公募降佣新规压缩券商分仓“蛋糕” 卖方研究探寻破局转型新路径

公募基金降佣新(xīn)规靴(xuē)子落地，卖(mài)方研究机遇与挑战并存。随着分仓佣金(jīn)“蛋糕”规模不断缩水，卖方研究行业“马太效应”进一步加剧，券商分(fēn)析师也将经历(lì)一场“大洗牌”。行业生态优化倒逼券商研究所进一步提(tí)高研究水平，同(tóng)时，券结基金有望成为券商提高佣金收入的业务“新(xīn)版图”。

困局(jú)：“蛋糕”缩小引发行业变革

4月19日，中国证监会发布《公开募集证券投资(zī)基金证券交易费用(yòng)管(guǎn)理规定》（下称《规定(dìng)》），自2024年7月1日起(qǐ)正式实施。《规定》强调(diào)，加强(qiáng)佣金分配(pèi)行为监管，结合行业实际将交易佣金分配比例上限由30%调降至15%，切实防范利益输送。

以静态数(shù)据测算，《规定》发布实施后，公募基金年度股票交易佣金总额降幅将达38%。

多年来，“以佣(yōng)金换研究”成(chéng)为基金公司与券商研究所之间约定俗成的“默契”。如今，佣金“蛋糕(gāo)”规(guī)模不断压缩，卖方研究行(xíng)业随之“暗流涌动”：

其一，行业“马太效应”将进(jìn)一(yī)步加(jiā)剧。“越是头部券商(shāng)，机(jī)构佣金(jīn)在收入中的占比(bǐ)越低。”有券商非(fēi)银分析师说，相比之下，头部券商的分仓佣(yōng)金收入占比不大，佣(yōng)金下调对其(qí)整体影响相(xiāng)对较小，反观中(zhōng)小券商在争夺佣金市场份(fèn)额方面的竞(jìng)争可能(néng)会更加激烈。

其二，券(quàn)商研究所将(jiāng)经历一场人员“大科技改变生活手炒报洗牌(pái)”。机构人士普遍认为，降(jiàng)佣已然成为了行业人(rén)员变动的“背后推手”。券(quàn)商研究(jiū)所采取各种措施降本增效，其中就包括(kuò)降薪、大规模优化团队。某中小型券商研究所人士向记(jì)者透露，自去年以来，公司内(nèi)部(bù)考(kǎo)核机制不(bù)断(duàn)强化，研究所内(nèi)将研究团队(duì)薪酬与派点(diǎn)挂钩，实行末尾淘汰制。

今年以来，海通证券、国泰君安、德邦证券、华(huá)福证(zhèng)券等券商研究所所长(zhǎng)纷纷发生变动，随之而来的是团队成员集体流动、“组团”跳槽。此外，还有一些(xiē)券(quàn)商研究(jiū)所人员被迫进行了内部转岗。

破局：高水平研究服务成关键

行业变革风雨欲来，券商如(rú)何未(wèi)雨绸缪？

开放(fàng)式基金规模大，仅(jǐn)通过一家券商(shāng)的交易席位可(kě)能会影响成交速(sù)度，因此(cǐ)基金公司往往(wǎng)会通过(guò)多个交易席位同(tóng)时交易(yì)，这种(zhǒng)现象称(chēng)为基金(jīn)“分仓”。然而，由于交易佣金(jīn)池子有限，基金公司必(bì)须综合(hé)考量来决定给(gěi)哪科技改变生活手炒报些券商分仓以及分仓(cāng)比例。所谓“派(pài)点制”，就是指买(mǎi)方机(jī)构对券商研究(jiū)员提供(gōng)的证券投资咨询服务的一种考核(hé)机制。

