<自相矛盾选自哪本书作者是谁，自相矛盾选自哪本书作者是谁时期/p>

　　王剑，CFA

　　每次(cì)银行股跌至过度低(dī)估时，股息率相(xiāng)应(yīng)提升，会(huì)吸引绝对收益资金(jīn)买入，股价也(yě)逐步完(wán)成筑(zhù)底(dǐ)。

　　近期，银行股(gǔ)已上涨半年，又一次因(yīn)绝对(duì)收益(yì)资金追逐高(gāo)股息而上(shàng)涨。

　　但事实上，银行业经营层面(miàn)，也(yě)已经(jīng)悄然(rán)发(fā)生一些向(xiàng)好的变化。

　　主要结论

　　01

　　银(yín)行

　　启动之谜

　　如(rú)果大家(jiā)觉(jué)得(dé)银行股是(shì)这(zhè)几天才开始上涨，那么就(jiù)大(dà)错特错了。事(shì)实是：

　　银行股自2022年10月底见底(dǐ)之后，已经持续上涨了足足半年时间了……

　　这段时间的银行股涨幅达到27％，其中部(bù)分银行股涨幅甚至达(dá)到(dào)50％以上，非常可观。当(dāng)然，中间也不是一帆风顺(shùn)，2022年10月银行股快(kuài)速下跌后，迅速反弹。过完(wán)2023年春节(jié)后，却(què)冲(chōng)高(gāo)回落，调整了近两个月时间(jiān)，跌幅(fú)不(bù)大，不(bù)到10％。然(rán)后于3月底(dǐ)开始上涨(zhǎng)，近期加(jiā)速(sù)上涨。

　　这种事(shì)情并不是第一次发生。过去(qù)银行(xíng)股的大行情，都是在悄无声息中(zhōng)默默上(shàng)涨的(de)，因(yīn)为银行股平时关注度并不高。等到因几根大线性而吸引大(dà)家来关(guān)注时(shí)，已经涨幅不小了(le)。

　　上(shàng)一次类似的事情是2014年(nián)。或许经历(lì)过(guò)的人(rén)都能记得(dé)，2014年(nián)11月，因为一(yī)次比(bǐ)较意外(wài)的“双降”（降息(xī)、降准），金融股拔地而起(qǐ)。但在此(cǐ)之前，银行指标大约在3月(yuè)见底(dǐ)，然后(hòu)不声(shēng)不响(xiǎng)地开(kāi)始(shǐ)回升，到(dào)11月(yuè)时，8个月左右时(shí)间，涨(zhǎng)幅(fú)22％。

　　其(qí)他几次(cì)银(yín)行股(gǔ)见底(dǐ)，也有类似的情况：没(méi)有(yǒu)明确利好，没有明(míng)确新闻，银(yín)行股却自己慢慢从(cóng)底(dǐ)部(bù)爬起来了。

　　是谁先知先觉？

　　为行情归因并(bìng)不容易，因为(wèi)很难(nán)验证(zhèng)。如果确实(shí)没有实质性(xìng)利好，那么只能从(cóng)资金面去猜测：可能(néng)是估(gū)值便宜到很多资(zī)金愿意(yì)出手了。由于银行盈利能力非(fēi)常(cháng)稳定，估值低往(wǎng)往意(yì)味(wèi)着股息率高。因为：

　　ROE稳(wěn)定，分红率稳定，PB越低则股息率(lǜ)越高。

　　而若(ruò)PB低至一定(dìng)水平(píng)时，股(gǔ)息(xī)率(lǜ)就会非(fēi)常诱(yòu)人。比如(rú)近(jìn)年来，大(dà)行的ROE在10％以上，分红(hóng)率30％左(zuǒ)右，PB一度低至(zhì)0.5倍以下，那(nà)么计算出来的股息率高达6.6％，非常可观。

　　这就好比一只票息率6.6％的可(kě)转债。如果盈利能力(lì)保持，则后续每(měi)年(nián)收取6.6％的“利息”，如果(guǒ)股价上涨，还能享(xiǎng)受资本利得。当然，如果股价再跌，或盈利能力（ROE）、分(fēn)红率下降，则会遭受损失(shī)。但由于ROE已(yǐ)在底部，近期很难再(zài)降了(le)。因此，这就非常像一(yī)张(zhāng)可转债，其市(shì)价下跌时，会有个估值下限(xiàn)，即“债券价(jià)值”。

　　于是，其投资价值就出来了。如果这张“可转债(zhài)”的票息率(lǜ)高(gāo)到一定(dìng)程度(dù)，显著高过一些资金的成本(běn)，那么这些资金自然愿意参与。

