yǐ)经(jīng)形成(chéng)了初步的(de)企业社会价值评价体系，其中包(bāo)括《企业ESG披露(lù)指南》、《中央企业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经(jīng)理王帅也认为，“中特(tè)估(gū)”应该是注(zhù)重企业价值的可持续估值，要重视(shì)股东、员工和社(shè)会(huì)责任等要素(sù)对企业(yè)稳(wěn)健(jiàn)成长的重大意义(yì)，重(zhòng)视稳定的现(xiàn)金(jīn)流、持续增长的盈利、科(kē)技创新对(duì)提升企(qǐ)业内在(zài)价值的积极作用，这样有利于提高估值(zhí)定价(jià)模型的科学性(xìng)和有效性。

　　“在指数编制、策略构建(jiàn)等(děng)实务工作(zuò)中，都有成熟(shú)的量(liàng)化指标可(kě)以使(shǐ)用，包(bāo)括净资产(chǎn)收(shōu)益率、营(yíng)业现金(jīn)比率、资产负债率、研发经费(fèi)投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实(shí)金融精选基金经理李欣更细(xì)致(zhì)分析(xī)在估(gū)值思(sī)维、估值结论(lùn)、估值判(pàn)断上有变化，尤(yóu)其是估值的方法和指标上，他认为其包(bāo)括产业链(liàn)上下游的衡量(liàng)、全(quán)要素成本等，以(yǐ)及(jí)在纵向和(hé)横向上(shàng)的(de)研究(jiū)，强调(diào)政策(cè)优惠、产业发展、市场竞争(zhēng)力(lì)和(hé)可持续发展等各种因(yīn)素与企业价值的关系。这(zhè)些因素在对估值结论和判断的影响上，也(yě)使得中国特色的(de)估值体系与(yǔ)传统的(de)估值体系有所不同。

　　“所以估(gū)值(zhí)思(sī)维的变化，还有估值结(jié)论和估值(zhí)判断的变化(huà)，都是(shì)为(wèi)了(le)更好地适应中国的市场和经济(jì)特点(diǎn)，提供(gōng)更精(jīng)准、更合理的企业估值(zhí)信(xìn)息。”李欣表示。

　　不过，创金(jīn)合信(xìn)基金首席经(jīng)济(jì)学家魏凤春直(zhí)言，这需(xū)要在实践中进行探索(suǒ)，目前尚没(méi)有公认的(de)指标可以使用。

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