“现在的房地产很难再出现像过(guò)去十年的系统(tǒng)性行情。”思睿集团(tuán)合伙人(rén)、首席经(jīng)济学家(jiā)洪灏向《红周(zhōu)刊》表示，房地产行(xíng)业分化(huà)的愈加明显(xiǎn)，让(ràng)机(jī)构和投资者的关注度从(cóng)板块(kuài)向单个标(biāo)的转移。上海利檀投资董事长陈昊扬向《红周刊》指出，从行业来(lái)看(kàn)，无论(lùn)是业绩，还是估值，房(fáng)地产(chǎn)都已(yǐ)经双杀到了最(zuì)底部，而且是反复地杀到了(le)底部，再(zài)往下的空间已经不(bù)大了。

　　三道红线等指(zhǐ)标

　　成挖掘个股阿(ā)尔法重要(yào)参考

　　那么如何(hé)寻找房地产个股的(de)阿尔法呢？

　　洪(hóng)灏提(tí)醒，在房(fáng)地产赛道中进行选择，需(xū)要非常小(xiǎo)心，避(bì)免(miǎn)选了半天(tiān)，标的公(gōng)司(sī)出现爆雷的(de)情况。除此之外，洪灏指出(chū)，需要满足以下(xià)三个基准：有大的(de)国资背景的、杠杆率较(jiào)低(dī)的、此前没有踩过红(hóng)线的。

　　他还表示，如果关注(zhù)一下今年房地(dì)产的开发资金来源(yuán)，可以发现，其实银行的(de)信贷倾(qīng)向是不太愿(yuàn)意(yì)给(gěi)房企贷款的，房企的主要资金来源(yuán)来自新(xīn)盘的销售。但(dàn)今年(nián)新(xīn)房的销售情况相较一般。再关注一下，哪些房企能从银行拿(ná)到钱，其实主要还是那(nà)些有国企背(bèi)景(jǐng)的房企，民营房(fáng)企相对比(bǐ)较困难，所(suǒ)以整个行业(yè)出现(xiàn)了一个(gè)很明显的分化，无(wú)论是(shì)在(zài)销售，还是(shì)融资等(děng)各个(gè)方面都(dōu)非常明显。现在有国资(zī)背景的房企在资本市场(chǎng)表现相(xiāng)对较(jiào)好，但没(méi)有国资(zī)背(bèi)景的(de)民营房企股(gǔ)价大多表(biǎo)现很一般。

　　陈昊扬则向《红周(zhōu)刊(kān)》表示，在房地(dì)产(chǎn)行业内，我们(men)的逻辑是(shì)，“寻找最后的赢家”。而(ér)具体到如何挖掘，我们会特别重视(shì)企(qǐ)业的成(chéng)本(běn)优势(shì)，更具体一点，就是它的净借(jiè)贷水(shuǐ)平(píng)（净负债率）是不是行业内的最(zuì)低水(shuǐ)平；利(lì)润率(lǜ)是不是行业内最(zuì)高的；融资成(chéng)本是(shì)否是行业(yè)内最(zuì)低的；建安成本是(shì)否也是业内最低的(de)；这(zhè)些都(dōu)是(shì)我们看重的一家房企的综(zōng)合成本。

　　需要注(zhù)意的是，能够同时满足上述(shù)条件的房企并不(bù)多。即便是在国央企中(zhōng)，仍有(yǒu)部分(fēn)房企出现了(le)“三道红线”的“踩线”情(qíng)况，且有逐渐恶(è)化(huà)的趋(qū)势。以A股为例，《红周刊》根(gēn)据(jù)Wind数(shù)据整理发(fā)现，截至2022年(nián)末，天房发(fā)展、陆家(jiā)嘴、格力(lì)地(dì)产、西藏城投、中(zhōng)交地(dì)产、中(zhōng)国武夷等国央企(qǐ)“三道红线(xiàn)”全踩。

