平安首(shǒu)经团队：钟正生(shēng)/张璐/常艺馨(xīn)

　　核心(xīn)观点(diǎn)

　　新增社融表现乏力。继一季度“天量(liàng)”投放后，2023年4月社融增长明显降温，比去年4月疫情(qíng)冲击期间创下的(de)低点仅多增(zēng)2873亿元，“稳(wěn)信用”压力有所显现。社(shè)融骤降的主要拖累在(zài)于人(rén)民币信贷增势放缓， 4月降至2008年以来历史同期的(手握日月摘星辰,世间无我这般人，李白的诗一剑霜寒十四州de)次(cì)低点（仅略高于2022年同期(qī)）。表外融(róng)资和直接融(róng)资(zī)基本延(yán)续了(le)一季度(dù)的格局。1）委托贷款和信托贷款小幅正(zhèng)增长；未贴现银行承兑汇(huì)票较(jiào)去年同(tóng)期降(jiàng)幅(fú)收窄；2）企业直接(jiē)融资较去年同期有所下降，主因(yīn)债券到期规模较大。3）政府(fǔ)债融资规模同比多增，但需警惕其“后劲(jìn)”。2023年提前批的(de)剩(shèng)余(yú)发行额度不(bù)及(jí)万亿，截至5月(yuè)上旬尚(shàng)未下发剩余批次的地方债额度，期间(jiān)空档可能拖累政府债融资表(biǎo)现(xiàn)。

　　新增人民(mín)币(bì)贷款偏(piān)弱，增量(liàng)明显(xiǎn)弱于历史同期均值。各(gè)分项从强到弱排序，企业(yè)中长期贷款>；企业短期贷款>；居(jū)民(mín)短期贷款>；居民中长期贷(dài)款。新(xīn)增人民(mín)币贷款(kuǎn)的最大(dà)问题仍(réng)然在于居(jū)民中长期贷款，房地产销售不振使其(qí)增(zēng)量不(bù)足，居民预(yù)期偏弱、提前(qián)偿还存量房贷又雪上加霜。但基于4月这(zhè)个信贷投放传(chuán)统淡(dàn)季的数据，尚不能得(dé)出(chū)企业信(xìn)贷(dài)需求不足(zú)的结论。一方面，企(qǐ)业中(zhōng)长期贷款在一季度(dù)大幅高增后，4月(yuè)又创历史同期(qī)新高，仍(réng)能有(yǒu)效发力；另一方面(miàn)，表内票据维持低增长（与去年1-5月(yuè)表内(nèi)票据高增长形成对(duì)比），也意(yì)味着目前(qián)企业贷款需求(qiú)或许尚(shàng)可。此(cǐ)外，4月初以来存款利率市(shì)场化改(gǎi)革较快推进，这有助于缓解银行面临(lín)的净(jìng)息差压力，增强其支持实体经济(jì)的可持续性，能(néng)够为企业贷款利率(lǜ)的进一步下调“蓄(xù)力(lì)”。

　　从货(huò)币供(gōng)应(yīng)量和存款数据(jù)看：1）M1同比小幅回升。每年(nián)前(qián)4个月翘尾(wěi)因素对M1同比走势影响较大，或是驱(qū)动(dòng)其变化(huà)的(de)主因。在贷款扩张的同时，企(qǐ)业存款(kuǎn)也有边际(jì)改善(shàn)。2）M2同比(bǐ)增速有所回落。4月(yuè)居民(mín)资产再配置，银行理财(cái)规模重回(huí)扩张，对M2形成拖累。考虑到去年4月(yuè)M2同比增速较3月抬升0.8个百分点，基(jī)数变(biàn)化也(yě)有较(jiào)强影响。3）居民存款同比少增。考(kǎo)虑(lǜ)到4月多家中小银行下(xià)调挂牌存款利率、银(yín)行理财市(shì)场火热、居(jū)民提前(qián)偿还(hái)房贷规模(mó)较(jiào)高，其(qí)驱动因素(sù)更多是家庭资产的再配置，流向消(xiāo)费规模可能较(jiào)为有限(xiàn)。4）4月财政存款同(tóng)比大幅多增，但结合基(jī)建相关高频开(kāi)工率和重大项目开(kāi)工金(jīn)额(é)数据看，财政(zhèng)对(duì)实体经(jīng)济(jì)支(zhī)持力度可能有所(suǒ)减弱。从4月金(jīn)融数据看，房地产恢复仍然缓慢，此时若财政基建支持力度不稳，可能(néng)导致中国经济(jì)环比增长动能较快衰(shuāi)减。

　　目前社融增速回(huí)升幅度较小，但与名义GDP增(zēng)速对(duì)比看，货币政策对实体经济的支(zhī)持(chí)还是比较有力的。即便按2023年中国名义GDP增(zēng)速7％-8％的情形(xíng)（假设全年录得6％左右的实(shí)际GDP增速(sù)，加(jiā)上1到2个(gè)点(diǎn)的GDP平减指数），10％的社融增速也应足够与之匹配。我们认为，后(hòu)续需通过财政加力、促(cù)进房地(dì)产修复、促进(jìn)家庭超额储蓄动用等方式扩大总需求，夯实经济回升势头。