　　这样，银(yín)行股就形成一个(gè)隐形的“估值(zhí)底”，当(dāng)估值低至(zhì)一定(dìng)水(shuǐ)平(píng)时，股息(xī)率(lǜ)诱人，就会有人参(cān)与。

　　当(dāng)然(rán)，这个估值底在某些情况下会被打(dǎ)破，即因为一些负面(miàn)因(yīn)素的(de)存(cún)在，导致市场先生觉得银行股的估值或盈利能(néng)力还将下(xià)行。

　　02

　　谁(shuí)在买(mǎi)

　　谁在卖

　　因(yīn)此(cǐ)，银行股那种悄无声息的底部，可能并没有什么实(shí)质利(lì)好，就是有(yǒu)些看中(zhōng)股息率(lǜ)的资金默默买入，把底部(bù)给(gěi)买出(chū)来了(le)。

　　这是些什(shén)么样的(de)资金(jīn)呢(ne)？

　　首先可以排除的就是以(yǐ)股(gǔ)票型公募(mù)基金为代表的机构投资者。因为他(tā)们的考核要求是相对收(shōu)益，因此(cǐ)在大(dà)多(duō)数时候，他们不会因为(wèi)股息(xī)率(lǜ)诱人(rén)而买(mǎi)入，他(tā)们的(de)任务是战胜自己基金的基准，或者战(zhàn)胜可比基金同仁。所以，即使股息率高，他们(men)也很难做出赚(zhuàn)取股息(xī)率的决策(cè)，这不是他们的考核目标。

　　因此(cǐ)，银行股(gǔ)从底部开始悄悄上涨的(de)这段时间，公募(mù)基(jī)金参(cān)与很低，这次也不例外(wài)。

　　从数据上(shàng)也(yě)可验(yàn)证：从33家银行(xíng)股2022年(nián)底基金(jīn)持仓(cāng)比重来看，比重越低，期间(jiān)（过去半年，后同）涨幅(fú)越大，比重越高则(zé)涨幅越小。

　　除了(le)公(gōng)募基(jī)金，其他类(lèi)似(shì)考核的机构(gòu)投资者也是类似。

　　从(cóng)数据上(shàng)看，我们确实(shí)看(kàn)到(dào)，2023年第一季度较(jiào)上年末，大部分A股银行股的基金持仓比例是(shì)下降的，有(yǒu)些个股甚至降幅不小。

　　（一季度(dù)基金持股比(bǐ)重降幅；单位(wèi)：个百分点；来源：WIND）

　　回顾第一季度，银(yín)行指(zhǐ)数走了(le)个(gè)过山车，先是(shì)上涨，然后春节(jié)后下跌（这段时(shí)间刚好(hǎo)是人(rén)工智(zhì)能概念股大(dà)涨，因此机(jī)构投资者有可能是(shì)卖出银行(xíng)等股(gǔ)票(piào)，换仓至计算机股票）。到(dào)了(le)4月(yuè)初，人工智能等板块行(xíng)情回落后，银行股重拾升势(shì)，且涨(zhǎng)幅加(jiā)速(sù)。春(chūn)节后的这段时间，银行(xíng)股刚好(hǎo)和人工智能走出了(le)一个完美的(de)“对称”走势。

　　而其他投资(zī)者(zhě)，比如个人、外资、自营、保(bǎo)险、资管等(děng)，则可(kě)能是买(mǎi)入的。因为这些资金(jīn)不考核(hé)相(xiāng)对(duì)收益，更多(duō)的是追求绝对收益(yì)，因此自相矛盾选自哪本书作者是谁，自相矛盾选自哪本书作者是谁时期有可能是高股息股票的青睐(lài)者。

　　而决定他们买入的因素中，资(zī)金成本应该是(shì)个重(zhòng)要因素(sù)。目前，我国近(jìn)期市场利率较低(dī)、资金充(chōng)沛，其他可(kě)替代的(de)投资机会较少(shǎo)，因(yīn)此(cǐ)股(gǔ)息率显得诱人。同时，美国加息接(jiē)近(jìn)尾声，他们的资金成(chéng)本也(yě)有望下行(xíng)，我国(guó)高股息(xī)股(gǔ)票也(yě)有吸引(yǐn)力。

　　然后(hòu)我们(men)通(tōng)过(guò)数据来加以验证。

　　从2023年(nián)一季度情况来看，外资确(què)实在买入大(dà)行，并且数量还不少。不过保险资金却是有进有出，这(zhè)一点有点与我(wǒ)们预期不(bù)符。基金主要在卖出。此外，还有些一般(bān)法人、其他投资者在买入。