　　除此之(zhī)外，城(chéng)建(jiàn)发展(zhǎn)、京投发(fā)展(zhǎn)、光明地(dì)产、云南城投、首(shǒu)开股份、珠江股份、城(chéng)投(tóu)控股等国(guó)央企房企也踩了“三道红线(xiàn)”中的两条。

　　2022年(nián)激进扩张房企

　　需警惕其重蹈(dǎo)覆辙

　　不难(nán)看出，即便是有(yǒu)着较稳健特色的国央企房企，其财务指标称(chēng)得上(shàng)完全健康的仍是少数(shù)。而更加值得注意的是(shì)，在2022年，不少国企，甚(shèn)至地方国企(qǐ)开始大举扩张。而这无(wú)疑又进一(yī)步(bù)考(kǎo)验着国(guó)央企的资金链情(qíng)况。

　　对(duì)房企而言(yán)，扩(kuò)张速度的张弛(chí)有(yǒu)度(dù)尤(yóu)为(wèi)重要，节(jié)奏把握准确，有助于房企储备优质“弹药”；但过(guò)于乐观(guān)的预判未来市场，以(yǐ)及过于(yú)激进的(de)扩张(zhāng)拿地节奏也有(yǒu)可(kě)能让房企(qǐ)重(zhòng)蹈(dǎo)此(cǐ)前的高杠杆覆(fù)辙。

　　陈昊扬以其配(pèi)置的(de)一家房企进行举例，它从2018年开始(shǐ)到2021年，连(lián)续4年的净借贷比例都维持在33％左右，完全没有(yǒu)增加杠杆比(bǐ)例。而到2022年，这(zhè)家房企明显感觉(jué)到机会(huì)来了(le)，其(qí)开始在(zài)一(yī)线(xiàn)城市进(jìn)行大举(jǔ)拿地，净负债率也由(yóu)此前的33％左(zuǒ)右(yòu)水准提高到(dào)45％左右，涨了接近三(sān)分之一(yī)。与此(cǐ)同时，该(gāi)房企新购入地块也实现了快速的开盘利用率，预计今年会有更(gèng)多的楼盘入市。像这类企(qǐ)业就符合(hé)“最后的赢家”的特点。一方面，在于(yú)它本身储备(bèi)了很多(duō)弹药，去年(nián)拿地超(chāo)1000亿元(yuán)，且其中(zhōng)一(yī)半在一线城市，另外一半也主(zhǔ)要(yào)集中在强二线和二线城市；另一(yī)方(fāng)面，它的扩张是(shì)有(yǒu)节制地扩张。

　　陈(chén)昊(hào)扬同样提(tí)醒(xǐng)道，与之相反，有些房企(qǐ)的扩张速度让人感觉又(yòu)回到了(le)2016年、2017年，或者(zhě)说看到了2016年～2020年(nián)期间扩张的民营企业(yè)的影子。虽然说，见到(dào)机会时要(yào)出手，但出手(shǒu)的章法仍要(yào)小心，如果负债率扩张得太快(kuài)，但未(wèi)来(lái)的两年市场没有想象得那么好(hǎo)，可能会重蹈(dǎo)覆辙(zhé)。

　　那么如何来衡量一家房企的(de)扩张速度是(shì)否激(jī)进？陈昊扬(yáng)向《红周刊(kān)》表示，主要还是看房企的(de)净(jìng)负债率水平，在(zài)我看来，这(zhè)个比例如果超过(guò)60％，就是扩张得(dé)过(guò)于快(kuài)速(sù)了。