　　一

　　新增(zēng)社融表现(xiàn)乏力

　　新增社(shè)融(róng)表现(xiàn)乏(fá)力。2023年4月新(xīn)手握日月摘星辰,世间无我这般人，李白的诗一剑霜寒十四州增社会融(róng)资规模为(wèi)1.22万亿元，同比(bǐ)多增2873亿(yì)元；社(shè)融存(cún)量同比增速持平于上月的10％。考虑到(dào)去(qù)年同期疫情多点散发、社融一(yī)度触“冰”的低(dī)基数效应，以及今年一季度“开门红”期间社融月均同比多增(zēng)8200多亿的亮眼(yǎn)表(biǎo)现，4月社融表现乏力(lì)“稳信用”压(yā)力有所显现(xiàn)。从分项看：

　　一方面(miàn)，人民币信贷增(zēng)势(shì)放缓，是(shì)4月社融骤降的(de)主要拖累。2023年4月(yuè)人民币贷款4431亿元，为2008年以来历(lì)史同期(qī)的次低点（仅较2022年同期高815亿元(yuán)）。不(bù)过，得益于出口边际(jì)回暖、人(rén)民币(bì)汇率相对(duì)稳定，4月外(wài)币(bì)贷款(kuǎn)同比(bǐ)有(yǒu)所(suǒ)少减。

　　另(lìng)一方面，表外(wài)融资(zī)和直接融资基本延续(xù)了一季度的(de)格局(jú)。

• 　　一则，企业直接融资同比(bǐ)缩量，继续小幅(fú)拖累新增社融。2023年4月(yuè)企业(yè)债融资、非金融企业境(jìng)内股票融资分别(bié)同(tóng)比少增(zēng)809亿元、173亿元。今年(nián)春节后(hòu)，企业贷款(kuǎn)发行(xíng)规模(mó)持续高于去年同期，但到期偿还(hái)也(yě)迎来高峰(fēng)，对净融资构成拖累。截至2023年一季度末，2022年(nián)10月推出(chū)的(de)500亿(yì)元民营企业债券融资支持工具（第(dì)二期）尚未开(kāi)始投放使(shǐ)用，相关政策支(zhī)持(chí)还有待落(luò)地。

• 　　二则，政府债融资规模(mó)同(tóng)比多增，但需警(jǐng)惕其“后劲”。今(jīn)年(nián)前4个月，财政继续(xù)前置发力，政府债融资(zī)规模较(jiào)去(qù)年同期累计多增3114亿元。以财政预算数(shù)据看，2023年政府债融资的总体(tǐ)规模与去年相当。但不(bù)同之处在于(yú)，2022年在3月(yuè)底就已(yǐ)经下达(dá)剩余(yú)批(pī)次(cì)的新增地(dì)方债额度，而(ér)2023年截至5月(yuè)上旬仍未下(xià)发剩余(yú)批次的地方(fāng)债额(é)度，且提(tí)前批的(de)剩(shèng)余(yú)发行(xíng)额度不及万(wàn)亿。如果近期下达地方(fāng)债额度(dù)，按照往年节奏，经过地方(fāng)政府项目额度分配(pèi)、预算(suàn)调整(zhěng)程序，剩余批次地方债可能(néng)至6月中下(xià)旬才能发出，期间的“空档”可能会(huì)拖累政府债融资表现。

• 　　三则，表外融资同比多增，持续对社融构成小(xiǎo)幅支(zhī)撑(chēng)。其(qí)中，委托(tuō)贷款(kuǎn)和信托贷(dài)款单月小幅新(xīn)增，相比去年(nián)同(tóng)期(qī)分(fēn)别多增(zēng)85亿元(yuán)、少减734亿元(yuán)。在表内票据(jù)贴现(xiàn)减少的情况下，未贴现银行承兑汇票(piào)较去年同期降(jiàng)幅收(shōu)窄，同比(bǐ)少减1210亿元。

　　二

　　贷款拖(tuō)累在(zài)居民端

　　2023年4月新增人(rén)民币贷(dài)款(kuǎn)为7188亿元(yuán)，比去年同期(qī)低点仅略(lüè)有多(duō)增(zēng)，相比18年-21年(nián)同(tóng)期均(jūn)值少增6237亿元。各分项从强到弱排序，“企业中长期贷(dài)款(kuǎn) >； 企业(yè)短期贷款 >； 居民(mín)短期贷款 >； 居民中长期贷款”。具(jù)体地，