　　（一季度各类投(tóu)资者(zhě)持股变化数；单(dān)位：亿股(gǔ)；来源：WIND）

　　整体而言，结(jié)论大致成立，即：在银行股估值极(jí)低的(de)时候，追求绝对(duì)收益的资(zī)金买入了高股息(xī)率的个(gè)股。

　　从散点图上也可以(yǐ)清晰(xī)看到这一点：

　　因此，这次行情，和历史上很多次银(yín)行底部启动一样，很可能是青睐高(gāo)股息率的资金，买入低(dī)估值、高股息(xī)率(lǜ)的银(yín)行(xíng)股。而他们(men)的口(kǒu)味与公募基金刚好是(shì)相反(fǎn)的。

　　03

　　事情在悄悄

　　起(qǐ)变化

　　以上分(fēn)析，说明(míng)了(le)过去(qù)半年的银行股行情(qíng)，是追求绝对收益的资金，买入了高股(gǔ)息率的银行股。眼下，很多(duō)银(yín)行(xíng)股股息率依然(rán)较(jiào)高，而资金面依然宽松，那么(me)这些高股息率股票(piào)对(duì)绝对收益资金依然是有(yǒu)吸引(yǐn)力的。

　　那么在银行业的经营层(céng)面，有没有实质变化呢？

　　我们在3月曾经提(tí)出，过去三年期间的一些特殊(shū)政策(cè)，已经出现调(diào)整的迹象，银(yín)行业(yè)将要进入新的(de)均衡格局。比如，在普惠小微领域，过去(qù)几年大行承担了一些监管要求，每年普惠小微(wēi)信贷的增长非常快，投(tóu)放利率很低(dī)，这对小微金融市场格局(jú)造成了较大影响，尤(yóu)其是对一些原来从事小微业务(wù)的(de)中小银行造成压力。

　　【深度(dù)】大小行小(xiǎo)微金融逐步达到新均(jūn)衡

　　而在4月27日(rì)，银(yín)保监会办公厅(tīng)发布《关于2023年加力提升小微企(qǐ)业(yè)金融服务(wù)质(zhì)量的通知(zhī)》（银保监办(bàn)发(fā)〔2023〕42号），对工作要求有了(le)一些调(diào)整。比如(rú)，不再提“两增”（指单户(hù)授信总额1000万元(yuán)以下小微企业贷(dài)款同(tóng)比(bǐ)增速不(bù)低于各项贷款同比增速，有贷款余额(é)的户数不低于(yú)上年同期水平）要(yào)求，不再刚性要(yào)求降低小(xiǎo)微(wēi)信贷利(lì)率，而是要求“合(hé)理确定贷款利(lì)率”，不再提“应延尽延”。

　　除(chú)了(le)小微金融领域，其他方面的(de)工作要求也陆续从(cóng)过去(qù)三年的阶段性政策，慢慢回归至常(cháng)态化。

　　而银行业这(zhè)几年由于(yú)净息(xī)差显著回落，盈利能力也渐渐接近合理利润底线。因为银行(xíng)业(yè)需要留存一定的利(lì)润用(yòng)于补充资本，进而(ér)支持下一期的信贷投放(fàng)，因此(cǐ)利润并(bìng)不是越低越好，需要维持(chí)一(yī)个合理利润(rùn)。而目前盈利能力(lì)已(yǐ)经接近(jìn)这一(yī)底线，所(suǒ)以政策也(yě)会相应调整了。

　　【随(suí)笔】什(shén)么是(shì)银行的合(hé)理利(lì)润和(hé)合理息差

　　可见，行业(yè)的一(yī)些情况已经(jīng)悄(qiāo)悄发生变化了。

　　那(nà)么(me)，有没有一种(zhǒng)可(kě)能：那些买入高股息(xī)股票的投资(zī)者中，真有些先知先觉(jué)者，已(yǐ)经(jīng)嗅到了不(bù)一样(yàng)的味道？

　　本文为金融业研究方法探讨。本文(wén)不是(shì)证券研究报告，不构自相矛盾选自哪本书作者是谁，自相矛盾选自哪本书作者是谁时期成任(rèn)何投资建议，涉及个股也仅为举(jǔ)例或陈(chén)述事实(shí)之用，不代表我们(men)对他们的(de)证(zhèng)券(quàn)或产品的推荐。具体投(tóu)资建议请参考我们的(de)研究报告。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 自相矛盾选自哪本书作者是谁，自相矛盾选自哪本书作者是谁时期