　　不难看出，这一(yī)标(biāo)准要比“三道红线”对房(fáng)企的净负债率要求(qiú)不得高于100％要更加(jiā)严(yán)格。陈昊扬解释(shì)，当前房地产(chǎn)行(xíng)业的复苏速度并没(méi)有那么快，所以要规避(bì)公(gōng)司净(jìng)负债率提高到一个比较危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年(nián)拿(ná)地较积极(jí)的房企梳(shū)理发(fā)现，中交地产(chǎn)、中(zhōng)国金(jīn)茂、华发股份、越秀地产、绿城中国(guó)、保利发展等房企2022年(nián)净负债(zhài)率都(dōu)在60％之上(shàng)。其中，中交地产(chǎn)净(jìng白凉粉是什么东西在哪可以买到呢 白凉粉是凉性的吗)负债(zhài)率持续(xù)居高不下，在(zài)2020年至2022年期(qī)间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形(xíng)成鲜明(míng)对比(bǐ)的是，华润置地、中国(guó)海外发展、万科A、滨(bīn)江集团、招商蛇口、龙湖集团等房企(qǐ)在(zài)践行较积极的拿地策略的同时(shí)，也(yě)较好地控制了公司的扩张速度与净(jìng)负债率(lǜ)水(shuǐ)平(píng)（见(jiàn)附表）。

　　滨江集团等(děng)个别(bié)民营(yíng)房企

　　或具备“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊(hào)扬指出，实际上，他(tā)们(men)是以(yǐ)同(tóng)一(yī)筛选标准来(lái)看国央企与民(mín)营房企，但在(zài)各(gè)维度(dù)的实际表(biǎo)现上，国央(yāng)企(qǐ)确实(shí)会更胜一筹。如国央(yāng)企的融(róng)资(zī)成本更(gèng)低，融资渠(qú)道也更顺(shùn)畅(chàng)，能够做到想融(róng)就(jiù)融(róng)，这样，国央(yāng)企自然而然就具有天然优势。

　　虽(suī)然对比民营房企，机构更加看好(hǎo)国央企，但这也并不意味着(zhe)，民(mín)营企业中就没(méi)有“黑(hēi)马”的(de)存(cún)在(zài)。

　　据《红周刊》梳理(lǐ)发现，仍有(yǒu)少(shǎo)数民(mín)营房(fáng)企同样受到机构的青睐。比如，根据2023年一季报，滨江集团的十大(dà)流(liú)通股东中新进了(le)“中国工商银行股份有(yǒu)限公(gōng)司－景顺(shùn)长城中(zhōng)国回(huí)报(bào)灵活配置混合(hé)型证券投资基金”“全(quán)国社保(bǎo)基金一(yī)一六组合”等。

　　除此之外，自(zì)2021年(nián)开(kāi)始(shǐ)，百(bǎi)亿私募珠海(hǎi)阿巴(bā)马资产管(guǎn)理有(yǒu)限公司就(jiù)长期(qī)持有(yǒu)滨江集(jí)团(tuán)。根据一季报，该资产(chǎn)公司(sī)的(de)几只产品合计持有滨江集团9543万股(gǔ)，约(yuē)占(zhàn)流通A股的(de)3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和其自身的基本面表现存(cún)在一定关系(xì)。2020年以来的近三(sān)年时间，房地产市场整体在走“下坡路(lù)”，但作为杭州(zhōu)本土房(fáng)企的滨(bīn)江集(jí)团仍(réng)是表现出较强的韧劲，2020年(nián)以(yǐ)来，滨江集团在(zài)业绩表现、销售规模、新增土储、股(gǔ)价表现等多维度都表(biǎo)现了较强的增(zēng)长势头。

　　业(yè)绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团(tuán)扣非归母净利润依(yī)次为(wèi)21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同(tóng)比增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近期发布的2023年(nián)一季报，今年一季度，滨江(jiāng)集团更是实现了扣非归(guī)母净利润5.41亿元，同比增长(zhǎng)134.07％。

　　在(zài)房地产“青铜(tóng)时代”仍能保持自身(shēn)业绩(jì)的持续增长(zhǎng)，和滨江集团扎根杭州的战略布局关系密切。根据2022年年报(bào)，滨江集团有近七(qī)成营收来自杭州(zhōu)地区，而在2021年，杭(háng)州地区的营收比重(zhòng)只占到近六成。近(jìn)三年持(chí)续稳居杭州房企销(xiāo)售(shòu)排名第一。