• 　　居民(mín)中长期贷款单月(yuè)净偿还规模(mó)达历史新高，相比18年-21年同(tóng)期均值多减5410亿(yì)元；

• 　　居民短期贷款同比少(shǎo)减，但(dàn)较18年-21年同期均值多减(jiǎn)2625亿元；

• 　　企(qǐ)业短期贷(dài)款同比(bǐ)多增，但略低于(yú)18年-21年同期均(jūn)值；

• 　　企(qǐ)业中(zhōng)长期贷(dài)款延续前期亮眼表现(xiàn)，同(tóng)比大幅多增4071亿(yì)元，且(qiě)创(chuàng)历(lì)史同期新高。

　　总体看，新增人民(mín)币(bì)贷款的(de)最大问题(tí)仍然在于(yú)居民中长(zhǎng)期(qī)贷款，房(fáng)地产销售低迷使其增(zēng)量不(bù)足，居民预期偏弱(ruò)、提前偿还存量房贷又雪(xuě)上加霜。基(jī)于4月这个信贷投(tóu)放传(chuán)统淡季的(de)数据(jù)，尚不能得出企业信贷(dài)需求不足的结论。

• 　　一方面(miàn)，企业中长期贷(dài)款在一季(jì)度(dù)大(dà)幅高增后，4月又创历史(shǐ)同(tóng)期新(xīn)高(gāo)，仍然(rán)能够有效发力。

• 　　另一方面，表内(nèi)票据(jù)维(wéi)持低增长（与去年1-5月表内票据(jù)高(gāo)增长形成对比），也(yě)意味着目(mù)前企业贷款需求或许尚可(kě)。

• 　　此外(wài)，4月初以来存(cún)款利率市场化(huà)改(gǎi)革较快推进，这有助于缓解银行面临的净息差压(yā)力(lì)，增强其支持实体(tǐ)经济的可持续性(xìng)，能够(gòu)为(wèi)企业(yè)贷款利率的(de) 进一步下(xià)调“蓄力(lì)”。

　　三

　　居民资产再配置(zhì)

　　M1同比小幅回升。一方面，从历史规律(lǜ)看，每(měi)年前4个月翘尾因素对M1同比(bǐ)走(zǒu)势的(de)影响较(jiào)大，这可能是驱动其变化的主要(yào)原因。另一方面，在企业贷款扩(kuò)张的(de)同时，企业存款(kuǎn)也(yě)有(yǒu)边(biān)际改善，4月新增规模约1408亿元，而21年、22年4月企业存款均在减少。

　　M2同比增速有(yǒu)所回(huí)落(luò)。一方(fāng)面，4月(yuè)信贷扩张乏力，对M2的支撑(chēng)不强。另一(yī)方面，居民资产(chǎn)再配置，银行理财(cái)规模重回扩(kuò)张(zhāng)，对(duì)M2也形成拖累。此外，考虑到去年4月(yuè)M2同比(bǐ)增(zēng)速较3月抬升0.8个百分点，基数(shù)的(de)变化也(yě)有较强(qiáng)影(yǐng)响(xiǎng)。

　　4月居民存款出现了(le)2022年3月以来的首次同比少(shǎo)增(zēng)，其驱动因素更多是家庭资产的再配置，流向消费的(de)规模(mó)可(kě)能较为有(yǒu)限。4月以来多家(jiā)中小银行(xíng)下调挂(guà)牌存款(kuǎn)利率（据融360监测数据，4月份农商行(xíng)1年、2年、3年(nián)、5年期存款平均利率(lǜ)分(fēn)别环比(bǐ)下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理(lǐ)财市场需求(qiú)火热，居(jū)民提前偿还房贷规(guī)模(mó)较高（4月居民中(zhōng)长期贷款净偿还规模达历(lì)史新高(gāo)）。

　　值得警(jǐng)惕的是，4月财(cái)政(zhèng)存款同比大(dà)幅(fú)多增(zēng)4618亿元，去年同(tóng)期(qī)留抵退税推进(jìn)存在一定影响。但结(jié)合其他指标看，财(cái)政(zhèng)对(duì)实体经济的支持力度(dù)可能有所减弱，基建投资相关的(de)高频指标出现了(le)下行的苗头（4月下(xià)旬以来，全(quán)国(guó)高炉开工率(lǜ)、电炉开工(gōng)率、独(dú)立焦化(huà)厂(chǎng)焦炉生产(chǎn)率、水泥磨机运转率、石油沥青开(kāi)工(gōng)率等(děng)指标环比走弱），重大项目(mù)开(kāi)工金额(é)同环比(bǐ)较快下(xià)滑（据Mysteel不完全统计(jì)，2023年4月全国各(gè)地重大项目开工总投(tóu)资额(é)约(yuē)28078.26亿元，环比下降(jiàng)34.0％，不及(jí)去年同期的半数）。从4月(yuè)金融数据看，房(fáng)地产(chǎn)恢复仍(réng)然缓慢，此时(shí)如(rú)果财政基(jī)建支持(chí)力(lì)度不稳，可能导致中国经(jīng)济的(de)环比增长动能较快衰减。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 手握日月摘星辰,世间无我这般人，李白的诗一剑霜寒十四州