“给券(quàn)商(shāng)投研服务打分派点，是基金公司分仓的主要依据。”沪上某(mǒu)券商人士(shì)向记者介绍，具体(tǐ)到派(pài)点过程，基金公司会结(jié)合自身(shēn)实际，设定不同的指标，其中研(yán)究(jiū)服务(wù)是(shì)重要组(zǔ)成(chéng)部(bù)分。给研究服(fú)务打分时，不同人给予不同权重，通常基金经理、研究(jiū)总监的(de)权重占比较大，同时投资、风控、买(mǎi)方研究部的员工往往也会参与。“研究员的研究越有价值，所(suǒ)获得的(de)点(diǎn)也就越高(gāo)，相应券商所获得的分仓佣金也就越高。”

从目前行(xíng)业的分仓佣金收入情况来看，“僧多(duō)粥少”的局面将愈演愈烈。数据显示，2023年，券商基金分仓(cāng)佣(yōng)金(jīn)为168.35亿元，同比下(xià)降10.81%，估算的平均分仓佣金费率为万分之7.8。

“接下(xià)来，不同券商的(de)研(yán)究部门(mén)之间竞争将会进一步加(jiā)剧，而竞争的(de)手段(duàn)将更注重研究本身，唯有不断提高(gāo)研究水平，提供更高质量(liàng)的研(yán)究产品，才有可能在(zài)分仓中占据有利地位。”上述券商人士说。

探路：加快发展券结模式

公(gōng)募基金降佣落地并非“卖方黄昏”，券结(jié)模式有望驶入“快(kuài)车道”。

《规定》指出，基金(jīn)管理人管理的(de)采用(yòng)券(quàn)商交易模(mó)式的(de)基金可以(yǐ)突破分配比(bǐ)例15%的限制，但是基金管理人新增租(zū)用交易(y科技改变生活手炒报ì)单元模式进行证券交易(yì)的，对(duì)应基金产品证券交易佣金比例应当自第二(èr)年起满足15%的(de)规定。基金管理人不得通过转(zhuǎn)换存续基金证券交易模式等方式规避此条规定。

基金公司参(cān)与(yǔ)证券交易的方式分为两(liǎng)种，即(jí)券(quàn)商交(jiāo)易模式（对应券结模(mó)式）和租用交(jiāo)易单元模式(shì)。浙商证券分析师梁凤洁认为(wèi)，在分仓佣金(jīn)分配上限下调至(zhì)15%的情况下(xià)，券(quàn)结(jié)模式豁(huō)免上限的优(yōu)势将更加凸显(xiǎn)。

有基金人士(shì)称，《规定》实施将推动券结模式发展进入“快车道”。券结基金未来或成为基金(jīn)和券商展(zhǎn)开深度合作的(de)重要抓手，券商将加速对内协同，通过协助(zhù)交易、研究、产品成立、两融、做市、结(jié)算等多方面与基金深度绑定。

自2019年试点转常(cháng)规以来，券(quàn)结模式稳(wěn)步发展。从基(jī)金规(guī)模来看，Choice数据显示，截至4月23日，采取券结模式的基金(jīn)已增至1814只(zhǐ)，合(hé)计(jì)基金规模超过6400亿元。

不过，从业务推(tuī)进层(céng)面看，多家(jiā)券商的(de)券结基(jī)金业务尚难快(kuài)速推进。券商有关业(yè)务(wù)人士表示，目前，开展券结基金业务主要(yào)有(yǒu)三个难点：一是券结基(jī)金需在券商端开立资金账户，进行三方存管银行(xíng)的绑定，流程上相对(duì)复杂；二是(shì)券结基(jī)金销量(liàng)上(shàng)通常显著高(gāo)于非券结基金，这可能造成单只产品的集中度过高(gāo)，一旦产品业绩表现不佳，销售(shòu)机构会面临较大的售后压力；三是优质基金经理相对(duì)稀缺，管理人通常不愿意为此类基金经理发行券结基金，这给券商通过券(quàn)结定制(zhì)优质(zhì)产品(pǐn)造成了(le)一(yī)定的困难。

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