　　与(yǔ)此同时，滨江集团在杭州的土储补充同(tóng)样较为(wèi)积极，根据(jù)诸葛找房、住在杭(háng)州(zhōu)网数据(jù)显示，2020年、2021年、2022年在杭拿(ná)地金额(é)依次为404.6亿元(yuán)、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳(wěn)居杭州的(de)本土第(dì)一。

　　而(ér)滨江(jiāng)集团在杭州的较突出表现，也让(ràng)滨江(jiāng)集团(tuán)的房企排名(míng)迅速(sù)提升。到2023年，滨江集(jí)团(tuán)的房企排名已冲(chōng)进前十，根据中(zhōng)指数据，2023年前4月，滨江集团实现销(xiāo)售额607.3亿元，位(wèi)列房企第(dì)九位(wèi)。

　　值得注意的是(shì)，2020年至今，滨江集团(tuán)股价翻(fān)了超一(yī)倍以上(shàng)，而近期，滨江集团更是迎来多(duō)家(jiā)机(白凉粉是什么东西在哪可以买到呢 白凉粉是凉性的吗jī)构的集中调(diào)研。滨(bīn)江集团发布公告表示，公(gōng)司(sī)于(yú)5月(yuè)10日接受了信达证券(quàn)、金鹰(yīng)基金(jīn)、建信养老(lǎo)、新华养老等18家机构调研。

　　产业链布局(jú)重点移至(zhì)存(cún)量(liàng)赛道

　　机构在下游家纺、家居、物业(yè)觅(mì)α

　　实际上房(fáng)地产(chǎn)开(kāi)发(fā)只是房地产(chǎn)产业(yè)链上的中游环节，其上游主要为钢铁(tiě)、水泥、建材、玻纤等材料(liào)供应商，而(ér)下游应用行业主要包括中(zhōng)介(jiè)服务、家用电器、物业管理、家居用品。综合《红周(zhōu)刊(kān)》的(de)采访，房地产开发(fā)环(huán)节与上游(yóu)材(cái)料端息(xī)息(xī)相(xiāng)关，新盘开工不足(zú)导致上(shàng)游不被看好，机(jī)构寻(xún)觅(mì)个股(gǔ)阿尔法的思路渐渐移至(zhì)下游。“中国房地产(chǎn)行业(yè)在进入存量房时代，所(suǒ)以对(duì)地产产业链，尤(yóu)其是偏消费属性(xìng)的家装家居领域，我们相(xiāng)对看好，因(yīn)为居民(mín)保(bǎo)有的住房规模越来越大(dà)，随(suí)着时间的增加，内(nèi)装更新的需求也会越来越多。美(měi)国(guó)过去的数据充分说(shuō)明了这一(yī)点，在新房销售(shòu)见顶之(zhī)后(hòu)，家(jiā)具消费的增长却一直都(dōu)很好。对于地产产业(yè)链，我们相对看好和内装相关的行业(yè)，例如(rú)消费建(jiàn)材、家(jiā)居装饰等。”万家基金人士表示。

　　而根据(jù)《红周刊》对下游细分中相关赛道龙头年内表现的统计(jì)，目前暂居前两位的都是来自家(jiā)纺赛(sài)道的公司，它们分别(bié)是(shì)富安娜(nà)和(hé)水星(xīng)家纺，特别是前者在月线(xiàn)连(lián)收七根阳线的(de)基础上(shàng)，年内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前(qián)者为例，富安(ān)娜主要从事纺(fǎng)织家(jiā)居、睡眠家居、生活类产(chǎn)品的研发、设计、生产及销售，旗(qí)下拥有原创(chuàng)“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智(zhì)”自(zì)有品牌。第一(yī)季度(dù)报告显示，报告期内，富安娜(nà)实现营业(yè)收入约6.2亿元，同(tóng)比减少7.57％；不过实现归(guī)属于上市公司股东的净利润约1.11亿元，同比增(zēng)长(zhǎng)5.28％。

