cpb属于哪个档次的，cpb属于什么档次的文(wén)丨明明(míng) 章(zhāng)立聪 余经纬

　　跨季结束后(hòu)资金利率自低(dī)位持续上行，即便税期结束，资金利率却仍(réng)未回落，反而进一步走(zǒu)高。我们认为主要(yào)是源于：①货币政策力度(dù)边际转弱；②税(shuì)期走(zǒu)款叠加4月(yuè)信贷(dài)投放情况(kuàng)较好，导致银行资(zī)金融出意愿与(yǔ)能力(lì)降低。③资(zī)金较(jiào)为拥(yōng)挤导致债(zhài)市敏(mǐn)感度增加。考虑假期和月(yuè)末因(yīn)素，预计短期内，资金(jīn)利率(lǜ)下行(xíng)空间有限，波(bō)动幅度加大，建议投资者关注(zhù)资金面的边际(jì)变化，警惕流(liú)动性大幅收(shōu)紧对债市(shì)情绪以及(jí)头寸(cùn)管(guǎn)理的(de)影响。

　　▍近期资(zī)金利率持续上行。

　　跨季结束后资金(jīn)利率(lǜ)自低(dī)位持续上(shàng)行，4月18-19日税期缴款，DR007围(wéi)绕(rào)2.10％中(zhōng)枢(shū)运行，然(rán)而税期结束后却并未回落，4月21日(rì)冲高至2.27％，隔夜利率上行幅度更大(dà)。从隔夜利率角度观察，银行与非银机(jī)构(gòu)间流动性分层现象弱化；此外(wài)，隔夜利率与7天(tiān)利率的期(qī)限利差(chà)也明显压缩，DR001与DR007甚至已经(jīng)倒挂(guà)。我们认为税期结束，资(zī)金不松，主要有以下(xià)几(jǐ)点原因(yīn)：

　　▍其一，货币政策(cè)力度边际(jì)转弱。

　　稳(wěn)健的货币政策坚持以我为主(zhǔ)、稳字(zì)当(dāng)头，保(bǎo)持(chí)货币信(xìn)贷合(hé)理增长，确保(bǎo)利率水平合适(shì)，在追求经济提(tí)振的(de)同时，也注重防范(fàn)市场过热带来的金融(róng)风险(xiǎn)。在满(mǎn)足广义流动性(xìng)供需匹配的(de)前提下(xià)，货币工具力度可能会有(yǒu)所回(huí)摆。从央行的具体操作上来(lái)看，MLF小(xiǎo)幅增量续做，逆回购投放低(dcpb属于哪个档次的，cpb属于什么档次的ī)量(liàng)操作，结构(gòu)性工(gōng)具“有进有退”，均(jūn)预示后续政策将更加“精准有力”，流动性投(tóu)放趋(qū)于谨慎。

　　▍其二，税期走(zǒu)款叠(dié)加4月信贷投放(fàng)情(qíng)况较好，导致银行(xíng)资金(jīn)融出意愿与能(néng)力降(jiàng)低。

　　4月18到19日税期缴款，而(ér)4月通常是缴税大(dà)月，因此走款(kuǎn)可能(néng)对(duì)银(yín)行(xíng)间流(liú)动性带来了一(yī)定的压力(lì)。此外，参考近期票(piào)据利率(lǜ)走势，预计信(xìn)贷增速(sù)较一季度将(jiāng)会有所放缓，但4月(yuè)预计仍(réng)将(jiāng)保持(chí)同(tóng)比多(duō)增的态(tài)势。税期缴款(kuǎn)叠加信贷投放，银行系统整体资(zī)金流出，因此向(xiàng)同业融出的意愿和能力(lì)有所降低(dī)。

　　▍其三，资金较(jiào)为拥挤可能会导致债市脆弱性和敏感度增加(jiā)，且投(tóu)资者对于未来一个月(yuè)资金利率上行的担忧增加。

　　从质押式回购成(chéng)交量和(hé)我(wǒ)们(men)测(cè)算的杠杆率来看，虽(suī)然上周受资金收紧影响，加杠杆情绪(xù)有(yǒu)所(suǒ)降温，但依然处于历(lì)史相(xiāng)对(duì)积极的水(shuǐ)平，导致债市敏感(gǎn)度(dù)增加。此(cǐ)外投资(zī)者(zhě)对货(huò)币政(zhèng)策力度以及跨(kuà)月资(zī)金面(miàn)情况(kuàng)仍存担忧(yōu)，使得市(shì)场上(shàng)对(duì)于未来一个月(yuè)内资金价格上行的预期更为强烈。

　　▍后(hòu)市展(zhǎn)望：五一假期临近，回购资(zī)金的期限(xiàn)被动拉长，利(lì)率下行空(kōng)间有限。

　　月(yuè)末往往财政集中(zhōng)支(zhī)出，向市(shì)场释放(fàng)资金(jīn)；但跨月前(qián)夕银行资(zī)金融出意愿一(yī)般(bān)较低，预计资金波动幅度较大(dà)。对于债市而言，短期交易主线或延续政策与基本面预期交易，预计利率以震荡走势(shì)为主，建(jiàn)议投资者关注资金面(miàn)的边(biān)际变(biàn)化，警惕流动性大幅收紧对债市情绪以及头(tóu)寸管(guǎn)理的(de)影响。

　　▍风(fēng)险提示：

　　央行(xíng)货币(bì)政策不及预期；经济复苏(sū)节(jié)奏(zòu)不及(jí)预期；银行间市场(chǎng)流动性过快收紧。

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