　　而从(cóng)上市(shì)公司(sī)一季报的十大流通股(gǔ)股东(dōng)来看，能够发现该股早已成为基金重仓股的天下，彼(bǐ)时包括公募的(de)中欧价值(zhí)发现、中欧潜(qián)力价值、工银瑞(ruì)信(xìn)灵动价值、宝盈新价(jià)值和私(sī)募的明河2016，都在(zài)其(qí)中出现，占据了半壁江山(shān)。需要(yào)强(qiáng)调的(de)是，中欧的两只基金都是价值派基(jī)金(jīn)经(jīng)理曹名(míng)长在(zài)管的产(chǎn)品，首季(jì)其(qí)同时重(zhòng)仓的房地产产业(yè)链股票还有金地集团和大亚(yà)圣象(xiàng)。

　　对比而言，前(qián)几年(nián)曾经风(fēng)光(guāng)一时的家居板块也因疫情、消费(fèi)复苏进程缓(huǎn)慢等(děng)多因(yīn)素一(yī)度沉寂，不过好在困境(jìng)反转(zhuǎn)露出曙光(guāng)，家居板块中(zhōng)年内表现最好(hǎo)的是志邦家居。同一(yī)时间段(duàn)，该股(gǔ)年内上涨已(yǐ)经(jīng)超(chāo)过23％，从业(yè)绩(jì)来看(kàn)，无论是营(yíng)收还(hái)是归母净利(lì)润(rùn)，公(gōng)司都实(shí)现了同比(bǐ)双升。

　　从公司的十大流通(tōng)股(gǔ)股东来看，《红(hóng)周刊》发现广(guǎng)发基金(jīn)经理罗洋慧眼独具，一季报中他(tā)管理的广发策略(lüè)优(yōu)选(xuǎn)和(hé)广发安宏回报(bào)均增加了持股，而这(zhè)两只产品也成为志邦家居(jū)十大(dà)流通股股东中仅有的两(liǎng)只公(gōng)募(mù)。有意(yì)思的是，他似乎对于定制家(jiā)居(jū)类标(biāo)的情有独钟，在另一家赛道公司金牌橱(chú)柜中，他管(guǎn)理的全部三只产品均登(dēng)榜十大流通股股东(dōng)，其也(yě)成(chéng)为他(tā)的独门重仓股。

　　除(chú)去家居家纺外，下(xià)游的物业(yè)股也越来越(yuè)被(bèi)机构所青睐，不(bù)过这(zhè)类(lèi)标的大多(duō)在香港(gǎng)上(shàng)市，如(rú)何选择(zé)成为难题。对此，前述上海公募(mù)基金经(jīng)理(lǐ)举例分析：“物业服(fú)务(wù)不是一个高毛利的行(xíng)业，挣(zhēng)钱很辛苦，我选公司还是希望(wàng)挣的是(shì)市(shì)场化应(yīng)该挣的钱，以(yǐ)我(wǒ)曾经买的绿城服务为例，它(tā)在中高端楼盘占比是(shì)比较高的，每年到期(qī)的合同里提价(jià)成功率在30％～40％。它能做到滚动的大部分项目到期之后(hòu)，经过两(liǎng)三(sān)轮合同周期还能做到产品提价。”

　　“行业里真正能做(zuò)到(dào)产品提价的公司很(hěn)少，因为物业公司很容(róng)易一开始(shǐ)是挣(zhēng)钱(qián)的，后面因(yīn)为保安这些固(gù)定人(rén)员成(chéng)本的年度增长，不过服(fú)务没有特别好，客户(hù)没有(yǒu)那么(me)满意，能(néng)做到提价难度是非常大的。但是该公司能在业内做到到期之(zhī)后提(tí)价率比较高(gāo)，这跟(gēn)它的定位和(hé)比(bǐ)较好(hǎo)的服务是(shì)有关(guān)系的。”他进(jìn)一步强调。

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